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股票收益率与通货膨胀关系的研究 　　[摘要]股票收益率与通货膨胀之间的关系一直以来受到诸多学者们的关注，根据费雪效应理论，当经济社会存在通货膨胀时，金融资产的收益率也会随之上升。文章将国家统计局公布的消费者物价指数进行连续化处理，用其环比增长率作为通货膨胀率，利用向量自回归模型（VAR）实证分析了我国上证综指月度收益率与通货膨胀率之间的关系。研究结果显示，通货膨胀并没有对股票收益产生显著的影响，股票市场并不能抵御通货膨胀带来的财富缩水，不能有效地实现财富的保值升值。 　　[关键词]通货膨胀；股票收益；向量自回归（VAR） 　　1引言 　　通货膨胀率指标自诞生以来就成为一个十分重要的宏观经济数据而备受人们关注，它能直接反映出当下的经济环境下物价水平，这与普通人民的生活水平有着紧密的联系。同时通货膨胀率的高低也左右着经济政策和货币政策的制定与实施，从而影响着经济的运行方向。随着中国股票市场不断发展完善逐步走向成熟，股票市场对国民经济的影响越来越明显。伴随着这一过程中国的股民数量也出现快速增长，股票市场的收益率因与众多股民的财富息息相关也受到很大关注。在通货膨胀率较高的经济环境下，货币的购买力下降，人们的财富会因此而缩水，人们因此希望能够找到抗通胀的资产以抵御财富缩水。而股票市场由于其良好的流动性和无与伦比的操作便利性，使得其成为众多投资者的首选，也期望能够从股票市场获得一定的收益以减少通货膨胀造成的财富损失。这也使得股票市场的收益率与通货膨胀率之间的关系显得尤为重要。 　　传统的费雪效应揭示了通货膨胀率和货币利率之间的关系，认为通货膨胀率预期上升时，货币利率也将随之上升。现在多将费雪效应扩展为金融资产收益率与通货膨胀率之间有着正相关的关系，认为通货膨胀率上升时，金融资产的收益率也会相应地有所上升。许多学者对股票收益率与通货膨胀之间是否存在费雪效应进行检验，但研究结果并不统一，有些研究结果认为股票收益率与通货膨胀率之间不存在相关性或呈现正相关性，更多学者的研究结果表明股票收益率与通货膨胀率之间有着负相关的关系，但至于股票收益率与通货膨胀率之间为何呈现负相关性的原因却是众说纷纭也无定论。 　　文章以国家统计局公布的消费者物价指数月度数据和上证综合指数月度收益率数据作为研究对象，使用向量自回归模型（VAR）进行实证分析，对我国股票市场收益率与通货膨胀之间的关系进行研究检验。 　　2文献综述 　　由于股票和通货膨胀与人们的日常生活密切相关而一直受到很大的关注，学术界对这两者之间关系的研究也一直从未中断过。早期费雪效应（Fisher，1930）的提出认为通货膨胀率的上升会引起金融资产名义收益率的上升，因此股票作为一种流动性良好的金融资产，能够有效抵御通货膨胀造成的财富缩水。但投资者在实际投资过程中逐渐发现，股票的实际收益率并没有随通货膨胀而上升。随后一些学者便对这一现象进行研究，发现股票的实际收益率与通货膨胀率呈现一定的负相关性（Linter，1975）。Famma和Schwert对这一现象做了进一步的研究，他们将通货膨胀分解为预期的通货膨胀和非预期的通货膨胀，分别研究了这两部分对股票收益率的影响，其结果表明无论预期的还是非预期的通货膨胀都会对股票收益产生负向的影响。后来的研究中学者们越来越认可通胀幻觉假说，即是股价受到通货膨胀幻觉的影响，在股票定价时投资者错误地使用名义利率对实际现金流进行贴现。 　　由于中国的股市建立的时间比西方发达国家要晚很多，因此中国学者对这一问题的研究也比较晚。张宗新、朱伟骅（2010）以预期通胀为前提，研究了通胀预期对投资者行为和资产估值影响，结果表明中国股市也存在通胀幻觉效应，在通胀预期条件下投资者情绪和主观风险溢价对资产定价产生影响，导致股票价格出现偏离股利现金流贴现，引发市场过度投机和资产价格非理性膨胀。董秀良、吴仁水（2013）等使用门槛回归模型对通货膨胀率和股票收益率之间的关系进行研究，发现当通货膨胀率较低或处于通货紧缩时，股票收益率和通货膨胀率之间存在不显著的负相关性，而当通货膨胀率较高时，则表现出显著的负相关性。饶品贵、罗永根（2016）则从通货膨胀影响企业债务融资行为视角出发研究，他们认为当通货膨胀率上升时，企业会增加债务融资，这会提升企业风险，并且通货膨胀与股票回报的负相关关系主要通过债务融资渠道进行传导。 　　3实证研究 　　31数据说明和描述性统计 　　由于中国股市自1996年12月13日起实行了个股涨跌停制度，股票价格的波动幅度在这个制度前后出现很大的不同。因此本文选择1997年1月至2016年12月的数据进行研究。本文将消费者物价指数的环比增长率作为通货膨胀率，但国家统计局公布的消?M者物价指数是将上年同期的数据调整到100，并利用同比增长率得到本期数据进行公布的