当前国债期货定价的几点理解.docx

正文目录

国债期货周观点： 1

方向性策略 2

期现套利策略 4

IRR策略 4

基差策略 6

跨期策略 8

跨品种策略 9

国债期货投资者行为 11

利率互换周观点 12

方向性策略 13

回购养券+IRS 13

期差（Spread）交易 13

基差（Basis）交易 14

风险提示 14

图表目录

图表1：国债期货价值分析（根据中债估值测算） 3

图表2：国债期货2406合约基差走势图（根据中债估值测算，单位：元） 3

图表3：国债期货十年期各合约的基差对比（单位：元） 4

图表4：国债期货三十年期各合约的基差对比（单位：元） 4

图表5：国债期货2406合约IRR走势图（根据中债估值测算） 5

图表6：IRR周回顾（2406合约） 5

图表7：过去一周基差策略回顾（2024/4/15-2024/4/19，元） 6

图表8：国债期货与可交割券（CTD券）的利差比较（根据中债估值测算，单位：BP）7

图表9：国债期货与可交割券（CTD券）的价格比较（单位：元） 7

图表10：国债期货主连合约基差走势图（单位：元） 8

图表11：国债期货与10年国开、5年二级的比较（单位：BP） 8

图表12：国债期货与10年国开的利差比较（单位：bp） 8

图表13：国债期货与5年二级（AAA-）的利差比较（单位：bp） 8

图表14：2406-2409：TS、TF、T和TL合约跨期价差（近-远）走势图（单位：元） 9

图表15：国债期货跨期价差估值情况 9

图表16：国债期货曲线策略回顾及与国债的曲线比较(利差单位：BP,2024.415-4.19)10

图表17：国债期现货期限利差（5-2Y）走势图（单位：bp） 10

图表18：国债期现货期限利差（10-5Y）走势图（单位：bp） 11

图表19：国债期现货期限利差（30-10Y）走势图（单位：bp） 11

图表20：过去一周国债期货合约净持仓变化（单位：手） 12

图表21：国债期货前5大多头净持仓（单位：手） 12

图表22：国债期货前5大空头净持仓（单位：手） 12

图表23：5年国开债与互换利率利差走势图（单位：） 13

图表24：利率互换利差（IRS-Repo5Y-IRS-Repo1Y）走势图（单位：） 14

图表25：Shibor3M与Repo互换利差走势图（单位：bp） 14

国债期货周观点：

核心观点：

当前国债期货定价有两个现象：

（1）30年期国债期货基差水平明显提升，自2月底以来，TL2306合约的基差中枢开始抬升，波动明显加大，但现券整体表现依然强势，这说明期货投资者相对现券投资者开始变得谨慎，以往出现这一分化现象时，债市后续表现有偏弱的可能性。但本次TL合约相对现券偏弱，有其特殊的原因，主要在于后续会有1万亿超长期特别国债供给，且央行也表达对于长期收益率的关注。我们也可以发现5年、10年等合约的基差运行依然稳定，因此30年基差水平抬升在目前来看还算是特殊情况。

（2）国债期货可交割券的价格区别较大，这在10年和30年上特别明显，

目前10年活跃券240004和30年活跃券230023的基差分别为1.94元和4.40元。这表明期货价格相对活跃券明显偏低，那么后续期货与活跃券之间的价格会收敛吗？单纯从期现交割逻辑来说，两者收敛可能性较小，因为投资者在交割时很有可能会拿CTD券参与交割，T2306和TL2306的CTD券分别是230028和190010。具体而言，以TL2306为例，190010作为老券，其利率水平相对较高，当前30年新老券利率非常高（达到10BP以上）也进一步加剧了期货可交割券基差之间的区别，后续如果TL2306有更强的表现，那么可能来源于两个方面：1.30年新老券利差压缩；2.国债期货基差临近交割而收敛。

因此，在国债期货单边选择上，结合现券判断，我们认为当前长端债券的性价比可能更强一些，建议投资者可以更多在T2306和TL2306之间进行选择。其中T2306合约的表现预计与7年国债表现相当，因为其基差水平偏低；TL2306合约可能会强于现券，不过需要注意30年本身特有的风险：供给和政策关注。

期现策略方面，考虑到TL2306合约的基差还有压缩空间，可以择机参与其基差收敛交易。另外，如果认为信用债可以继续持有拿票息和压信用利差，那么可以选择利率较高的信用债位置并用TF和T进行部分对冲。

跨期策略方面，考虑到整体2406合约的基差