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专业文献阅读感想 （一）、资本结构的融资顺序理论的主要观点： 资本结构的融资顺序理论是从资本结构的MM理论发展而来的，它放宽MM理论完全信息的假定，是对企业融资行为的解释，由于股利政策具有粘性，削减了盈余的自由利用程度，所以最终产生了资本结构的优序融资行为。资本结构的融资顺序理论认为：在信息不对称和交易成本存在的情况下，为降低逆向选择可能导致过度投资和投资不足以及信号显示的代理成本，企业最优的融资策略是优先选择来自于留成收益的内源融资，当内部资金来源不足以弥补投资需求而出现融资缺口时，次优的选择是安全的负债融资，权益融资仅作为最后的融资手段被采用。因此，企业的融资选择遵循的是一种融资优序原则，现实中观察到的企业资本结构是企业内源资金与投资需求之间差额的累积结果，不存在目标资本结构。 （二）、资本结构融资顺序理论存在的问题和面临的挑战： 资本结构的融资顺序理论最明显的一个问题是资本的弱化问题，资本弱化问题不但广泛地存在于国内企业之间，而且随着经济全球化，跨国企业也大量地采用资本弱化手段进行国际避税。尤其是跨国关联企业间往往用债权投资的方式替代股权投资，比如跨国母公司对东道国子公司准备追加投资，一般的做法是增加它的持股比例，但母公司可以把资金通过低息或无息贷款方式贷给子公司，这样子公司不但可以把贷款利息在税前支出，而且还能避免股息的双重征税问题。尽管这种税盾效应的存在是合法的，但是它往往被跨国公司所滥用，实际上削弱了一国的税基。因此，各国针对跨国公司的避税行为纷纷建立资本弱化税制。 资本结构融资顺序理论自提出之后备受正反两方面的争议，支持者指出，资本结构融资顺序理论不仅是对于税收和交易成本做出的理性反映，更是一种信号均衡，但是在经济条件变动、不对称信息或税收政策变动的情况下，负债筹资的成本将会变得相对较高，可能使权益融资变成外部融资的主要组成部分，而并不像资本结构融资顺序理论的假设优序融资理论决定了融资顺序那样。资本结构融资顺序理论也面临着来自实证检验的三个方面的质疑。首先，均值反转和目标资本结构问题，按照资本结构融资顺序理论的观点，企业资本结构是留存收益与投资机会所需资金之间差额的累积结果，在进行融资决策时，企业不存在目标资本结构，但来自Hovakimian etal（2001）、FamaFrench（2002）、Kayhan＆Tit-man（2007）等的实证研究表明，从长期来看，企业资本结构存在着向目标资本结构均值反转的趋势；其次是权益融资问题，资本结构融资顺序理论认为，当企业内部留成收益无法满足其投资需求时，企业首选的外部融资是负债融资，只有在企业负债融资能力耗尽时，才会选择权益融资。但FrankGoyal（2003）、FamaFrench（2005）、Leary＆Roberts（2005b）的实证研究都表明，20世纪90年代以来，企业进行了大量的权益融资，部分企业权益融资的比例大大超过了其负债融资的比例。第三，资本结构融资顺序理论同样面临着市场时机理论和惯性理论的挑战。市场时机理论和惯性理论虽然都强调企业不存在目标资本结构，但两者都认为企业融资不存在优先顺序。 　　来自于实证检验结果的挑战充分说明了资本结构融资顺序理论存在的局限性。为应对挑战，20世纪90年代以来，经济学家尝试着通过构建跨期、连续时间的企业动态融资模型来扩展传统的单期静态理论模型，以期能够在一个统一的框架中对实证研究观察到的既定事实给予合理的解释。 （三）、资本结构融资顺序理论的发展 　　研究资本结构融资顺序理论的模型都有一些共同的特征，几乎所有的文献在构建数理模型的同时都采用实证数据或模拟数据对模型的变量进行实证检验，并将实证检验的结果与现有的实证结论进行比较，以验证模型对现实的解释能力。在资本结构融资顺序理论中，预期和调整成本发挥着重要的作用。根据其假设条件的不同，可以将融资顺序理论分为不同的类型。其中，从投资和现金流的假设来看，可分为投资和现金流外生的动态资本结构模型和投资和现金流内生的动态资本结构模型。为此，我们将按投资与现金流是否外生的假设划分标准来整理资本结构融资顺序理论的主要模型。 事实上，动态权衡模型在20世纪80年代初期已开始出现，Kane et al. （1984）通过构建一个包含不确定性、税收、破产成本等因素在内的连续时间模型，分析了负债融资的税盾效应与破产成本之间的权衡问题。但是，他们的模型中没有考虑交易成本。由于资本结构的调整是无成本的，当遭到负的外部冲击时，企业能够很快做出反应，并能连续地向目标资本结构调整。因此，企业会保持着较高的负债比率以获得负债的避税效应。 　　在Kane et al. （1984）的基础上，Fischers，HeinkelZechner（1989，以下简称FHZ）构建了一个包含交易成本的连续时间的动