股权结构对资本结构影响实证分析.docVIP

股权结构对资本结构影响实证分析 　　[摘 要] 本文以978家上市公司1998年～2006年的数据,对股权结构对资本结构的影响做了实证分析。结果发现股权结构对公司的资本结构是有着显著影响的。股权集中度与杠杆比率呈反比关系,管理层持股比例、流通股比例与杠杆比率呈正比关系。国有公司和民营公司在总的负债方面没有差别,但是国有公司的长期负债显著高于民营公司。另外随着公司规模的增加,公司的杠杆比率显著升高。 　　[关键词] 股权结构 资本结构 　　 　　资本结构显示了企业资金来源构成,其中股东权益和负债的相关比例,不仅影响到企业经营的成本进而影响到利润,也影响到收益的分配。资本结构的影响因素很多,包括公司的各个方面,其中股权结构是很重要的一方面。本文以中国上市公司的数据,分析股权结构对资本结构的影响。 　　一、基本观点和假设的提出 　　根据以往的研究,公司的股权结构对资本结构有影响的因素,包括股权集中度、流通股结构和所有者类型等。管理层持股虽然属于一种激励机制,但是也关系到股权结构,在这里也一并列入分析。 　　1.股权集中度对资本结构的影响 　　代理理论认为,股权融资可以稀释现有股东的控制权,因此股东出于保护控制权的目的,会避免股权融资,转而采取债务融资,导致资本结构升高。从另外的角度,股权集中度高的公司,债务的代理成本减小,监督成本更低,这样就增加了杠杆(Firth,1995;Hasbrouck,1988)。因此股权集中度高的公司,会有着比较高的负债比率。这里提出假设1:股权集中度高的公司,杠杆比例高。 　　2.管理层持股对资本结构的影响 　　管理层持股作为一种激励机制,也关系到公司的股权结构。根据代理理论,管理层持股会降低股东和经理人之间的代理成本。管理层持股比例高的公司,经理与股东的利益更紧密联系在一起,公司经营相对谨慎一些,因此资产负债率就比较低。而管理层持股比例小的公司,由于经理与股东的利益并不一致,因此在经营的时候可能采取风险大的财务政策,资产负债率比较高。可见,管理层持股比例高的公司,应该有着比较低的杠杆比率。这里提出假设2:管理层持股高的公司,杠杆比率比较低。 　　3.流通股比例对资本结构???影响 　　中国上市公司的股权很长时间都是二元结构,在股改之前,公司股票并不全体上市。这种独特的资本结构,是资本结构最重要的影响因素之一,超过了企业财务状况的影响(冯根福等,2000)。在外流通股所占的比例,会影响到公司股东控制权。如果流通股比例少,公司控制在非流通股股东手里,公司经营可能会趋于保守。另外由于过去中国上市公司股票不全流通,在融资的时候大股东不必担心控制权的流失,因此公司会采取股权融资,使得杠杆比率比较低。因此这里提出假设3:流通股比例低的公司,杠杆比率比较低。 　　4.所有者类型对资本结构的影响 　　不同所有权的公司,可能会由于对经营风险和收益的要求的不同,而采取不同的资本结构政策。中国上市公司的所有权,一般按照控股股东的性质,分为国有、民营、集体、社会团体、职工持股和外资等几类,其中国有和民营公司的数量最多,在一般的研究中常对这两大类公司进行比较。很多研究发现,国有企业的资产负债率高于私营企业、股份制企业以及外资企业(樊毅,2005)。孙永祥(2001)发现民营上市公司的资产负债率远低于国有控股上市公司。可能是民营上市公司在财务方面比较谨慎,因此负债率相对比较低,另外国有公司更容易得到银行的贷款支持,因此负债率比较高。因此这里提出假设4:相对于国有公司,民营公司的杠杆比率比较低。 　　除了上述几个股权结构的影响因素,公司特征中行业和规模也是与资本结构最相关的。不同行业的企业根据其所处行业的特定商业风险逐渐形成自身独特的资本结构,每个行业内的企业具有相似的资本结构。Schwartz and Aronson(1967)论述了负债比率的强烈行业影响,也由此支持了最优资本结构观点。国内有很多研究,认为行业对资本结构有重要影响(陆正飞、辛宇,1998;郭鹏飞和孙培源,2007等)。而公司规模也是影响公司融资和资本结构的主要因素。Titmanand Wessels(1988)和 Rajan and Zingales(1995)等都发现公司规模与杠杆比率有关系。国内也有很多文献,如陆正飞和辛宇(1998)等对中国上市公司的情况进行分析,发现了公司规模对资本结构的影响。因此本文将行业和规模作为控制变量进行考虑。 　　二、模型和变量 　　根据传统的资本结构影响因素模型,以股权结构的变量和控制变量为自变量,公司资本结构变量为因变量进行截面数据回归。 　　构造回归模型如下: 　　 　　其中资本结构变量: 　　DebtR(资产负债率):总资产中负债总额的比例。资产负债率=期末负债总额/期末总资产