公司治理机制对债务期限结构的影响——来自我国上市公司的经验证据.pdfVIP

财贸研究2008．1 公司治理机制对债务期限结构的影响 ——来自我国上市公司的经验证据 杨兴全1 梅波2 ， (1．石河子大学经济贸易学院，新疆石河子832003；2．重庆三峡学院，重庆404000) 摘要：以我国上市公司为样本，在单一方程检验的基础上，通过联立方程，运用两阶段最小二 乘法控制债务期限结构与财务杠杆的内生性问题，将公司治理机制的有效性对债务期限结构的影 响进行了检验，检验结果基本上为公司治理机制的有效性与债务期限结构负相关的观点提供了证 据，此外，公司治理机制的有效性与债务期限结构的负相关性在低成长公司中更显著的观点也基本 得到印证。 关键词：公司治理机制；债务期限结构；公司成长性 中图分类号：F275文献标识码：A 文章编号：1001—6260(2008)ol一0134一Cr7 债务融资在缓解股东与经营者代理冲突中的作用一直得到国外学者的关注。国外学者除关注债务 融资比例对公司价值的影响外，也研究债务构成特征，如债务期限结构在降低代理冲突中的作用。然 而，债务融资的选择也受到代理冲突的影响，除非有完善的公司治理机制协调公司经营者与股东的利 益，否则，公司的经营者不会自愿选择使公司价值最大化的债务政策。Datta等(2005)最早从经营者持 股视角研究公司治理机制对债务期限结构的影响，他们的研究发现，经营者持股比例对债务期限的选择 向于选择更多短期债务的观点提供了证据。国内学者也开始关注债务期限结构在公司治理中的作用与 说的视角对我国上市公司债务期限结构的影响因素进行了实证研究，孙铮等(2005)实证研究了我国地 区市场化程度对当地企业债务期限结构的影响，结果表明，企业所在地的市场化程度越高，长期债务的 比例越低。根据我们涉猎的文献，国内还没有关于公司治理机制对债务期限结构影响的实证研究。本 文首次研究了公司治理机制对我国上市公司债务期限结构的影响，并运用两阶段最小二乘法控制债务 期限结构与财务杠杆的内生性对检验结果的影响。 一、理论分析与研究假说 债务融资比例与债务期限结构在缓解股东与经营者代理冲突中的作用一直得到国外学者的关注。 早期的资本结构文献研究了债务融资比饲在缓和经营者与股东之间代理人问题中的作用，Jensen和 收稿日期：20a7—09—18 作者筒介：杨兴全(1969·)，男。甘肃古浪人，博士，石河子大学经济贸易学院教授、博士生导师，主要研究方向为财务理论、公司治理。 梅波(1980一)，男，重庆长寿人，硕士，重庆三峡学院经贸系助教，主要研究方向为公司财务。 基金项目：国家社会科学基金项目。上市公司债务融资结构及其制度改进研究”(项目编号：oscJYOOS)、国家软科学项目“我国上市公司 现金持有行为研究’(项目编号．2006cxq3D170)的阶段性成果。 一134— 万方数据 显著强于高成长公司。国外学者除重视债务融资比例对公司价值的影响外，也开始关注债务构成特征， 了债务融资的选择也受到代理冲突影响的问题，认为拥有公司控制权的经营者会站在股东利益的角度 者不存在代理冲突的假设之上，认为经营者与股东的利益是完全一致的。现代企业所有权和经营权的 分离，产生了经营者与股东的利益分化，这种利益分化会使经营者为追求自己的目标而进行债务融资决 策。除非有完善的公司治理机制协调公司经营者与股东的利益，否则，公司的经营者不会自愿选择使公 了公司治理机制与企业负债比率之间的关系，他们发现，受公司治理约束较弱的稳固的经营者选择的债 务融资比例低于最大化企业价值的最优债务比例，当公司治理机制强化时，负债比率显著增加。 企业经营者不但对公司财务杠杆选择具有随意决定权，而且对公司债务期限结构的选择也具有一 定的随意决定权。与长期债务相比，短期债务因不断到期而使公司的经营者受到资本市场上投资者、担 保人与信用评定机构的经常监督，因此，短期债务是监督经营者的很有力的工具(Stulz，2000)。此外， 短期债务也给予债权人以较低的努力而有效监督经营者的灵活性(Raj趿andWinton，1995)。因此，如 果没有很好的治理机制，自利的经营者为避免外部资本市场的监督，以及保护他们专用性的人力资本而 选择低于最优比例的债务融资以降低公司风险的同时，也选择较少的短期债务，以进一步降低外部资本