08企业财务理论——资本成本预算问题研究.ppt

案例 – 资本结构权数 股权资本的市场价值 = 78.26百万× $58 = $45. 39 亿. 债务的市场价值 = $14. 74 亿. 影响公司 WACC的因素 市场状况，尤其是利率水平和税率水平. 公司的资本结构与股利政策. 公司的投资决策. 公司投资项目风险大，其资本成本就高. 公司总 WACC与部门资本成本 公司WACC代表的是公司投资所必须达到的最低报酬率，反映的是公司投资的总体风险水平. 不同的分部，不同的投资项目，都有着各自不同的风险程度，由此所决定的资本成本也各不相同. 能否以公司综合的WACC用作各种不同项目的取舍率？ 不能。公司综合的WACC反映的是公司总体风险程度的大小，它取决于业已投资项目的风险。只要当投资项目的风险与公司一般风险大致相同的情况下，才能够以综合的WACC用作该项目的取舍率。 不同的项目具有不同的风险程度，它们的WACC应当反映这种风险程度的大小。 将各个分部或部门视同为一个独立的企业来估计其资本成本. 这就需要估计各个分部的贝他值，债务成本，资本结构等. 特定部门按照风险调整资本成本的步骤 分部或单个项目贝他值的估计方法 1. 公允交易法. 在公开市场上找几家公允交易的、处于同一行业的、风险程度相当的公司. 将以上公司的贝他值进行算术平均，即可作为项目贝他值的替代. 但找到这样的公司往往是比较困难的. 2. 会计贝他值. 在项目资产报酬率（ ROA）与重要股票指数比如标准－普尔（ SP index）的资产报酬率之间进行回归计算求得会计贝他值. 会计贝他值与市场贝他值是相关的 (0.5 – 0.6). 但是在资本预算正式做出之前，很难确定新项目的资产报酬率. 按照CAPM方法，估计分部的 市场风险 和资本成本, 数据如下: 目标负债率 = 10%. rd = 12%. rRF = 7%. 税率 = 40%. betaDivision = 1.7. 市场风险补偿 = 6%. Beta = 1.7, 即该分部的风险高于市场平均水平. 分部股权资本要求报酬率: rs = rRF + (rM – rRF)bDiv. = 7% + (6%)1.7 = 17.2%. WACCDiv. = wdrd(1 – T) + wcrs = 0.1(12%)(0.6) + 0.9(17.2%) = 16.2%. 分部WACC与公司 WACC 分部WACC = 16.2% ，公司 WACC = 11.1%. 在该分部中，只要投资项目的报酬率高于16.2%，就可以被采纳. 该分部的投资风险高于公司总的投资风险。 分部风险程度与资本成本 项目风险的三种形式 单一风险（Stand-alone risk） 公司风险（Corporate risk） 市场风险（Market risk） 风险与投资项目 单一风险较易估计.比如以均值－方差方法判断。 在许多情况下，市场风险是最具有理论价值的. 然而，无论是债权人，顾客，供应商还是雇员，更多地是受到公司风险的影响. 项目特别的、风险调整后的资本成本 以分部资本成本的估计为起点. 估计项目的风险. 根据公司、分部的资本成本对个别投资项目的资本成本进行调整. 需要避免的四个错误 1. 当估计债务资本成本时，不能使用现已发行在外的债务的票面利率。应当使用新增债务的当前利率. 2. 按照CAPM方法，在估计风险补偿时，不能简单地从普通股票历史平均报酬率中扣除当前的长期国债利率计算求得. (More ...) 例如，如果历史市场报酬率rM 为12.2%，通货膨胀使无风险利率提升至10％，则当前的市场风险补偿不是： 12.2% - 10% = 2.2%! (More ...) 不能使用账面权数估计公司的资本结构和加权平均资本成本. 应当使用目标资本结构来估计权数. 如果不知道目标资本结构，应当使用股权资本和债务资本的市场价值，至少是股权资本的市场价值来估计权数. 由于债务的账面价值与市场价值通常相差不大，因而在不了解债务资本市场价值的情况下，可以其账面价值来替代. (More...) 4. 始终记住资本成本估计中的资本构成是来源于投资者的资本. 因此，自然形成的融资比如应付账款、应计项目、递延税款等资金均不包括在WACC的计算中. 以上融资项目可以通过资本预算中的现金流量进行调整. 国际资本成本模型 Sharpe-Ross发展了国际CAPM或多因素模型用于预测国际资本成本。 国际CAPM: 国际资本成本模型 1995年,Bekaert与Harvey进一步发展了国际CAPM。 如果这一国家的股票市场与世界上其他国家股票市场联接于一体，则世界CAPM: 国际资本成本模型 如果这一国家的股票市场与其他国