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专 题 中 国 证 券 业 发 展 路 径 选 择 主持人：刘　钊 41 借鉴美欧投资银行的教训和经验，我国证券行业也将在规范中发展壮大，在世界金融重新洗 牌的格局中占据重要的地位 美国投资银行的发展趋势及对中国的影响 ■　课题组 世纪后期，美国华尔街引领了全 高杠杆率是引起美国投行倒闭的罪魁 务的核心地位依然难以改变。总之，投资 球的金融创新，甚至主宰了现代 祸首。金融危机的爆发，从根本上改变了 银行业务、资产管理业务以及传统低风 20 金融前进的步伐。但是，当2008投资银行对高杠杆率的看法，加上监管趋 险、增长稳定的业务将成为美国投行未来 年美国金融风暴席卷全球、华尔街五大投 严，投资银行纷纷通过降低融资融券规 收入的主要来源。 行轰然倒塌时，华尔街的投资理念、经营 模、削减自营业务等方式大规模降低杠杆 公司治理结构中受行政干预的程度 模式以及现代金融技术，引起了全球金融 比率。目前，美国部分投资银行的去杠杆 加大 界的反思和怀疑。一直把美国投行作为学 过程已基本结束，摩根斯坦利和高盛杠杆 股权结构的变化将使美国投行的公司 习典范的中国证券行业也感到困惑和迷茫。 率已降至13～14倍，而杠杆比率的下降必 治理结构发生重要变化，公司治理结构中 尽管金融海啸严重冲击了美国投资银 然带来投资银行收益率的摊薄。去杠杆化 受行政干预的程度将加大。次贷危机之 行，但是，其发展模式仍有许多值得中国 标志着美国投行杠杆比率结构性下降的长 后，美国大投行的杠杆率将从原有的20倍 证券公司研究和借鉴的地方。因此，对美 期变化，但随着市场形势的稳定以及新商 以上大幅下降，过去美国投行大量使用杠 国投资银行及中国证券行业的发展趋势进 机的涌现，未来总体杠杆比率可能回升， 杆化来提升自身盈利的策略将改变，净资 行探讨，无论对刚倒塌的美国投行还是刚 摩根斯坦利的管理层认为在正常条件下总 产占美国投行资金来源的比例必将上升。 起步的中国证券行业来说都具有重要的现 体杠杆比率应该在14～20倍。 在公司治理的目标中，公司经营管理层将 实意义。 业务结构与盈利模式将发生转变 更多地从稳健的角度保护股东、债权人等 由美国次贷危机所引发的全球金融海 相关主体的利益。虽然债务人在公司治理 美国投资银行发展趋势 啸严重冲击了美国投资银行的各项业务， 中承担的风险减少，但是由于美国政府在 多元化业务格局将发生改变。从目前来 本轮危机中充当了担保、资产注入等救援 从独立投行模式走向全能银行模式 看，华尔街的各家投资银行均在降低其自 者的角色，从而成为美国投行隐形的债权 华尔街五大投资银行的破产、转型或 营交易业务的风险，本金交易与投资业务 人和股权投资者。因此，美国投行在未来 被收购，标志着盛极一时的美国独立投行 已明显收缩，高盛近期压缩了股票自营交 的公司治理结构中受行政干预的程度会加 模式的淡去，也意味着自1933年开始构建 易部门的人员编制，摩根斯坦利管理层已 大，花旗银行2009年初的“高红利”事件 的美国 “分业经营”体系的彻底瓦解，至 表示今后希望降低本金投资。在对回报率 （在国会议员压力下，花旗集团行政总裁 此商业银行和投资银行将重新步入 “混业 要求更高以及杠杆限制更严的情况下，信 潘迪特和董事长温·比朔夫选择放弃他们 经营”时代，高盛和摩根斯坦利已于2008贷资产证券化结构性产品如CMBS的业务 2008年的红利奖金）就是最好的例证。 年9月21日转为银行控股公司。混业经营 规模将明显萎缩。我们可以看到，CMBS 金融危机后大投行垄断格局逐步削弱 之后，随着监管部门的增加，监管成本将 新发行规模的逐渐萎缩对摩根斯坦利的盈 美国投资银行业的规模经济特性决定 有所上升；由于新业务的开展必须获得监 利造成了损害，而摩根斯坦利在CMBS市 了其具有较高的市场集中度，