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基于Black―Scholes模型可转换债券定价探讨 　　【摘要】可转换债券作为我国债券市场新的投资品种，兼具债权的稳定性和股权的高收益双重优点。本文使用Black-Seholes模型定价方法，以可转债定价研究理论为基础，对相应的广汽转债进行实证分析，并对比其理论估值和市场价格。得到结果，其市场价格略高于理论价格，存在高估的情况。 　　【关键词】广汽转债；波动率；Black-Scholes模型；可转换债券 　　1可转换债券概述与文献综述 　　可转债是一个特别的企业债券，它具有企业债券的属性，不同的是持有者可根据一定条款，按照相应转股价和转殷比例转换成融资企业的普通股权。持有者在为转换股票期间，可转换债券同普通企业债券一样，发行企业必须按时还本付息。同时持有期间，持有者拥有决定是否行使转殷的权利，这种权利可以视为一个看涨期权。 　　估值定价问题是可转债市场中进行研究和交易的关键，合理的估值能够决定企业的相关运营决策，也能吸引更多投资者进行投资。本文主要使用的B-S定价模型来自于1974年和1973年由Meton Black和Seholes分别发表的期权定价理论。1994年CheungNelken使用二叉?涠?价模型对可转换债券进行估值，拓展了可转债定价理论研究的新思路。国内定价研究方面研究很多，方法论多参照国外，如陈盛业、王义克（ 2007）使用最小二乘法研究可转债中存在路径依赖条款的相关问题，并计算出市场现有的可转债理论价格；冯?h（2009）通过二叉树定价模型对T商转债进行估值，发现估值与实际价格的偏离。 　　2可转换债券定价理论 　　可转换债券作为一份混合金融衍生工具，它的价值理论上可以划分为纯债券部分价值和看涨期权部分期权的结合体。除此之外相关论文研究发现，赎回条款与回售权在可转债定价中影响程度较小，所以本文着重研究债券的纯债部分价值和转股期权部分价值： 　　2.1可转债的纯债券部分价值 　　如今市场上存在的可转债的息票率绝大部分使用每年递增的方案设计，临近转债到齐的年份，息票率越高。并且大多数企业都存在利息补偿，无条件回售条款和到期赎回等。对于转债的纯债券价值，可转债的息票率越高，代表着该转债的纯债券价值越大。所以，本文将从票面利率和到期后的利息补偿两个方向研究可转债的利息。 　　贴现率是影响可转债价值另一个重要的因素。可转债的贴现率一般由可转债风险和基准利率等因素影响决定。相比于国债与商业银行定期存款，可转债即使有担保和很高的信用等级评级，仍然需要着重考虑风险情况。使用同样期限的银行定期存款利率或者国债到期收益率与一定的信用风险补偿相结合来计算贴现率。在实际运用中，由于目前我国上市的可转债信用与普通企业债都具有较高的信用等级，即使在信用风险方面存在不同，但是无论从我国现行的两种债券的发行程序、条件、信用等级评价等方面来看，两种债券的信用风险溢价水平基本相同。故本文建}义选用信用等级相同的上证所企业债收益率作为贴现率。 　　结合以上分析和债券价值公式，可转债纯债券部分价值可表示为： 　　nP. 　　其中，I.为每年利息额度，P.为债券的面值，r为贴现率。 2.2可转债的期权部分价值 影响可转债价值的又一关键因素是无风险利率，按Black -Scholes模型所阐述的无风险利率为具有相同期限的安全资产的复利收益率。当正殷价格不变，无风险利率越高，则行权价格越低，看涨期权价值越大。 　　自2016年11月份以来，我国债券市场大幅下跌，一方面是资金面边际收紧，跨年资金需求大幅上升，银行赎回货币基金，基金抛…同业存单和短期债券，同时美联储的加息，强势美元引发全球资本回流美国。进一步加剧流动性需求上升。另一方面，国海证券的代持事件的爆发，在债券价格下跌的时候，引燃债券市场危机的爆发，同时暴露出债券其中的“灰色杠杆”，“操作风险”叠加“违约风险”，引发债券的集中抛售，导致债券市场收益率的下降。因此，本文计算期权价值部分的无风险利率选择央行基准5年定期存款利率。（4.75%） 　　看涨期权定价方式有很多种，本文选取B―S期权定价模型。使用的基本假设主要包括： 　　（1）无风险利率保持不变 　　（2）期权为欧式期权，只能在到期日使用 　　（3）期间标的资产不支付红利等资本收益 　　（4）期间标的资产价格服从对数正态分布，方差保持不变，波动较小 　　（5）不考虑费用、税等 　　通过推导B-S-M微分方程，可得看涨期权定价模型的最终表达式： 　　其中，C：表示期权价格，S：表示正股价格，K：表示转股价格，r（t）：表示无风险利率，T：表示转债期限，σ：表示股票波动率。 　　对比我国债券市场目前环境，发现该假设十分苛刻，如可转换债券包含的期权部分更近似于美式期权而非欧式期权，随着美联储加息的预