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公司财务学 第四讲 资本结构理论 一、长期融资方式 普通股融资 1、一般 2、特殊 公司债券 1、一般 2、特殊 嵌入期权 国际性 国际债券种类 零息债券。 固定和浮动利率债券。 可转换浮动利率债券。 具有提前收回条款债券和回收债券。 可转换债券。 指数债券。债券的利率或本金根据通胀率、消费者物价指数或证券指数进行调整的债券。 与股票指数有关的欧洲债券： 债券的利率和本金根据某一种证券指数调整，按照指数的升降作增加和扣减处置 买回欧洲债券 买回和回售债券 双权债券 具有双币选择权的欧洲债券 投资与利息、溢价和本金收回的币种不一，事先有一预定的汇率 二、现代资本结构理论 1、MM理论 无税MM理论： 假设条件：无税、完善资本市场、个人与公司借款成本相同、借款无风险、未来现金流固定 “The Cost of Capital , Corporate Finance and the Theory of Investment” , The American Economic Review ,Volume 48 ,Issue 3(Jun ,1958),pp. 261-297 命题1（MM Proposition I）实为企业价值模型，它表示为：任何企业的市场价值与其资本结构无关，不管有无负债，企业的价值等于预期息税前收益（Earnings Before Interest and Tax ,简称EBIT）除以适用其风险等级的报酬率。用公式表示如下： ? Vl=Vu=EBIT/Ks=EBIT/Kwacc 某公司资本结构如下表： 当前资本结构杠杆作用 计划资本结构的杠杆作用 项目 公司A 公司B EBIT 90万 90万 I 30万 可分配盈余 90万 60万 必要权益的报酬率 10% 10% 股票市值 900万 600万 债务市值 （债券利率7.5%） 400万 公司价值 900万 1000万 综合资本成本 10% 9% 负债权益比率 66.7% 假如投资人拥有10%公司B的股票，他的做法： 卖掉公司B的股票； 借到等于公司B负债10%的债务； 花90万购买相当于公司A10%的股票； 将10万元投资于7.5%的无风险利率债券。 新增净收益6.75 命题II（MM Proposition II）则为企业股本成本模型， 由于权益资本的风险随财务杠杆而增大，因此，期望收益率与财务杠杆之间存在正相关关系，即负债企业的权益资本成本等于相同风险等级的无负债企业的权益资本成本加上一笔风险报酬。其公式为： Ks=Kwacc+RP=Kwacc+(Kwacc-Kb)(B/S) 有负债企业的股权成本随着债务上升而上升，弥补了举债低成本所带来的好处。 有税MM理论： 命题I:为企业价值模型。该模型表示，负债企业的价值等于同一风险等级中某一无负债企业的价值加上税盾效应的价值。其公式为： “Corporate Income Taxes and the Cost Capital :A Correction” , The American Economic Review ,Volume 53 ,Issue 3(Jun ,1963),pp. 433-443. Vl=EBIT(1-Tc)/Ks+TcKbB/Kb =Vu+TcB 命题II： 企业权益资本成本模型。 Ks=Kwacc+(Kwacc-Kb)(1-Tc)B/S 权益资本成本随财务杠杆的增加而增加。但是，由于（ 1-Tc ）1，因此，税盾效应使得权益成本的上升幅度低于无税时上升的幅度。因此，负债增加了企业的价值，降低了加权平均成本。 2、税盾效应理论 如果假设条件与无税和有税模型相同，在考虑了公司所得税和个人所得税的情况下，企业每年所产生的现金流为税后的息税前收益[EBIT(1-Tc)(1-Ts)]，因此，米勒模