《基于期权理论的资本投资决策分析》.doc

PAGE  基于期权理论的资本投资决策分析 摘要将以NPV法为核心的传统投资决策方法与期权理论结合并对其进行改进确定以基于期权理论的资本投资决策准则从而为投资决策提供依据 　　关键词投资决策投资期权 　　将期权理论引入资本投资决策的理论研究越来越引起国内有关学者的关注但从目前研究的情况看国内学者大多否认以NPV法为核心的传统投资决策方法而从其他途径寻求解决问题的方法相反近年来国外学者却并不完全否认传统的投资决策方法而是将其与期权理论结合对其进行改进从而更好地解决资本投资决策问题这种改进方法的关键是确定基于期权理论的资本投资决策准则本文将利用资本投资决策的期权特性来对投资决策重新进行评估从而为投资决策提供依据 1现阶段投资决策的特征分析 1.1投资的不可逆性 　　所谓投资不可逆性是指当环境发生变化时投资所形成的资产不可能在不遭受任何损失的情况下变现资产专有性是造成投资不可逆的重要原因之一因为资本所形成的资产都存在一定程度的专有性而专有性资产在二级市场上的流动性较差换言之这些具有某个企业或行业特性的资产很难为其他企业或行业使用投资后很难收回而变为沉没成本现阶段投资的不可逆性更加突出每个企业都想开发出具有市场独占性的产品以获得超额利润这种产品往往是以前是市场从未出现的对其的投资也是前所未有的所以新产品的开发一旦失败其投资不可收回也就不言而喻了例如银根紧缩可能使国内外投资者无法出售资产以收回他们的资金 1.2投资的可推迟性 　　所谓投资的可推迟性是指投资项目在一段不很长的时间内可以被推迟的可能性也就是说投资机会是可以选择的多数投资选择并不是那种“nowornever”的机遇即“要么现在投资要么永远不投资”这是说投资者在投资时机上有一定的回旋余地投资者可以推迟行动以获得有关未来的更多信息在大多数情况下只要某项投资存在可推迟性则在面临外生风险的情况下企业就可能通过推迟现在的投资以期获得更多的收益 1.3资本的未来回报是不确定的 　　理论上确定性是指投资者知道其投资在将来的所得回报或收益的概率为1的情况因此在严格确定的概率意义上不确定性是至少有两个不同的可能发生的价值状态的联合一般地不确定性有两个方面“好”的一面和“不好”的一面就不确定性变量的性质角度而言可把不确定性分为经济上的和技术上的不确定性经济上的不确定性与经济的总体运行(产业价格、运行成本)相互关联技术上的不确定性与经济行业的总体运行不存在相互关联性这种不确定性是由决策过程内生的不确定性主要产生于信息的不完全性因此在作投资决策时对投资回报的任何估计总是不精确的投资的这种不确定性与期权有着密切的相关性一般来讲投资的不确定性越大期权的价值就越大 2投资决策的期权特性 　　期权是一种选择权期权最核心的特点是期权持有人有选择买或卖的权利而并非义务换言之期权最后是否被执行完全取决于持有人如果最后不执行其最大损失仅以付出的权利金为限公司得到一个投资机会如同拥有一种购入期权它拥有可选择在未来某个时间购入一项资产的权利(但不是义务)以求从项目中获得利润流的权利因而投资决策权类似于金融市场中的期权其中企业为获取某一投资机会需先期进行可行性研究、技术和人力资本积累、资本投入等这相当于支付的期权费企业在已获得这一投资机会后就拥有了选择投资或放弃投资的权利即相当于拥有了买方期权企业可以在有利的条件下进行投资即相当于行使期权此时投资机会具有的价值就丧失转化为投资的成本而最终获取的投资收益则可能很大企业也可以在不利的条件下不进行投资即相当于放弃期权损失的也只是已支付的期权费 3基于期权理论的投资决策与传统投资决策理念的比较分析 　　传统投资决策方法是指以净现值(NPV)法为核心、根据NPV大小判断一项投资计划是否可行的一系列方法的统称它是目前国内外投资决策所普遍采用的方法按照这种方法一旦NPV非负项目即可投资；反之则投资不可行 　　举例说明假设一个投资项目投资额为110万元1年后该项目产生的现金流有两种可能性市场向好为180万元若不景气为60万元以后一直保持不变从目前测算其现金流为100万元项目的寿命为1年再假定市场向好、向坏的概率各为50%无风险利率为8%由资本资产定价模型(CAPM)估算出的资金成本为20% 　　由传统的NPV法则可求出 　　NPV＝E(C1)/(1＋k)－I0 　　　　＝(0.5×180＋0.5×60)/(1＋0.2)-110 　　　　　　＝－10 　　因为NPV＝－100故应拒绝该项目 　　由期权理论可以用二项式定价模型求出其价值因为该项目相当于一个看涨期权当现金流上升并超过执行价I1时便执行否则放弃在第0年决策时现金流为100万元小于I0＝110万元故放弃并等待1年后若市场看好现金流为180万元则投资收入为E+＝180－I1＝180－110×(