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2018 年 09 月 06 日
報告吧
证券研究报告
消费升级与娱乐研究中心
乳制品专题分析报告 行业专题研究报告
本报告的主要看点: 液态奶收入差距扩大,费用投放影响盈利水平
1. 对蒙牛 18Q1&Q2 收入和
销售费用率、18H1 核心 ——伊利/蒙牛18 年中报数据对比分析
单品增速、及 18H1 各品
基本结论
类毛利率进行了拆分。
2. 从竞争战略角度分析了蒙 中报分析结论:
牛与伊利今年销售费用率
收入端:18H1 由于蒙牛两大明星单品增速低于伊利(预计金典
提升核心逻辑。
(+30%+)VS 特仑苏(+20%)、安慕希(+30%+)VS 纯甄
3. 对下半年两强收入和利润
(+10%)),导致液态奶增速低于伊利 (蒙牛14% VS 伊利21%),间
端走势进行了预判。
接导致整体收入增速低于伊利 (蒙牛17% VS 伊利 19%)。而由于蒙牛
奶粉 (+65%)业务的发力,才弥补了部分增速。
毛利率端:18H1 蒙牛毛利率 (39.2%)高于伊利 (38.7%)主因成本
改善后提高了液态奶的毛利率(预测+3ppt),进而推升整体毛利率提升
(+3.6ppt);其次是其他各品类毛利率没有拖后腿尤其是高毛利率的奶
粉 (预测43%左右)占比有所提升 (+2.5ppt)。
销售费用率端:18H1 蒙牛与伊利均提升了销售费用率(蒙牛+4.7ppt
相关报告 VS 伊利+2.7ppt),从费用使用方向和效率来看,我们认为18H1 伊利
1. 《18Q2 广告投放力度未减弱,乳业 在空中和地面均集中投放费用且费效比应高于蒙牛,才共同推进了
18H1 销售费用率大概率持续上行 18H1 液态奶增速高于蒙牛。
》,2018.7 .21
2. 《补齐短板,全面进入提速期-蒙牛乳 净利率端:18H1 蒙牛净利率同比提高0.7ppt 至4.5%,主因销售费用
业港股公司研究》,2018.3.30 率与毛利率提升抵消,但由于投资收益减亏及其他收支费用减少提振净
利率,而伊利净利率下降1.4ppt 主因销售费用率同比提高2.7ppt 。我们
认为伊利毛利率相对蒙牛更优秀导致缺乏向上弹性以及无投资收益的历
史负担,因此费用率的提升有较大部分转化成了对净利率的负面拖累。
乳业两强下半年竞争形势预判:
下半年两强均不会降低对收入端的争夺力度。两强收入战略目标是完全
相悖的——伊利核心诉求是甩开蒙牛、扩大差距,蒙牛核心诉求是拉近
与伊利差距。中报说明会上,蒙牛提升全年收入目标从2ppt 至+15%,
伊利则更高,提升4-7ppt 至+17%-20%。因此蒙牛下半年增速至少要在
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