传闻澄清的市场反应研究——澄清公告详细性的作用.pdfVIP

Finance TradeEconomics。No．3，2012 传 闻澄 清 的 市 场 反 应 研 究 — — 澄清公告详细性的作用 张 宁 刘春林 内容提要 ：发布澄清公告是上市公司应对市场传闻的重要途径 。澄清公告能否有效 应对市场传闻呢?本文针对这一主题展开研究，并进一步探讨 了如何提高澄清效力。结 论表明，有效市场假说在传闻澄清问题上没有得到支持 ，投资者对澄清公告反应不足。研 究还发现，内容详细的澄清公告有助于消除传闻影响，股价在公告后 30日内得 以恢复 ；内 容简略的澄清公告则可能造成无法挽回的后果 ，公告后 60日内股价下跌幅度依然保持在 4％的水平。本文研究是对行为金融理论的拓展 ，其结论一方面提示企业面对市场传闻应 进行详细澄清，另一方面也为投资者提供 了获得超额利润的投资策略。 关 键 词 ：市场传 闻 澄清公告 上市公司 股价恢复 详细澄清 作者简介 ：张 宁，青岛大学国际商学院副教授 ，266071； 刘春林，南京大学商学院教授 、博士生导师，210093。 中图分类号：F830 文献标识码：A 文章编号：1002--8102(2012)03—0060--08 一 、 引 言 传闻(Rumor)通常被定义为 “未被证实的非官方信息”，往往在信息含糊的情况下产生并传播。金 融市场 中大量信息不确定性的情境成为了孕育传闻的肥沃土壤 (Kimmel，2004)。此类市场传闻会对企 业股价产生巨大影响，一些负面传闻的影响甚至是灾难性的。在我国证券市场中，对于那些不实的负面 传闻，上市公司一般采用发布澄清公告的方式对其进行否认，从而消除负面传闻影响并挽 回股价损失。 值得思考的问题是：澄清公告的市场反应如何?发布澄清公告是否能有效应对市场传闻呢?在 “传闻满 天飞”的中国证券市场环境中，对传闻澄清问题的研究更加具有现实意义。 遗憾 的是 ，在金融领域 ，针对澄清公告这一信息披露 问题进行 的专项研究 尚不多见 。不过 ，作为一 类特定的企业公开信息，澄清公告可 以纳入信息披露的市场反应的研究框架中。针对信息披露的研究 存在两类不 同的观点 ：一类是有效市场假说理论 ，另一类是反对有效市场假说 的行为金融理论 。以 Fama的研究为核心的有效市场假说理论认为，在半强式有效市场 中，市场公开信息应该迅速在股票价 格中得到反应 。然而，行为金融 的理论认 为，由于 “保守主义”(Conservatism)等认知偏差 的存 在 (Barberis等，1998)，投资者对于企业发布的信息往往表现为反应不足 (Underreaction)。并且，大量实 证研究发现了许多与有效市场理论相冲突的市场异象 (Anomalies)，在盈余公告、股票回购、股利减少等 信息披露的研究中均发现了反应不足的现象。近年来，一些针对 中国证券市场的研究也得到了相 同的 结论，如刘煜辉等(2003)发现 ，对于公司层面上的个股特定信息，股票收益率存在明显反应不足；胡莹、 仲伟周 (2010)的实验研究发现，投资者对上市公司信息披露的关注和敏感度不高，尤其是对非财务信息 * 本文得到国家 自然科学基金项 目(编号 ：708720468．和山东省社科规划研究项 目(编号 ：O9BJGJ44)的资助。 60 万方数据 jI}手J缮睛2012年第3期 表现为反应不足。不少研究者相信，投资者对企业公开信息的反应不足是一种普遍现象 (Jackson和 Johnson，2006)。 就本文关注的澄清公告问题而言 ，根据有效市场假说理论 ，公司股价理论上应在澄清公告发布后迅 速恢复到传闻前的正常状态，澄清公告应该能够抵消前期传闻的影响；而根据行为金融的理论，投资者 对澄清公告表现为反应不足，这可能带来澄清公告发布后市场长期缓慢的反应过程 。从中国证券市场 的现实状况来看 ，企业的澄清公告并没有得到市场的广泛认可，证券市场 中普遍存在 “澄清公告澄不清” 的现象。这种现象表明投资者对澄清公告的反应很难被有效市场理论所解释