解构黄金：本轮金价为何屡破新高？.pdf

※核核心心观观点点（（11//22））

引言：受多重因素推动，今年以来，黄金价格一直持续快速上涨，截至4月10日，Comex黄金指数已经超过2380美元/盎司，屡次破历史新高。

本文将重新审视黄金定价框架，深度剖析本轮黄金上涨归因，并对后续金价走势做预判。

黄金的宏观关系破裂了吗？

−整体来看：2021年以前金价最主要的定价逻辑为实际利率框架，对应黄金的金融属性，而2022年以来，实际利率走高的同时金价中枢现持续

抬升，美国及欧洲央行疫后大幅扩表，流动性超发下美元等主权货币信用降低，同时俄乌冲突等地缘政治风险放大，全球央行大幅提升黄金

储备以提升储备资产安全性，货币属性成为黄金主要定价逻辑。

−黄金与实际利率：2007-2021年间，在全球低利率背景下，黄金与实际利率呈现较为显著的负向关系。2022年后，伴随低利率时代结束，黄

金与实际利率的关系发生断裂。整体来看，低利率下二者呈现较强负相关性，高利率下二者关系不显著，以往二者负相关性定价逻辑已不适

用于当下高利率环境。

−黄金与美元指数：通常金价与美元指数呈现负向关系，自2018年下半年起两者关系发生背离。

图表1黄金定价框架发生变化

黄金四重属性对应框架近期变化

2007-2021年低利率环境下，金价与实际利率之间存在稳定的负

属性一：金融属性实际利率

相关性；2022年至今高利率环境下，二者负向关系被打破

高全

属性二：货币属性美元指数2018年下半年起金价与美元指数负相关关系被打破利球

黄去法币化率央

金+行

属性三：避险属性终极风险2024年以来俄乌冲突演化为战争、中东局势动荡，地缘风险再起地购

金

缘

风

属性四：商品属性黄金供求需求规模提升，黄金供需格局或将加速收紧险

资料来源：平安证券研究所2

※核核心心观观点点（（22//22））

如何看待本轮金价屡破新高？

−货币属性：美国债务高企，财政赤字恶化，两党极化导致治理有效性降低，美元信用减弱，叠加美国频繁实施金融制裁，去法币化趋势凸显。

此情景下，全球央行增持黄金减持美债，同时美元信用或长期走弱下，全球货币体系或正经历长期重建过程，黄金作为底层储备，各国央行

配置需求有望持续抬升。

−避险属性：近期地缘冲突风险再起，俄乌战争升级，俄罗斯宣布进入战争状态，战争走向或将受欧美对乌支援情况影响，同时中东停火谈判

陷入僵局，衍生风险扩散至伊朗，