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研究资本结构对并购支付方式影响 　　摘 要 企业在经营过程中，对外扩张的主要渠道就是并购。虽然在部分国家中，并购会受到外界因素的限制，但是在企?I运行中，为了追求协同效应，仍然会不断地追求不同性质的并购交易。企业在并购过程中所采取的支付方式会受资本结构的影响，因此在并购支付方式的探讨中，要加强对资本结构的研究与分析。 　　关键词 资本结构 并购支付 经济效益 　　资本机构是现代企业财务理论的基础，其准确反映了资本要素所有者与其他要素所有者之间的关系。企业在并购过程中，可以采用的支付方式的种类有很多，如现金支付、证券支付等不同的方式，在具体并购中选择何种支付方式，要依据具体情况而定。 　　一、企业并购支付和融资的主要形式 　　（一）支付方式 　　并购支付主要考虑的是获取并购标的资源或金融工具。下面列出了几种比较常见的支付方式： 　　1.现金支付。现金支付实际上就是一种单纯的收购行为，该方式就是并购公司向目标公司的股东支付现金，从而获取目标公司的所有权。 　　2.证券支付。证券支付实质上就是收购企业通过发行新证券换取目标企业的并购的过程。具体操作过程中的形式有以下两种：一是股票支付。在该方式下，收购企业发行新股票对目标企业的股票或资产进行购买，股票交换是比较常见的一种行为。股票交换指的是收购企业发行新股票，从而换取目标企业的股票。二是债券支付。收购企业通过发行债券获取目标企业的股票或资产，用于并购支付的债权，一方面，需要具有良好的信用等级；另一方面，还要具有一定的流动性。[1] 　　3. LBO（杠杆收购）。LBO指的是通过增加债务融资的方式进行支付，并购方在收购过程中以未来经营现金流或资产作为抵押，进行融资，然后再利用现金支付的方式对目标公司的股权进行购买。LBO与债权支付相比，一个明显的区别就是，LBO以高负债率闻名。LBO一个特点是管理层收购，企业管理当局通过LBO公司的股票。 　　（二）融资方式 　　融资方式所设计的是筹资并购资源金融工具。融资的渠道主要有以下两种方式： 　　1.外部融资。外部融资指的是并购企业通过外部渠道完成资金的筹集，并进行并购支付。外部融资主要包括两种不同的形式：一是债权融资。企业中的机构或个人出售票据、债权筹集资本开支或运行资金。[2]机构或个人接触资金，从而成为公司的债权人，并且在该过程中会获得企业支付资金的承诺。二是权益融资，扩大企业的所有权益。例如，吸引更多的投资者，通过发行新股、追加投资等多种方式实现。而并非出售股票或转让所有权，转让或出卖股票的行为并不会增加收益。权益融资的直接结果就是原有投资对企业的控制权被稀释。 　　2.内部融资。所谓内部融资，是指收购企业利用盈余完成并购支付，其所对应的支付方式主为现金支付。 　　二、通过合理的方式完成并购 　　无论资本市场处于低迷期，还是高涨期，企业总是希望通过最佳的方式完成相应的并购操作。从理论上来说，资本市场在高涨时期，并购会产生三个方面的股票支付动机： 　　第一，在利用股票完成支付时，价值是需要考虑的重点因素。相关研究人员通过研究发现，在市场对企业的估计过高时，企业更愿意发行股票，而企业的股票如果被市场低估，企业在支付上更愿意采用现金的方式，这样可以使企业经济效益得到最大化。[3]高涨时期与低迷时期相比，股票价格普遍会上涨，企业股票的价值往往都被高估。此时，企业在具体支付过程中选择股票的支付方式的动机则会变得更加强烈。 　　第二，高涨时期会出现“逆向选择效应”。这一效应的存在不会使现有股东受到威胁，这在股票价值被高估的基础下，进一步强化了并购企业在资本市场时选择股票支付方式的动机。曾有学者通过研究发现，并购企业股票价值被市场高估时，“逆向选择效应”十分严重。[3]股票高涨时，潜在股东，如目标公司股东将会承当巨大的逆向选择风险。从已有的股东对问题进行分析，若并购的股票价值已经历了大幅度的上涨，在并购支付上如果采取股票支付的方式，现有股东的控制权被稀释的可能性将会大幅度降低，而且随着股票价值的升高，这一效应也会变得更加明显。也有学者通过研究表明，当存在较大公告负效应时，并购交易支付都采用股票支付，而现金支付则不然，这一现象也是“逆向选择效应”的证据。此效应的存在，在一定程度上对并购方现有股东的控制权可能受到的威胁会起到一定的削弱作用，同时也使并购方在资本市场高涨时期在支付上选择股票支付方式的动机变得更加强烈。 　　第三，资本市场高涨时期，股票的发行价格都偏高，账面将会出现较大额度的溢价发行收入。在此背景下，股票发行与债务融资相比，成本更低，并购企业基于成本更低的目的，在并购上采用股票支付方式。 　　三、股票支付缺少相应的科学的监管机制 　　我国资本市场的发展时间相对较短，还未形成各种有效监管制度和科学的评估