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拓展债券市场新一片天 　　2003年债券市场展望 　　要对2003年的债券市场做出准确的预测，必须对当前影响债券市场的几个重要因素进行深入研究。具体地说，我们需要对股票市场的走势、央行公开市场的业务操作、市场短期资金的供求变化以及债券市场本身的品种创新等等因素做出综合研判。 　　关于股市走势方面 　　对于2003年的债市而言，最大的不确定因素可能来自股市，因为受股市低迷影响，当前券商、基金以及各类投资机构管理的投资资产中债券投资会占有相当比重。而在资金量有限的条件下，股市和债市一般呈现此消彼长的关系。如果股市向好，资金分流后将会使债市走低。特别是在银行间债券市场向非金融机构开放之后，进一步打通了股票市场与债券市场之间的资金通道，这种分流效应会更加明显。我们认为，2003年股市运行态势是，平衡市中存在中级反弹行情，全年的主要运行区间在1200点～1600点之间，有望形成两头热，中间冷的格局。不过，由于经历了近来股市的惊涛骇浪和熊市的漫长煎熬，人们心态趋于保守，越来越多稳健型投资者涌入债券市场。 　　关于降息举措方面 　　日前，中国人民银行发布《2002年中国货币政策执行报告》提出，2003年要保持稳健的货币政策的连续性和稳定性，加强预调和微调，充分发挥金融支持经济增长的重要作用。我们认为，未来一段时间人民币利率将维持稳定，但是如果出现经济滑坡，不排除利率调整的可能性。当然可能先从调整再贴现和存款准备金政策入手。主要理由如下： 　　首先，从2003年利率政策导向来看，继续维持利率和汇率稳定依然是2003年货币政策的重点，但是人民币利率在经济形势变化时也有调整的可能。我国人民币利率调整主要考虑国内宏观经济政策需要、物价总水平、社会资金供求状况等因素，如果考虑到目前我国物价总水平走势、通货紧缩风险、人民币汇率稳定、刺激出口以及欧美主要国家连续降息等因素，央行在下半年也存在一定的降息压力。另外，我国2002年初的第8次降息留有余地，进一步降息的空间是存在的。 　　其次，2003年财政政策与货币政策的配合可能更加协调，央行的操作手段会更加灵活。2003年首???国债之所以在总认购资金超过千亿元的前提下出现较为理想的招标结果，与国债发行计划透明，以及管理层对承销成员的引导有关；央行在春节后连续进行正回购操作，近期正回购的力度明显减小。当然，由于央行的公开市场操作开始调整为一周两次，进一步加大公开市场业务操作力度，及时地对市场利率水平的波动做出反应，因此，回笼货币的实际数量还有待进一步观察，但央行不愿意看到国债市场出现非理性投标的意图也十分明显。由于新任央行行长周小川以改革、创新著称，预计在货币政策方面也将会有相应的创新举措出现。 　　再次，降息当属“不得已而为之”的策略。如果说2002年反映出的是政府竭尽全力促进经济增长的政策意图，而此时的降息所反映的将是经济增长乏力，经济前景悲观的预期。 　　关于QFII对债券市场的影响 　　我们认为，QFII办法实施后，将加强债券市场的流动性，增加债券市场的资金供应量，长期来看将对我国债券市场带来积极的影响，而短期效应是相当有限的。 　　首先，市场的流动性方面。从债券投资收益的角度来分析，债券的特性决定了它是一种介于股票与银行储蓄之间的投资工具，其收益特性也介于两者之间，具体包括三部分：利息收益、买卖差价收益和利用回购融资进行的套利。与美国国债市场比较，由于战争阴云密布，全球经济尚不明朗，美国长期债收益率与短期品种的差距进一步缩小，10年期品种已经与国内相差不大，短期品种等降至国内水平以下。可以说，目前国内的债券市场还是具备一定吸引力的，加上国内债券市场波动性较强，在政策因素的推动下，长期来看，债券投资将受到青睐。 　　其次，资金的供应方面。如果国外资金进入股票市场也沿袭目前―些机构投资者的惯用做法――以券回购融资，无疑，外资的进入将给中国的债券市场带来增量资金。然而，由于目前QFII制度尚处于尝试时期，存在着门槛高、监管严的特点，以及现有证券市场存在着市盈率偏高、信息披露不够完善等不足之处，这些均将制约着外资在进入实质操作时的资金流入，因而在短期内不会对市场中增量资金流入方面带来质的飞跃。 　　关于国债增发的规模方面 　　今年我国国债增发量将从去年的1500亿元降为1400亿元。增发额虽然只差100亿，却是1998年我国实施积极的财政政策以来首次做“减法”。这是不是积极财政政策开始淡出的信号？我们认为，由于当前财政政策面临的困难主要在于财政赤字压力增大和国债可投资项目不足，今后在我国实施了长达5年之久的积极财政政策，将逐步减弱力度并平稳淡出。 　　那么，今后我国的国债发行规模预计会保持什么样的增长态势呢?依靠国债发行和扩大政府投资为主的积极财政政策已实施了4年多，在带