套利定价理论之APT模型绪论.ppt

对于证券组合 ,有 其中: 而 在套利定价思想下，投资者构造的套利组合满足的三个性质可以表示成 套利组合 是以下问题的解 建立拉格朗日函数 将 对 及 求偏导数并令其等于零，得到方程组 从中可以求出多因子模型下的套利定价模型 完全仿照单因子模型情形， 通过分别构造仅依赖一个因子的纯因子组合，还可以将上述模型写成 其中 是 因子 的风险报酬,即使 的单因子证券组合能获得超过无风险收益率 的那部分超额收益率。 例、证券市场有三个证券其收益率分别记为 ，经验表明，它们受两个市场因子 的影响，下表给出了这三个证券收益率及其与市场因子收益率影响程度的因子 的客观统计估计值： 以及 ，如果无风险收益率为 证券 的收益率 r1 11% 0.5 2.0 r2 25% 1.0 1.5 r3 23% 1.5 1.0 由APT模型，这三个证券的期望收益率为 将APT给出的期望收益率与证券的客观收益率比较，我们发现证券1和证券3的客观估计值的期望收益率与无套利条件下的期望收益率相同，因此交易这两种证券无套利而言。而证券2却不同，即 所以通过卖出适当比例的证券1和证券3，并投资于证券2可以构成套利组合。 设证券组合的权重为 ,根据套利组合的定义： 由此解得 此证券组合的存在着套利机会，套利收益率为 一、APT和CAPM的联系与区别 1. APT和CAPM的联系 当取因子为市场投资组合时,APT与CAPM有相同结果,即APT的定价模型恰好是CAPM中的证券市场线,二者是一致的。 但这并不意味着CAPM模型是多因子APT模型的特殊(单因子)情形,实际上默顿于1975年和布雷顿于1979年都讨论过CAPM的多因素模型。 在APT单因子模型中，如果选择的因子 并非市场投资组合而得到单因子APT模型: 而CAPM得到的单因子模型(证券市场线)为: 这两个模型并不一致，但如果因子 与市场投资组合的收益率完全相关且同方差，则可以得出 ，这时可以以 因子替代市场投资组合，例如某一市场指数与市场投资组合收益率完全相关且同方差，则可以用该指数代替市场投资组合。 2. APT和CAPM的区别 两者最大区别在于虽然模型的线性形式相同，但建模思想不同。 CAPM模型是建立在市场均衡的基础上，以市场投资组合存在为前提。 CAPM模型假定投资者对市场中证券的收益率有相同的认识，即有相同的分布、均值、方差，只是各自的风险偏好不同，从而可以建立起最小方差集合、有效集合; 每个投资者都建立有效的投资组合以分散非系统风险，并根据自己对风险的偏好在存在无风险利率时，建立无风险资产与市场投资组合的投资组合 在不存在无风险利率时，建立零 资产与市场投资组合的投资组合，这导出每个证券的收益率与其风险系数 具有线性关系 APT模型是建立在无套利均衡分析基础上，它的出发点是通过少数投资者构造大额无风险套利头寸，迫使市场重建均衡，以消除市场无风险套利机会，导出单个证券收益率与其影响因子 的影响程度之间的线性关系。 因此APT理论并不需CAPM那么多关于市场的假设条件，也不需要CAPM中关于证券收益率分布的假设，但APT模型中关于证券收益率的线性生成结构假设却是CAPM模型所没有要求的。 二、关于模型的检验问题 APT对CAPM提出的直接挑战是CAPM无法进行检验，其根源在于CAPM中的市场投资组合包括的资产范围太广，以致于无法通过观测取得其收益率，在模型的应用中，常以某些市场综合指数近似代替市场投资组合，这样既使市场综合指数的收益率可以观测，其对模型的检验也很难对CAPM模型给出肯定或否定的结论。 而APT模型的检验取决于因子的选择， 通常在APT模型中选取的因子可以分为三类： 第一类即宏观经济因子，如GDP、通货膨胀率、利率、工业生产指数等； 第二类是微观因子，如盈利增长率、股利增长率等；、 第三类即市场因子，如一些市场指数或有关的 因子等。只要选择的因子收益率可以观测， 则相应地可以建立APT的检验。 最后要注意，套利定价模型没有指出证券的收益率生成结构中应包括几个因子，也没有规定这些因子是什么，因此建立APT模型，依赖于投资者的经验与判断力去选择因子最后要注意，套利定价模型没有指出证券的收益率生成结构中应包括几个因子，