中级财务管理04长期筹资决策.pptVIP

3）传统理论： 大多数学者和实际工作者在50年代采取了一种折衷理论，杜兰特称之为传统理论。即企业在一定限度内负债时，股本和负债风险都不会显著增加，但当超过这一限度时企业价值便开始下降。因此，根据传统理论，某种负债低于100 ％的资本结构可使企业价值最大。此理论承认企业确实存在一个最佳的资本结构，并可以通过适度的财务杠杆的运用来获得。 缺陷：该理论不是按严密的数学方法，而是按经验得出的，最优资本结构点的具体位置并不能由该理论具体给出。 （二）ＭＭ理论（资本结构的经典理论） MM理论是在1958年由莫迪格拉尼（Franco.Modigliani）和 米勒（Merton.Miller）首先提出来的，因二人的名字都是以Ｍ开头的，故得此名。 这是较早完整地论述公司资本负债结构的理论，被称为资本结构的经典理论。 ＭＭ理论本身也经历了最初的ＭＭ理论、修正的ＭＭ理论和米勒模型等三个阶段。 在ＭＭ理论创建之初，提出了如下的五个假设： ①企业经营风险可由纳税付息前利润（EBIT)的标准差来衡量， 有相同经营风险的企业处于同类风险级。 ②现在和将来的投资者对每一个企业未来的EBIT的估计完全相同，即投资者对公司未来的收益和这些收益的风险预期是等同的。 ③股票和债券在完全资本市场上交易意味着：没有交易成本；投资者可以和公司一样以同等的利率借款。 ④企业和个人的负债没有风险，所以负债利率为无风险利率。此外，无论公司或个人举多少债，这个条件都不变。 ⑤所有现金流量都是固定年金，即企业的增长率为零。 ⑥投资者可以进行套利。 1、最初的ＭＭ理论──资本结构不相关理论（无税资本结构理论） 所谓最初的ＭＭ理论，是指ＭＭ于1958年6月发表的《资本成本、 公司财务与投资理论》一文中所阐述的基本思想。ＭＭ认为，在完美的市场体系中，在不考虑税收的情况下，两种性质相同的资产，由于套利行为的结果，不可能因其使用的资金来源不同而具有不同的价格。 (1) 命题1：任何企业价值为企业预期的营业利润EBIT按适用于企业风险等级的折现率进行资本化所得之结果。 (2) 命题2：负债企业的股本成本KＳＬ等于同一风险等级的某一无负债企业股本成本Ksu加上风险报酬率． (3) Kb小于KSu 的利益，正好被股本成本Ksl的上升所抵消，所以，负债增加，加权资本成本和企业价值不变，可以运用套利来解释，即负债不会改变加权资本成本和企业价值。 2、有公司税时的MM模型(1963年) (1) 命题1：负债企业的价值VL等于同一风险等级的无负债企业的价值加上节税价值。 (2) 命题2：负债企业的股本成本KSL，等于同一风险等级的无负债企业股本成本Ksu加风险报酬。 KSL = Ksu +（Ksu-Kb）（1-Tc）· (3) 命题3：负债程度越高，企业的加权资金成本越低。 无负债公司 负债公司 3、米勒模型（1976年）（M理论）（考虑个人所得税） 由于投资者个人应将投资收益再一次纳税，因此，投资者个人实际得到的收益总是少于公司实际应分配的收益。1976年，米勒教授又将个人所得税因素加进了ＭＭ理论之中，从而进一步提出了米勒模型。该模型认为，修正的ＭＭ理论高估了公司负债的好处，实际上，由于个人所得税的存在，会抵销公司利息支出所带来的减税的利益。其基本命题为： 设：Tc----公司所得税税率；　 　　Ts----个人股票投资所得税率 Tb---个人债券投资所得税税率。 无负债时，  su S C u K T T EBIT V ) 1 )( 1 ( - - = 负债时： =股东年现金净流量+债权人年现金净流量 =（EBIT- I ）（1-Tc）（1-Ts）+ I （1-Tb ） =EBIT（1-Tc）（1-Ts）- I （1-Tc）（1- Ts）+ I （1-Tb） ú ? ù ê ? é - - - - × + = ú ? ù ê ? é - - - - - + = - + - - - - - = b S C u b S C b b u b b b S C SU S C L T T T B V T T T K T I V K T I K T T I K T T EBIT V 1 ) 1 )( 1 ( 1 1 ) 1 )( 1 ( 1 ) 1 ( ) 1 ( ) 1 )( 1 ( ) 1 )( 1 ( Tc为公司所得税, Ts为投资者股票收入所得税,Tb为投资者利息所得税. 3、权衡理论（发展的MM理论） MM理论的失误在于完全忽视了现代经济社会中负债带来的风险和额外费用：财务危机成本和代理成本，从而使MM理论的结论失去现实意义。 权衡理论是在ＭＭ理论基础上，既考虑负债带