微观结构视角下人民币汇率形成机制改革探讨.pdfVIP

维普资讯 第 35卷第 6期 浙 江 大 学 学 报(人文社会科学版) VoI．35。No．6 2005年 11月 JournalofZh~iangUniversity(HumanitiesandSocialSciences} NOV．2005 微观结构视角下人民币汇率形成 机制改革探讨 何嗣江，罗红霞 (浙江大学 金融学系，浙江 杭州 310027) [摘 要]传统的汇率决定理论不能对我国1994年以来的汇率水平做出很好的解释，外汇市场微 观结构理论从市场微观结构角度分析汇率的决定和短期波动的原因，为分析外汇汇率的短期决定和波 动提供了一个全新的视角。该理论的分析思路可以较好地解释 1994年我国外汇体制改革以来人民币 超稳定之原因，同时也能帮助我们探讨人民币汇率制度进一步改革的思路和对策。 [关键词]人民币汇率 ；改革；微观结构理论 [中图分类号]F461 [文献标志码]A [文章编号]1008—942X(2005)06—0089—08 一 、 汇率理论简要回顾 传统的汇率决定理论仅仅从汇率与宏观经济因素之间的关系层面研究汇率的决定。1918年， 瑞典经济学家卡塞尔提出了 “购买力平价”，该理论建立在一价定律基础上，并假设交易成本为零， 认为两种货币汇率取决于它们各 自的购买力 ，货币购买力的这种 比率就是购买力平价。第一次世 界大战后远期市场迅速发展，人们逐渐认识到利率和远期汇率之间的关系。凯恩斯于 1923年提出 了 “利率平价假说”，该假说又分为抛补型利率平价和非抛补型利率平价两种形式。该理论认为，远 期汇率的升贴水率取决于两 国利差，当本国利率高于外国利率时，本 国货币即期升值，远期贬值。 然而，对非抛补利率平价的实证研究发现，非抛补理论平价并不成立。20世纪 70年代主要工业化 国家实行了浮动汇率制，汇率异常波动从事实上说明了短期内购买力平价不能成立，计量经济的研 究也证实了这一点… p【29)。人们逐渐认识到，汇率不仅仅表现为两国货币的价格之比，更多地表现 为一种资产价格，于是开始转 向资产市场研究汇率的短期决定和波动。20世纪80年代 ，汇率决定 的理论核心是资产市场分析法。该方法产生了很多模型，它们的最大特征仍多是宏观模型，其核心 在于金融资产市场的均衡。在资产市场的分析中采取了简单的假设：市场参与者是同一的、信息是 完全的、交易是无成本的。因此，汇率的宏观模型隐含着所有影响资产预期和预期收益变动的信息 对汇率都有直接和确定的影响，外汇市场中交易的具体过程对汇率没有影响。然而，实证研究表 [收稿 日期]2005—07—25 [本刊网址 ·在线杂志]http：／／www．journals．zju．edu．cn／soc [作者简介]1．何嗣江(1962一)，男，安徽南陵人，浙江大学经济学院金融学系副教授 ，主要研究方 向为 国际金融理论与实 务、金融工程 ；2．罗红霞 (1982一)，女，湖北潜江人，浙江大学经济学院金融学系硕士研究生，主要研究方向为外汇理论与实务。 ① 2005年 7月 21日，中国人民银行网站(http：／／www．pub．gov．cn)公布 ：自2005年 7月21日起 ，我国开始实行 以市场供求 为基础、参考一篮子货币进行调节的有管理的浮动汇率制度。人民币汇率体制虽有重大变革，但本文的主题仍然有一定的 参考价值 。 维普资讯 90 浙江大学学报 (人文社会科学版) 第 35卷 明，宏观模型的解释能力同样并不令人满意[](·如)。这促使了新模型的出现和新理论的发展，其 中理论的发展主要体现在对宏观模型中前提假定的放松，研究在非理性预期或不完全信息条件下 短期汇率的决定。 外汇市场微观结构理论的分析着重从市场特征和市场交易者的实际行动出发 ，包括交易量