2011下半年房地产行业投资策略.pptVIP

申万研究 买房不如买地，买地不如买地产股——2011下半年房地产行业投资策略 殷姿 A0230210050002 竺劲 2011.6 * * 投资要点 政策风险将释放，政策见顶趋势愈发明显 未来半年，政策风险将释放，降价成必然，土地市场流拍带来政策压力缓解。 地方政府再杠杆化给开发商提供机会，能占有先机公司将享受毛利提升 开支的大幅度提升以及地方融资平台的收紧，意味地方政府对于土地收支的依赖度提升和其他融资渠道拓展的需求。 低价拿地的机会。过去两年，土地市场的上涨幅度实质上远低于房价的上涨，在可预见的未来，地方政府将继续“以量补价”倾销土地。 融资的机会。融资渠道拓展，如保障性住房融资模式创新将是必然趋势。 地产股清算价值已现，买房不如买地，买地不如买地产股 目前的地产股比08年要便宜，资产状况和盈利能力好于市场预期。 以万科为例，11000元的房价，3800元的土地市价，2000元的收购成本。 上调行业评级至看好，推荐具备低价拿地能力的公司 推荐逻辑之一：低估值+确定性增长+逆势拿地：保利地产、万科A、滨江集团、金融街、ST东源。 推荐逻辑之二：保障性住房模式拓宽拿地和融资渠道：保利地产、中国建筑、北京城建、首开股份、 福星股份、中天城投。 * * 主要内容 1. 信贷决定销售，价格调整是必然 2. 地方政府再杠杆化，低价拿地机会再现 3. 买地不如买地产股 资料来源：CEIC、申万研究 2009-2011:住宅销售与M2相关系数=0.87 * * 1.1 2005年以来房地产资产属性不断增强 与M2高度相关，甚至成为货币波动的根源 货币属性不断增强 1999-2011:住宅销售与M2相关系数=0.41 2005-2011:住宅销售与M2相关系数=0.53 * * 1.2 背后是土地稀缺和稳定收益预期 土地稀缺性和稳定收益预期成为房地产资产属性的支撑 2004年831大限后土地供给几无增长 货币增长、房价上涨正反馈铸就房价只涨不跌的神话 资产配置中不可或缺工具 从大类资产配置角度看，房地产Sharpe Ratio较高且与其他资产相关度低 每年土地购置面积徘徊在3800公顷左右 资料来源：CEIC、申万研究 资料来源：Wind、CEIC、申万研究 房地产是资产配置中不可或缺工具（2003.6-2008.6） 波动率 收益率 股票 封闭式基金 开放式偏股基金 开放式平衡基金 可转债 开放式偏债基金 房地产 企业债 国债 票据 回购 * * 1.3 历史上看，按揭政策决定市场走势 银行是唯一的住房消费融资渠道 效果显著的反周期工具 按揭杠杆率与销售额增长同涨同跌 频繁的调控 丰年之后是灾年，03年放开商业住房贷款后尤为明显 资料来源：CEIC、申万研究 按揭贷与销售额的交谊舞 * * 1.4 房地产销售额增长低于5%是大概率事件 驱动因素表明房地产销售额增长低于5%是大概率事件 信贷规模：75000亿元（较乐观的估计，可能会调低） 新增信贷中按揭贷款占比：13%(鉴于审慎管理原则，可能会调低) 按揭贷款杠杆率（LTV）：22%（较低的杠杆率，低于06年水平高于07、08年水平，给定经济预期、通胀预期和限购条件，杠杆率进一步降低可能性较低） 居民潜在储蓄与GDP比例：19%（上轮周期启动早期在13%-15%，可能会调低） 详细测试请见附件3 资料来源：申万研究 信贷规模萎缩可能性更大 银行可能会收缩新增按揭贷比例 * * 1.5 降价是必然 资料来源：卫生部、申万研究 新增供货显著增加加大去库存的压力 资金来源中自筹的占比显著提升 库存的累计以及资金面全面收紧都使得价格调整是必然 销售的低迷使得资金回收能力减弱 银行信贷以及按揭贷款的收紧进一步加重了资金的压力，资金使用效率明显降低 价格调整的幅度主要取决于各方面变动所带来的资金收紧压力，结合对销售的预测，全国整体的均价调整幅度在0%-5%左右，二线城市压力最大，约为10%-15% * * 主要内容 1. 信贷决定销售，价格调整是必然 2. 地方政府再杠杆化，低价拿地机会再现 3. 买地不如买地产股 * * 2.1 市政建设高潮迭起，资金缺口日益扩大 新一轮市政建设高潮兴起，资金开支大幅提升 金融危机的对冲工具，城市和产业发展的内在需要都带动资金需求大幅度上升 2010年和2011年资金需求达到7万亿和8.5万亿，扣除地方投入（含中央财政转移）和中央专项资金配套，预计2011年资金缺口达到4.6万亿 新一轮市政建设兴起 资金需求大幅增加，缺口日益扩大 资料来源：CEIC、申万研究 * * 2.2 资金来源渠道匮乏，土地财政依赖度提升 资金缺口主要通过地方融资平台以及土地出让金方式解决 地方政府再杠杆化，截至2010年，地方债务余额达11.2万亿元 地方融资平台清理使得土地