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金融工程 ·量化策略                                                                    量化投资策略专题报告 经济周期运行下的证券市场投资分析 —— 数量化投资系列之一 分析要点 经济周期，是指经济活动中出现的周期性的经济扩张与经济紧 缩交替并循环往复的现象。熊·彼特根据经济增长和通胀水平把一 2011 年 5 月 10 日 轮经济周期划分为萧条、复苏、繁荣和滞涨四个阶段。早在 2004 年美林证券在其研究报告《投资时钟》中运用“产出缺口”和通货 金融工程分析师 膨胀这两个指标作为划分经济周期不同阶段的依据，分析了 1969 戴欢欢 年以来的美国经济周期性变化，并在此基础上探讨了债券、股票、 S0600511010011 大宗商品和货币资产的配置规律，认为经济的周期性变化对资产收 0512 益产生显著影响，不同资产的收益在经济周期的不同阶段存在显著 daihh@ 的差异。 在经济周期的不同阶段，经济发展和通货膨胀有着不同的趋 联系人 势，本研究据此对经济周期中的萧条、复苏、繁荣和滞涨四个阶段 李雅娜 进行划分。萧条：经济增长下降，通货膨胀下降；复苏：经济增长 021 上升，通货膨胀下降；繁荣：经济增长上升，通货膨胀上升；滞涨： liyn@ 经济增长下降，通货膨胀上升。以上四个阶段时间跨度各不相同并 不断变化，但在经济学理论中，四阶段被认为保持严格的先后出现 顺序。但在实际中，一个经济周期不一定完整包含上述四个阶段。 主要结论 经济周期各个阶段的循环往复变化是影响股票市场表现的显 著因素。在经济的萧条阶段，投资债券是最佳的选择；而在经济的 复苏和繁荣阶段，股票的投资收益明显好于债券；在经济的滞涨阶 段，股票和债券的表现都不令人满意，持有现金应该是最优的选择。 在经济的周期性运行中，股票的行业因素对证券市场表现的影 响并不显著，各个行业的同涨同跌效应明显。在复苏和繁荣阶段， 表现为整体强势；在萧条和滞涨阶段，表现为整体弱势，该阶段难 以通过行业配置获得绝对正收益。 虽然行业因素整体影响并不显著，但在经济周期的各个阶段， 部分行业的表现存在显著的差异性，可以据此提高（降低）投资者 的收益（损失）。萧条阶段的建筑建材、机械设备已经有所起色， 医药生物等防守型板块表现相对较佳；复苏和繁荣阶段可以提高在 采掘、有色、餐饮旅游板块上的配置；而滞涨阶段可以关注农林牧 渔、家用电器和商业贸易等板块。 经济周期中的复苏和繁荣阶段是股票市场上涨的主要区间，从 2002 年至今的三个周期来看，A 股各行业若在复苏阶段行业表现就 出现分化，那么在经济繁荣阶段有望迎来一波普涨；若在复苏阶段 就表现为一致的普涨，那么在经济的繁荣阶段将迎来行业表现的分 化。   东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 经济周期运行下的证券市场投资分析   目录 1. 美林“投资时钟”及其在美国股市的表现 1 1.1. 美林时钟的应用--资产配置 2