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汇率聚焦 研究报告 2011 年 3 月 21 日 研究部 李琳1 分析员，SAC 执业证书编号：S0080511010008 G7 汇市联合干预下的日元走势 lilin@ 日元对美元短期走稳，2011 年贬值到 90 主要观点: 日元对美元短期走稳： ► 日本地震以来，对资金回流的预期使得日元升值，股指下跌，对金融市场波动性预期大幅提高，为提高经济和金 融市场的稳定性，G7 集团决定干预汇市，短期内稳定的日元汇率符合 G7 集团的利益。 ► 日元并无大幅贬值的必要。实际有效汇率是用来衡量货币真正价值的较好参数，从这个角度来看，日元并非昂贵； 另外，日本主要出口行业在目前的汇率水平下表现良好，虽然由于地震对经济的严重打击，短期内企业盈利会恶 化，但随着震后重建企业表现将得到改善。 ► 短期内多种因素将作用于日元，分别给日元不同方向的压力。潜在的日本资金回流和持续的避险情绪下的低美元 利率等支持一个较为强势的日元；同时，日本央行向短期金融市场注入大量资金、和近期宣布的高额量化宽松规 模等对日元在短中期产生贬值的压力。在当前美元兑日元 80.6 的水平下，日元对美元在短期将走稳，小幅波动， 大幅升值或贬值的可能性均不大。 中长期，日元对美元贬值，2011 年底贬值到 90。 ► 日本经济中固有的结构性因素将继续主导经济发展，今年年均经济增长仍将位于相对低位。 ► 日本极度宽松的货币政策将在中长期持续，利差套利交易的潜在重新兴起使得日元有贬值压力。地震后短期内的 资金回流难以持续，由于日本极低的利率环境和日本股市前景相对暗淡，日本投资者将重新在海外寻找投资机会， 资金将持续流出对日元产生贬值压力。 ► 由于日本石油消费绝大部分来自于进口、潜在的石油价格中长期上涨会使得日本贸易盈余减少，日元的价值将回 调以反映较低的贸易盈余。 ► 日本高债务问题给日元带来贬值压力。日本目前政府负债与GDP 的比例远高于美国、英国和德国。虽然日本大部 分国债都被日本人持有，外债比率很低，但是随着潜在的日本居民储蓄率的下降，高额的债务可能带来再融资的 风险。日本地震后政府可能需要大举借债恶化财政状况，虽然短期对经济利好，但在中长期有财政紧缩的需要， 对日元在中长期产生下行压力。 交易策略推荐：基于我们对日元中长期走势的判断，建议：买入 1 年期美元兑日元远期合约并持有到期。 1报告贡献人：杨昕、张娜 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 中金公司研究部：2011 年 3 月 21 日 日元对美元短期内波动不大 我们认为日元短期对美元走稳，中长期趋势贬值，年底贬值到 90。 交易策略建议：买入美元兑日元 1 年期远期合约，并持有到期。 目前美元兑日元为 80.6，回到市场得知 G7 将开会讨论日本地震后的经济/金融市场和日元 汇率问题之前的水平。我们认为：在日元长期贬值的前提下、短期内存在使日元升值和贬 值的不同因素、以及多国联合汇率市场干预的情况下，短期内美元兑日元将在 80 左右小幅 波动，日元在短期内大幅贬值和升值的可能性均不大。 一、本州岛地震后截至目前美元兑日元升值 3% 3 月 11 日，日本本州岛发生9 级地震，这是二战以来日本经历的最具破坏性的地震。据日 本官方初步估计，此次地震造成的损失将达 20 万亿日元，相当于 GDP 的 4% 。自地震以来， 由于投资者对短期内海外资金回流的预期和投资者的投机行为，日元升值，美元兑日元曾 一度触及 76.3。3 月 18 日，在G7 国家达成联合干预日元汇率协议并对日元汇率的实际干 预行为下，日元对美元走弱 2% ，较地震前，目前日元仍升值约3% （图表1 ）。 图表 1：美元兑日元自地震以来日内走势 84 美元/日元日内走势