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“监管套利”.doc 20页

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避免“监管套利”_合作而非竞争 ??2009年02月12日?04:38??第一财经日报  杨柏国      监管套利(regulatory arbitrage)这个看着有点内在矛盾的名词,正在成为一个热门话题。恰恰是这个名词,不仅成为此次金融危机蔓延面积之广的重要原因之一,而且也成为避免类似危机今后重演不得不考虑的一个问题。   此次金融危机发生后,国际上官方关于监管套利的表述最初见于2008年11月15日G20华盛顿会议的宣言中。该宣言“关于金融市场改革的共同原则”第一条写道:“国家监管机构承担的监管职责是抵御市场不稳定的第一道防线。然而我们的金融市场是全球性的,因此需要加强监管的国际标准和监管机构间的国际合作,并且为防止不利的跨界、区域和全球发展影响国际金融的稳定,一致行动是必要的。监管者必须确保其行动支持市场纪律,避免潜在的不利因素影响到其他国家,包括监管套利,支持竞争、活力和市场创新。”   香港证监会前主席沈联涛在谈到这场金融危机的本质时,也毫不客气地把监管套利作为这场危机的根源之一。他指出,从WTO下的关税减免,到IMF下的解除资本管制。那种干预最小化、让市场决定价格、竞争将创造全球效率的哲学,不仅成了基础教科书上的金科玉律,也成了全世界官员们奉行的准则。   金融监管套利目前尚无一个国际公认的定义,一般是指各种金融市场参与主体通过注册地转换、金融产品异地销售等途径,从监管要求较高的市场转移到监管要求较低的市场,从而全部或部分地规避监管、牟取超额利益的行为。   尽管还算是个新名词,但监管套利背后反映出的国际金融监管之间“应该是竞争,还是合作”的问题,早已引起人们的关注,并于上世纪末在美国经济学界、法学界引发了一场关于国际证券监管的大辩论,并在本世纪初蔓延到欧洲,至今尚未有定论。   这场世纪大辩论主要分为“国际监管竞争论”和“国际监管合作论”两派。“竞争论”以“完全竞争将会形成一个完善的市场”的经济理论为基础,认为监管制度也是一种产品,因而作为监管产品提供者的国家之间只有完全竞争才能提供最优质的监管制度,从而主张应由金融机构或证券发行人自由选择适用哪个国家的监管制度。   “合作论”则针锋相对,认为按照“竞争论”的主张,只会导致金融机构或证券发行人选择监管要求最低的国家,从而降低包括信息披露在内的各项监管水准,同时,各国为了吸引更多的公司在其境内上市或资金流入,会竞相降低监管门槛,导致各国监管水平的下降,因此只有各国加强彼此间的监管合作与协调才能达到对国际金融市场的有效监管。   无疑,监管套利和法律规避(Evasion of law)将是“竞争论”主张难以避免的结果。因此,由次贷危机引发的这场金融危机给这场争论提供了一个极为重要的注脚:“国际监管竞争论”的美丽设想无法掩盖其根本上的不切实际,加强国际监管协作才是正途。   监管如果存在套利空间,就必须弥补漏洞。在G20的宣言中,也明确要求加强国际合作,呼吁各国家和区域监管机构以一致的方式制定规章及其他措施,监管机构需要在各个金融市场领域加强协调与合作,包括跨境资本流动,监管部门和其他有关当局应把加强合作作为预防、管理和应对危机的优先事项。   加强国际监管协作,首先是要建立统一的金融监管基本准则。譬如,在银行监管方面,巴塞尔协议已发挥了很好的作用,而在衍生品监管、会计准则、信息披露、公司治理结构等方面,监管标准的统一还有很长的路要走。   其次,需要建立有效的监管信息国际交流平台,完善信息交流的制度化。目前,国际货币基金组织(IMF)、国际清算银行(BIS)、金融稳定论坛(Financial Stability Forum)等多个机构都有类似的职能,但各国真实、完整的监管信息由于涉及到国家秘密,使得监管信息的国际交流往往面临两难选择。   最为根本的,还是要有执行机构来监督并制约各国切实地履行统一的监管标准。现行国际金融监管机构在这场危机中的表现多少有些令人失望。IMF、BIS、国际证券委员会等,要么因为没有运作职能而只好袖手旁观,要么因为缺乏有效制约手段而只能发表一些隔靴搔痒的鸿篇报告。   无疑,在国际监管协作的具体执行上存在真空地带。对此,耶鲁大学教授杰弗里·加滕(Jeffrey Garten)曾撰文呼吁,建立“全球金融管理局”(Global Monetary Authority)来监督当前已变得没有国界的市场。   减少监管套利行为,也有必要完善国际协调监管机构。一个必须面对的事实是,各国的金融监管都很难做到独立性,不仅监管机构重要的人事任命基本上都是政治行为;监管机构的监管范围和权限也由政府决定。为刺激经济的发展和追求政绩,在全球大部分地区,许多监管机构都受到政界高层的压力,要求它们放松管制。为此,马里兰大学卡门·莱因哈特(Carmen Reinhar

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