直接的破产成本.ppt

资金结构 II 概览：甲部 - 财务 A. 确定资金需要 2月6日 个案：Wilson Lumber 1 2月11 2月11日 个案：Wilson Lumber 2 理想资金结构：基本(原则) 2月13日 讲课：资金结构 1 2月20日 讲课：资金结构 2 2月25日 个案：UST Inc.(烟草公司) 2月27日 个案：Massey Ferguson(农机公司) 理想资金结构：资讯与机构 3月4日 讲课：资金结构 3 3月6日 个案：MCI 通讯公司 3月11日 财务部份复习回顾 3月13日 个案：英特尔公司 理智的使用M-M定理  MM定理并非是对真实世界的文字叙述。它明显地是遗漏了一些重要的事情。 但它让你去提出正确的疑问：这个财务步骤将如何改变＂饼＂的大小？ MM暴露了一些很常有的谬误：如＂ 加权平均资金成本的谬误＂。 加权平均资金成本的谬误："因为负债比股本较低廉，所以拥有负债比较好"  （基本上对所有公司而言）因负债比增加股本安全。投资者对持有债券比股票要求较低回报。（对） 其中的差异是可观的：4%相对13%的预期回报率。 所以，公司永远应以负债来筹措融资，因为他们需要给投资者较少的回报，即负债成本较低廉。（错） 这说法错在那里？ 加权平均资金成本的谬误（续）  这种解释忽略了负债的＂隐藏＂成本： → 增加负债使现有的股本风险加大 注：与（负债）违约风险无关， 即： 假使负债全无风险时，仍然为真。 类推：牛奶的例子：牛奶＝奶油 + 脱脂奶 人们经常混淆「低廉」的两种意思： →成本低 →买得便宜 实际含义 在评估一项决定（如，合并的效果）时： → 分清该行动的财务（右手方）与实则（左手方）两部份 → MM定理指出，增值主要是左手方的创值。 在评估支持某一财务决策的赞成论点时： → 清楚它在MM定理的假设下是站不住的 → 论点是依靠那些偏离MM定理假设的条件而成立的？ → 要是没有的话，那这论点就很可疑了。 → 要是有的话，那就要试试评估它们的程序大小。 简单的MM定理里缺了什么？  税务： → 各种企业税 → 各种个人税 财政陷困的成本 发行债券或股份是没有交易成本的。 企业投资不存在资讯不对等情况。 资金结构对管理层的投资抉择并无影响。 资金结构与企业税 财务政策是重要的,因为它影响一家企业的税项多寡。 不同财务交易的税务是不同的。 对一家企业而言： → 利息是企业可从税项中获豁免扣除的。 → 股息及保留盈余则须课税。 负债税盾 指称：负债透过减轻税务负担而增加企业价值。 举例：XYZ公司每年持续有营业收益$100M。 假设无风险利率为10%。请比较： → 100%负债：持续的每年$100M利息。 → 100%股本：持续的每年$100M股息或资本收益。 直觉 MM定理仍然有效：”大饼”不受资金结构影响。 饼的大小 = 税前现金流量的价值 不过，税务也分了大饼的一部份。 财务政策影响了那部份的大小。 利息支付是可扣税的，税务局所得到那部份的折现值 ，可以利用负债取代股本而减低。 【大饼理论】 II 负债的减税效益 边际税率 = t 没有杠杆效益的企业的税额 t x EBIT 有杠杆效益的企业的税额 t x (EBIT - 利息) 利息的税盾 t x 利息 利息 = rd D 利息税盾（每年） = t．rd．Ｄ 如果负债是每年持续维持的 (税盾的折现率 = rd) 加入公司税务的MM  负债带给企业价值的好处就是税盾的现值： V（含负债） = V（全股本） + PV（税盾） 通常，我们会用以下来代表： PV (税盾) = t x D → t = 企业的税率 → D = 企业负债的（估计）市值 这是否重要或是可忽略的？ A公司没有负债而值 V（全股本）。 假如A公司采取杠杆效益来重整资本： → 发行D额的负债。 → 利用发行负债的所得购回股份。 新的价格为： 所以，如企业税率 t = 35%： → 如D=20%，企业价值将增加约7%。 → 如D=50%，企业价值将增加约17.5%。 底线  负债带来的税盾是有影响的，影响