再论央行降准的逻辑.PDFVIP

专 2016-07-20 题 再论央行降准的逻辑 报告摘要 今年3 月1 日央行出其不意地首度“降准”后，已连续4 个月未再有动 钟正生 010 作，市场对今年“降准”的期待，也在屡屡落空之后降低了许多。然而， zhongzhengsheng@ 央行“降准”的逻辑是持续成立的，降准的窗口或在三季度即会打开。这 里既有诸如弥补基础货币缺口的“着眼当下”的理由，也有促进中国货币 张璐 政策调控更多地从数量型工具转向价格型工具的“立足长远”的考量。 010 lzhang@  逻辑一：基础货币缺口的客观存在 我们估算，2016年新增基础货币需求为4.5万亿，新增基础货币供给为- 1.3万亿，因此2016年基础货币缺口约5.8万亿。上半年主要通过结构性工具 投放的基础货币，恰好约为全年基础货币缺口的一半。这也正是上半年央 行降准屡屡缺席的重要原因。但波澜不惊的表象背后，我们认为不论从缓 解商业银行盈利压力的角度，还是考虑到央行需不断滚动操作成本高昂， 下半年央行或都不希望延续这种基础货币投放方式。  逻辑二：“零敲碎打”的投放方式并非长久之计 第一个局限是，从商业银行的角度来看，准备金是收益较低的资产， 因此“资产荒”背景下，高比率的法定存款准备金无疑加重了商业银行的盈 利压力。第二个局限是，从中央银行的角度来看，以OMO和MLF等滚动续 作的方式投放基础货币，不仅太过折腾，也无法稳定商业银行获得长期资 金的预期。  逻辑三：高准备金率不符合货币政策转型的趋势 首先，存款保险制度实施后，可以替代法定准备金作为审慎监管工具 的部分职能。从国际经验来看，韩国、马来西亚等国均在推出存款保险制 度后，顺势将存款准备金率快速下调至较低水平。其次，我国“利率走 廊”轮廓日益清晰，准备金工具在流动性调节方面与之终有冲突。从国际 经验来看，各国在引入利率走廊之前几乎都提前终止了准备金制度。  逻辑四：“降准”的约束因素渐趋弱化 上半年央行不愿轻易动用准备金工具的约束因素都将渐趋弱化。一方 面，下半年央行维稳汇率意愿增强，干预消耗外占更需降准对冲。另一方 面，下半年信贷投放或将面临缩量压力，更需降准提振信心。 诚如周小川行长所言，“近年来，存款准备金率工具的使用主要和外汇 储备增加或减少所产生的对冲要求有关，因此绝大多数情况下，存款准备 金率的调整并不是表明货币政策是松或者是紧”。也许是时候弱化存款准备 金率的信号意义，而突出其“调节市场上的流动性”的主要功能了。 莫尼塔(上海)信息咨询有限公司财新智库旗下公司 A member of Caixin Insight Group 专 题 目录 逻辑一：基础货币缺口的客观存在 2 逻辑二：“零敲碎打”的投放方式并非长久之计 3 逻辑三：高准备金率不符合我国货币政策转型的趋势 4 逻辑四 ：降准的约束因