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第三章 金融市场风险的度量 第一节 金融市场风险度量方法的演变 一、名义值度量法 由于人们有可能损失掉市场交易活动中资产组合的全部价值，所以人们最初选用了名义值度量法来测度市场风险，即用资产组合的价值作为该组合的市场风险值。 显然，损失掉资产组合的全部价值仅仅是市场风险的极端情形，在大多数情况下只会损失资产组合的部分价值。 因此，名义值度量法仅仅是对资产组合市场风险的一个很粗糙的估计，而且该法一般会高估市场风险的大小。如果资产组合持有者具有极高的风险厌恶，则可以选用这种谨慎的方法来估量市场风险。当然，这种方法也有优点，即使用起来十分方便简单，不需要进行复杂计算。 二、灵敏度方法 三、波动性方法 波动性方法是用因市场风险因子的变化而导致的资产组合收益的波动程度来度量资产组合的市场风险。实际上，波动性方法就是统计学中方差或标准差的概念在风险度量中的应用，而方差或标准差描述的是随机变量的取值偏离其数学期望的程度。 该法是Markowitz（１９５２）在其经典的资产组合选择理论中提出的，我们将在第三节中予以详细介绍。 四、VaR方法 VaR是英文“Value at Risk”的缩写，其字面的含义为处在风险之中的价值，也常常被简称为“在险价值”，具体含义就是指市场处于正常波动的状态下，对应于给定的置信度水平，投资组合或资产组合在未来特定的一段时间内所遭受的最大可能损失。 ＶａＲ方法可以把不同风险因子及不同风险因子之间相互作用而引致的组合的整体市场风险用一个对应于给定置信水平的最大可能损失值反映出来，因此，该法比较直观，易于理解，同时简便、实用、有效。 ＶａＲ方法在金融风险度量、确定内部经济资本需求、设定风险限额、绩效评估以及金融监管等方面中都有着广泛应用，目前已成为金融风险度量特别是市场风险度量的主流方法。 五、压力试验和极值理论 VaR方法只能用来考察市场风险因子处于正常波动的情形，而对于厚尾分布的情形或极端情形往往无能为力。而现实中的金融市场常常会出现剧烈波动的状况，例如金融资产的收益率的变化分布经常表现出厚尾分布的特征。为此，作为VaR方法的有效补充，压力试验和极值理论应运而生了。 压力试验的核心思想是通过构造、模拟一些极端情景，度量资产组合在极端情景发生时的可能损失大小。 极值理论实际上是应用极值统计方法来刻画资产组合价值变化的尾部统计特征，进而估计资产组合所面临的最大可能损失。这种方法实际上可以看作是极值统计在ＶａＲ计算和风险管理中的应用。 六、集成风险或综合风险度量 如何在各种风险“共同作用”下准确度量金融机构所面临的整体风险，也称为集成风险或综合风险，是目前金融风险管理过程中亟待解决的前沿课题。 由于已有的风险度量方法主要集中于诸如市场风险、信用风险、操作风险等由单种类型的风险因子所驱动的风险度量上，而由不同类型的风险因子共同作用所产生的风险与单种风险因子所驱动的风险有着本质的差别，所以由单种风险因子所驱动的风险的度量法，例如各种市场风险度量法、信用风险度量法等，一般都不适用于集成风险的度量。 目前，通过引入Ｃｏｐｕｌａ函数度量集成风险的方法相对比较成熟。Ｃｏｐｕｌａ函数法本质上就是用随机向量的边缘分布函数去计算该向量联合分布函数的方法。 基于Ｃｏｐｕｌａ函数度量集成风险的基本思想：首先，将引致集成风险的所有不同类型的风险驱动因子组成一个联合随机向量，尽管我们很难直接求出风险驱动因子的联合分布函数，但我们可以比较容易地得到单个风险因子的分布函数，即边缘分布函数；然后，引入Ｃｏｐｕｌａ函数，利用边缘分布函数计算出随机向量的联合分布函数；最后，基于联合分布函数，就可以运用ＶａＲ等方法去度量集成风险。 目前，在充分吸取已有方法优点的基础上，ＶａＲ方法逐渐把上述一些金融市场风险度量方法（例如灵敏度方法、波动性方法、极值理论等等）都融合到同一风险度量框架之下。因此，从目前金融风险度量的现状和发展趋势来看，ＶａＲ方法及其相关指标已成为度量金融市场风险的最普遍、最主流的方法。 第二节 灵敏度方法 一、简单缺口模型 简单缺口模型主要考察经营者所持有的各种金融产品的缺口或净暴露情况以及市场因子变动的幅度。 当某种市场因子发生变动时，可以将经营者一定时期内持有的全部金融产品大体分为两类：一类是有可能获得额外收益的产品，该类产品的暴露称为正暴露；一类是有可能遭受损失的产品，该类产品的暴露称为负暴露。正暴露与负暴露之差的绝对值就是所谓的金融产品缺口，也称为金融产品的净暴露。 缺口或者净暴露越大，意味着经营者面临的风险越大，反之则反是。 简单缺口模型主要适用于汇率、利率、证券与衍生品等风险的度量。但是，该模型没有考虑期限对风险的影响，或者说没有考虑正暴露和负暴露的期限结构对风险的影响。 二、到期日缺口模型或利率敏感性缺口模型