董事会结构和行为对企业非效率投资影响的研究——基于沪市上市公司的实证基础 .docVIP

　　董事会结构和行为对企业非效率投资影响的研究——基于沪市上市公司的实证基础----企业问题研究论文 --1 绪论 1.1 研究背景 随着财务理论对企业投资行为的深入研究，大量的企业非效率投资行为被发现，这种投资并没有提升企业价值，反而损害了企业价值。一方面，2011 年投资数据显示仅1至3月，我国城镇固定资产投资总额比上一年同期增长25%，较1 至 2 月份提高 0.1 个百分点，这显示投资过热在我国企业可能存在；另一方面, 统计数据显示, 在 1999- 2004年间 445家上市公司中平均有 36.7 %的公司扣除折旧后的固定资产净投资额为负值,表明其中一些公司可能存在投资不足。这表明我国资本市场普遍存在非效率投资，因此如何抑制企业非效率投资成为研究的热点。 学者们首先对企业非效率的驱动因素做了研究，Jesen(1989)最先为过度投资奠定了基础，他认为由于代理问题的存在，管理者与股东利益不一致的情况下，企业往往会进行过度投资。而Myers（1984）指出信息不对称的存在会使得企业投资不足。由于投资不足和过度投资均损害了企业价值，不利于企业价值最大化目标的实现，因此，被作为非效率投资的两种主要表现形式。随后，许多研究引入影响委托代理成本和信息不成对称程度的因素，从诸多角度具体研究了这些因素对非效率投资的影响。 理论上提出有效抑制非效率投资的办法，大多是从降低委托代理的成本和信息不对称程度出发的，而有关公司治理的研究表明，仅仅通过外部监管来降低代理成本效果并不理想。外部监管的有限性让我们认识到公司治理内部机制的重要性，即作为公司治理机制核心而存在的董事会机制对于降低代理成本和抑制企业非效率投资有更重要的作用。董事会机制作为股东的代理机制而存在，其目的主要是代表股东行使对经营者的监督、控制，并有效的降低股东-经理人，控股股东-中小股东之间的利益矛盾，增进股东财富并保护股东权益，进而可以减少股东—经理人和股东之间代理成本引起的非效率投资行为。此外，董事会虽然不能直接降低外部资本市场与内部资本市场的信息不对称程度，可是完善的董事会制度极大的提高了公司治理水平，一定程度上可以督促企业披露真实的财务信息，为投资的资金提供者降低风险，这样董事会将可以间接的降低融资约束带来的投资不足。 1.2 研究意义 尽管我国上市公司设立了董事会机制，但研究结果表明我国董事会机制存在问题，大多数时候并没有发挥应有的作用。与此同时，既然董事会机制与企业非效率投资高度相关，那么通过完善董事会机制应当可以降低企业非效率投资行为。受委托代理理论的影响，人们在董事会机制相关研究中，往往将研究重点放在董事会结构特征上，以阐明何种董事会结构可能会具有更强的监督控制能力，以及这样的董事会结构是否会对投资造成影响。这里我们将董事会结构特征定义为董事会成员组织形式及构成的一系列特征。但是，这种研究存在逻辑上的缺陷，上市公司设有合理的董事规模和独立董事比例等并不直接等同于约束了上市公司的董事会行为，实质上董事会机制运行效率最终受制于董事的能力和态度等具体行为，因此我们将董事会行为定义为董事会实际运作过程。总结已往文献，我们发现从董事会治理机制的角度来研究企业非效率投资的较少，并且大多数研究都侧重董事会结构对投资的影响，还有一些研究并没有理解董事会行为内涵，将董事会行为与董事会特征等同。显然，这种思路是不合理的，应当在董事会特征和行为双重视角下对非效率投资进行研究。 相比于董事会特征，董事会行为具有难以测度性，必须以理论分析为基础，来全面说明董事会对企业非效率投资的影响，同时，董事会行为具有复杂性，单纯的理论解释难以说明问题，因此我们选取沪市上市公司的数据进行实证检验，以期得出适用于我国资本市场的可靠结论。 鉴于此，本文将董事会行为作为补充因素，揭示董事会行为相比董事会特征与企业非效率投资有更加直接的关系，以全面研究董事会治理结构和行为对投资过度和投资不足的影响及其差异，尤其是要关注董事会行为因素，从改善董事会实际运作提高公司治理水平，进而提出规范董事会结构和约束董事会行为方面来治理非效率投资的建议。 2 文献回顾 2.1 企业非效率投资行为研究现状 2.1.1 引起非效率投资动因的理论研究 对引起企业非效率投资的动因研究主要集中在以下几点，包括以委托代理理论、信息不对称理论、管理者行为特质等理论为基础进行的研究，其中代表观点有： 首先，Jense(1986)最先从委托代理理论对这一问题进行了实证研究，他认为两权分离造成的股东—经理冲突会造成投资过度。同时他还发现增加负债或派发现金股利等行为可以降低代理成本，约束管理者行为，由于负债需要固定付息并且面临更多的监督，所以对过度投资行为有治理作用，即负债的相机治理作用。John 和 Senbet（1988）也证明了使用负债所带