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上市公司非公开发行证券的对价支付问题探析 彭忠波 （武汉大学法学院， 湖北 武汉430072） 摘要：上市公司非公开发行证券的对价支付是非公开发行过程中极其重要的一环，它在某种程度上直接影响着非公开发行融资的实际效果。因此，在上市公司非公开发行制度的完善中，应进一步对非公开发行证券中的对价支付形式、非货币资产的评估作价、对价支付时间、瑕疵出资的责任等方面予以明确，并对其中可能涉及的关联交易予以规范。 关键词：非公开发行；对价支付；信义义务；瑕疵支付 作者简介：彭忠波，武汉大学法学院博士生，研究方向：国际经济法与国际投资法。 中图分类号：DF438 文献标识码：A Abstract: The payment of considerations plays a very important role in the process of non-public offerings of securities of listed companies, which has a direct connection with the actual effect of the non-public offerings. For the improvement of the systems of the non-public offerings, we should specify the forms of the considerations, the assessment of non-cash properties, the time of payment, the liabilities of payment with defects and so on. At the same time, we should take some measures to regulate the connecting parties’ transactions in the process of the payment of considerations of non-public offerings of securities of listed companies. Key words: non-public offerings; payment of considerations; fiduciary duties; payment with defects 自2006年5月实施的《上市公司证券发行管理办法》（以下简称《发行管理办法》）首次对我国上市公司非公开发行制度进行系统规定以来，证券发行市场对此反映异常强烈，一时间，非公开发行证券已成为上市公司再融资最主要的方式之一。事实上，非公开发行证券不仅给上市公司提供了更为便捷的融资途径，而且，非公开发行也为上市公司并购、整体上市、管理层激励、引进战略投资等提供了制度上的创新。 上市公司在非公开发行过程中，基于发行对象的特定性以及发行方式的不公开性，可能涉及大量的关联交易问题，如上市公司向其控股股东或管理层定向发行证券时，鉴于控股股东、管理层所具有的支配地位或表决权优势，很可能在非公开发行对象的选择、价格确定、对价支付等方面制定对其片面有利的方案，以牟取不正当的利益，掠夺上市公司财产，损害上市公司中小股东的利益。因此，在上市公司非公开发行制度完善中，必须对非公开发行过程中的关联交易予以重点规范。在此，笔者仅对上市公司非公开发行证券中的对价支付问题予以分析，并对其中可能涉及的关联交易问题进行探讨。 非公开发行证券的对价支付形式 我国《公司法》、《证券法》并没有对上市公司证券发行时认购的对价形式予以明确规定。但是，从《证券法》第35条的规定来看，在上市公司公开发行新股时，当股票发行失败后，发行人应当按照发行价并加算银行同期存款利息返还股票认购人。因此，在公开发行新股时，投资者一般均应以现金认购，否则就谈不上退还已经认缴的股款加算同期存款利息。另外，中国证监会2001年出台《上市公司新股发行管理办法》第3条亦曾规定，“上市公司发行前条所述新股，应当以现金认购方式进行，同股同价”。虽然，该规则已随着《发行管理办法》的实施而废止，但这也反映出我国证券监管机关并不主张以非货币资产认购上市公司公开发行股票的意向。 同样，对于上市公司非公开发行证券认购的对价形式，我国法律也缺乏相应的明确规定。但是，从非公开发行的特点和功能考虑，笔者认为，应允许以货币形式以外的其他对价形式予以认购。非公开发行是一种针对特定对象的较为灵活的发行方式，特定投资者所拥有的特殊类型的资产对于上市公司来说，可能比现金形式更为适合；而且，对于那些旨在整体上市或者引进战略投资者的非公开发行，常常需要通过定向发行以实现资产置换的目的。因此，如果严格地