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华尔街证券分析 12 现代估值方法 以下三种估值方法构成股票市场上的行为准则，并构成研究报告中第七部分的基础 内含价值法 股票的价格等于其各期红利的净现值； 相对价值法 股票的价值取决于与类似股票价值的比较； 收购价值法 通过确定一家公司的股票对于第三方收购者的价值，来计算其股票的价格。 在估算普通股价值时有四种广泛运用的方法，但只有三种是适合本书的，“准科学”的方法。 内含价值法 一家企业的价值等于其分发红利的净现值，内含价值法有时也被称为“基础价值法”或是“贴现的现金流量”法 相对价值法 通过比较同类公司的价值，来决定一家企业的价值 收购价值法 通过确定一家公司的股票对于第三方收购者而言的价值，来计算股票的价格 技术法 通过研究以前的交易行为，计算未来的股票价格 从内含价值法开始 P=内含价值（即正确的价格） D1=明年的现金红利 k=持股人要求的年度收益率 g=预期的红利年度增长率 g11=10年以后的稳定增长率 市场对一个公司的红利增长率预测存在较大差异； 市场对一只股票应适应何种贴现率缺乏共识； 即使对未来红利与持股人预期收益率问题可能达成一致意见，但对于D1，g和k的估计值也可能存在细微的差异。 多阶段现金流量贴现分析——投机性强的成长股 Atlas 天然气公司（AGC）的普通股 其他投资形式的年度预期收益率 AGC公司股票价格的计算 对k和g的估计的细微差异都会导致对公司的投资建议发生很大的变化 因此，上市公司十分注意外部人士对其增长率和要求的收益率所持的看法，公司要塑造一种增长率稳定的形象 上市公司可能通过选择收入实现的时机、承担特殊的费用等来“控制”年度收入出现的变化 一旦确定了一只股票的内在价值，接下来的工作就是监测那些会对D，k或g产生显著影响的发展变化因素 相对价值法 内含价值法的概念是正确的，但操作性极差，这使得内含价值法在实践中很少被应用 相对价值法则取代内含价值法被广泛应用于对公司的定价分析中 相对价值法以对比作为确定价值的基础。如果几个公司处于同一行业，业绩记录与资产负债表的情况又类似，那么，这些公司应该符合同样的估价尺度 由于k和g的数值无法确定，相对价值学派采用了替代的尺度，其中常见的是市盈率（P/E ratio） 相对价值投资者运用大量的财务数据。常见的比率有扣除息税前的公司价值与收益的比率、股票价格与票面价值的比率、股票价格与每股销售收入的比率等。 市盈率 一家公司的市盈率超过了整个股市的市盈率，该公司就会被认为具有超出同业平均水平的收入增长潜力；反之亦然。 市盈率是下面两个变量的函数：1）公司未来增长率；2）相对于其他投资方式，该股票的收益率 市盈率是一项涵盖了股票增长率与风险的统计指标。 Atlas 天然气公司——市盈率的计算采用内含价值变量 用“D1/k-g”代替“PA”计算的市盈率 Atlas 天然气公司——市盈率计算考虑到新合同后调整的市盈率 假设AGC公司宣布了一项投资者没有预料到的巨额新合同，使得AGC的增长率从8%提高到10%，则股票价格将涨到150美元，市盈率也将提高到50倍。 如果合同履行后市盈率还停留在16.7倍，投资者就应考虑买入AGC公司的股票 Atlas天然气公司——市盈率的计算考虑到新合同和新债务后调整的市盈率 但是，如果AGC公司为了这个新合同借了大量的债来盖厂房，市场就会认为收入波动性增大，投资者会要求更高的收益率 假设投资者要求的收益率由11%提高到13%，则新合同将不会提高市盈率 风险的价格 对一只股票所要求的收益率的计算，是基于对类似投资所提供的收益率的相对分析，同时考虑涉及的风险。 根据CAPM（资本资产定价模型），同类投资项目的风险是可以度量的，并可以为之定价。 投资者要求的收益率等于无风险收益率，加上风险溢酬 k=国债收益率+该股票风险溢酬=国债收益率+市场的风险溢酬*贝塔值 风险与收益，1997年8月 投资 年预期收益率（%） 美国政府债券 7.0 “A”级公司债券 8.0 投资于公用事业股票的投资基金 13.5 工业股票投资基金 14.0 生物科技公司普通股 20.0--22.0 杠杆收购权益 30.0--35.0 Thor 公司股价分析 假设Thor公司的?为1.5，政府债券收益率为７％，股市的预期收