宏观研究报告：3月PMI表现较好，地产之外经济回升 (1)(1).docx

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摘要

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事件：3月31日，统计局公布3月PMI数据50.8%，前值49.1%。

3月PMI强于预期，分项出现不同程度的改善，新订单和新出口订单改

善较多。其次生产订单增加较多。库存降幅收窄。PMI数据表现出来的是去库存尾程。随着工业企业里原材料制造库存去化完成，成本下降，

基本生产、价格、库存数据就更明显向被动去库和主动补库转变表现。

1-3月每年经济都是春节后开工加上3月季末月逐步恢复走强的过程，当

前经济数据除了地产之外，都表现较显著的筑底回升。

但是当前市场预期仍旧悲观，对于经济的担忧，可能集中在两个方面。一方面在于4月季初月会有一个下滑，如果是去年3月库存虽然走过被动补库存开始去化，但还是库存高位，一整年还是去库存的过程，加上美国去库存，季初月4月和7月经济数据大幅下台阶。但是现在的海内外库存位置，增速相对已经接近历史低点，中国需求积累的时间有两年多，美国也有一年多，库存再大幅走低的可能性较小。观察到4月、7

月下滑有限，基本就可以确定经济越过底部，开启一年多的补库存。

另一个担忧是地产。人口带来的需求直到2029年之前下滑不大，高于2011年。销售去化比2011年条件劣势，可能3年时间不一定能找到底部，但是不考虑历史积累原因独立的年份来看，2022、2023年销量下滑超过实际需求下滑。等到2023年2024年少的土地在供给上体现出来时，会对冲现在二手房冲击、预期价格低迷、销售不景气。从融资数据来看，贷款向经济中除了地产的部分有显著的倾斜支持，也对冲了地产下行的

体量。经济不止于地产，即使地产也可以预见销售的稳定，保持信心。

南京证券股份有限公司NANJINGSECURITIESCO.LTD

2024年04月02日

宏观研究报告

宏观研究报告

3月PMI表现较好，地产之外经济回升

中美利率汇率

中美国债利率

中国利率10Y

2.29%

美国利率10Y

4.36%

研究员

徐静雅

投资咨询证书号

S0620518010002

联系方式

025邮箱

jyxu@

风险提示：海内外流动性压力超预期、海内外经济下行压力超预期

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事件：3月31日，统计局公布3月PMI数据，3月PMI50.8%，前值49.1%。

3月PMI50.8%，表现较好，超出市场预期。分项出现不同程度的改善，新订单和新出口订单改善较多，需求端企稳。其次生产订单增加较多。库存是降幅收窄。价格成本较高，导致出厂价格尚未体现上涨。PMI数据表现出来的是，去库存进入尾程。

随着工业企业里原材料制造库存去化完成，成本下降，基本生产、价格和库存数据就

表现的更明显向被动去库和主动补库转变。

图表1：利润增速同比、复合2019年，在2023年已经形成底部

资料来源：同花顺iFinD，南京证券研究所

图表2：2023年四季度以来，工业营收和成本同步回升，带来利润的改善

资料来源：同花顺iFinD，南京证券研究所

图表3：采矿业处于去库存状态

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资料来源：

同花顺iFinD，南京证券研究所

图表4：制造业库存去化到了低位

资料来源：同花顺iFinD，南京证券研究所

图表5：电热气水处于补库存正当时

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资料来源：同花顺iFinD，南京证券研究所

1-3月每年经济都是春节后开工加上3月季末月逐步恢复走强的过程，当前经济

数据除了地产之外，都表现较显著的筑底回升。

图表6：工业增加值上年4季度以来，维持在5%以上

资料来源：同花顺iFinD，南京证券研究所

图表7：固定资产投资从2009年以来延续下滑态势，2023年10月11月筑起底部2.9%增速

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资料来源：同花顺iFinD，南京证券研究所

图表8：地产不断下滑，制造业和基建投资成为中流砥柱,制造业回升，地产降幅收窄，带动投资形成底部向上态势

资料