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基于COX模型房地产上市公司财务困境预警指标体系构建及实证研究 　　摘 要：本文回顾了国内外有关财务困境预警理论的研究，通过分析房地产行业的特点来挖掘房地产上市公司陷入财务困境的风险来源。在此基础上，以COX模型为主要研究工具，选取我国深沪A股房地产行业上市公司为研究样本，综合考虑公司偿债能力、成长能力、盈利能力、资产营运能力、现金流量能力以及股票市场价值状况，构建了房地产上市公司财务困境预警模型，并对其进行了实证检验，同时对房地产行业的财务风险控制提出政策建议。 　　关键词：财务困境；COX模型；房地产 　　一、引言 　　随着经济全球化和经营国际化的趋势加剧，企业面临的内外部环境越来越复杂，竞争越来越激烈，相关政策措施也对上市公司退市和破产机制进行了明确清晰的界定和规划，企业无时无刻不接受着优胜劣汰、适者生存的洗礼，企业消亡无可避免。据统计，国际化大公司的平均寿命大约为40-50年；日本与欧洲企业可存活的时间可能是12.5年左右；在美国，大型企业的平均寿命不会超过40年，中小型企业却不到7年就会遭遇破产。日本有科学研究表明：企业在本行业处于领先水平，获得超额利润的时间会在30年左右消失，也就是说一个新兴企业会在30年以后由强到弱，最后走向衰败的命运。企业想要保持长期稳定的发展，抓好风险管理是至关重要的环节，而其中财务风险尤为重要。从1998年的亚洲金融危机，到2008年的美国次贷危机，到底什么是危机根源？最终发现，除了金融体系和社会经济环境等宏观因素以外，企业自身不完善的风险预警机制也会给企业带来灭顶之灾。 　　赵远（2011）通过生存数据分析，总结出我国上市公司被ST的具体原因（见表1）。 　　从以上表1可以看出，上市公司被ST的主要原因都体现在财务状况上，因此以上市公司被ST作为财务困境的标志是合理的。但这一系列过程，包括财务状况从良好到逐步恶化，都是一个从量变到质变的过程，它们会通过企业的财务指标、公司治理指标以及现金流量指标等体现出来，因此，建立财务危机预警系统是可行并且尤为必要的。 　　二、文献回顾 　　（一）COX模型研究现状 　　最早提出COX比例风险模型的是英国著名生物学家COX Deakin，（1972），COX模型是一种半参数模型，解决了生存分析方法中存在的分布复杂、删失数据以及多个影响因素的问题。Prentice等（1979）提出COX模型主要受死亡例数的影响，因此它比其他非参数模型有更高的效率，几乎接近于参数模型。Johnson（1982）运用计算机模拟的办法，实证证明COX模型对于小样本的研究也是有效的。余红梅等（2000）从COX模型的比例风险假设、对数线性假设、影响分析、预测应用四个方面研究讨论了COX模型应用中的问题及解决。钱俊等（2009）研究了删失数据的比例对COX模型的影响，提出了在应用COX模型时删失数据的最大限度。 　　（二）财务困境研究现状 　　财务困境（Financial distress）又称为财务危机（Financial crisis），指企业由于营销、决策或不可抗拒因素的影响，使经营循环或财务循环无法正常持续或陷入停滞状态，具体表现为：持续性亏损、无偿付能力、违约、企业破产（Bankruptcy）等。企业陷入财务困境实际上是一个量变到质变的逐步渐进的过程，在这个过程中些许前兆是可以加以预测的。目前，关于财务困境的定义在国内外有不同的表述，既体现有相似之处，同时也存在一定的差异性。国外学者Beaver（1966）最早提出了财务困境这个概念，他针对美国公司的情况认定企业如果透支了大量的银行信用，公司债存在大量违约交割以及优先股股息不能正常支付而最终导致公司宣告破产，那么即可以认定该公司陷入财务困境。Altman（1968）年将财务困境的涵义界定为公司经过失败阶段、无力偿还债务阶段以致破产阶段所达到的法定破产的状况，其已明确认定公司的财务困境所经历的三个阶段。 　　当然，由于国内与国外的经济状况、政策限定以及法律法规等实际状况不同，国内与国外的财务困境的界定也呈现一定的差异性（见表2）。我国于1986年颁布了《破产法》，该法律第三条明确规定“企业因经营管理不善造成严重亏损，不能清偿到期债务的依照本法规定宣告破产”，这是在法律上对于公司陷入财务困境做出的定义，其针对的是一个公司在陷入财务困境中的极端情形即陷入破产状态。虽然法律上对公司破产进行了清晰的定义，但是我国的上市公司由于存在特定法律和经济状态，很少有上市公司真正宣告破产而退市。中国证监会于1998年颁布了《关于上市公司状况异常期间的股票特别处理方式的通知》，其明确规定了上市公司被特别处理所应该具有的财务指标特征，即公司在最近两个会计年度内的审计结果显示的净利润均为负值则可认定公司可以被ST，因此，国