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上市公司管理层特征和融资能力研究 　　摘要：本文考察了管理层持股、管理层薪酬以及董事会规模与公司融资能力的关系，研究发现，高管持股数及高管薪酬与公司融资能力显著负相关，而董事会规模与公司融资能力显著正相关。 　　关键词：管理层特征 融资能力 人力资源 　　一、引言 　　上市公司的融资问题是理论界研究的热点，也是困扰上市公司运营的重要难题，因此学术界对上市公司的融资能力方面做了许多研究，包括上市公司的融资偏好、融资结构与企业业绩、融资的影响因素等等。比如在股权分置前， 黄少安、张岗认为，鉴于债务融资成本高于股权融资成本，上市公司有着明显的股权融资偏好。陈战运等通过对山东省中小企业的研究得出，资产担保价值是影响融资能力的主要因素，其次企业规模和经营力度、短期偿债能力和盈利能力、投资机会和企业成长性也会对融资能力产生重要影响。 　　对于管理层特征的研究，近年来也是理论界的研究焦点。姜付秀等通过对上证A股的研究验证了管理层和董事长的背景特征对企业过度投资有显著的影响，其中，管理层和董事长的学历和年龄与过度投资显著负相关，而其性别、管理层规模与任职时间对过度投资影响不显著。曹玉贵等认为高管的人口特征对上市公司的融资能力具有显著影响，其表明管理层性别、年龄及专业与上市公司融资结构负相关，与融资期限正相关。 　　鉴于目前的学术研究主要是研究管理层特征与上市公司经营业绩和投资方面的关系，而较少将管理层的特征结构与上市公司的融资能力结合起来，主要是分开进行研究，并且多集中在研究管理层的人口特征方面，因此，本文将上市公司的融资能力与管理层特征相结合，且主要研究管理层持股数、管理层薪酬与董事会规模对上市公司融资能力的影响，以探讨管理层特征结构对企业融资能力的影响。 　　二、研究理论与假设 　　根据委托代理理论可知，由于所有权和经营权分离，企业所有者和公司管理层的利益会产生不一致，管理层可能会为了自身的利益而损害股东的利益。为了减少这种因利益不一致而带来的道德风险和逆向选择，股东一方面会加强对管理层的监督，另一方面会通过激励手段来使管理层与股东利益趋同。而分配股权是激励的重要手段之一，管理层持股会促使管理层努力工作以提高上市公司治理效率和提升公司价值。当公司业绩提升时，上市公司的发展潜力也更大，获取外部融资的能力也更强，因此本文提出： 　　假设1：管理层持股与上市公司融资能力正相关。 　　在人力资源管理中，管理层是重要的人力资本，其对公司治理有着不可替代的作用，其工作效率在很大程度上会影响公司的绩效，两者呈正相关关系。而工资薪酬是激励管理层提高工作效率的重要手段，在管理层工作能力不变的条件下，薪酬越高，其工作积极性越强，工作绩效也越好。上市公司的融资能力与其经营绩效密不可分，现有研究一般认为，上市公司的融资能力与其经营绩效正相关，公司经营业绩越好，市场向投资者传达积极正面的信息，投资者对公司的发展前景也更看好，也更愿意提供资金，相应的上市公司就更容易获取融资，因此，提出： 　　假设2：管理层薪酬与上市公司融资能力正相关。 　　董事会是上市公司的重要管理机构，其治理效率直接影响投资者和管理层的利益。上市公司的治理效率在很大程度上取决于董事会的工作效率，董事结构越合理，其工作效率和效果越好，而董事会规模是影响其董事会结构和工作效率的重要因素。董事会在一定程度上能够保护投资者的利益，当上市公司治理结构相对科学时，董事会规模越大，越能够相对的制约个别董事代表个别股东的利益，以保护公司利益，从而提高公司治理效率和经营业绩，而上市公司治理效率和经营业绩是影响其融资能力的重要因素。另外，当公司治理越合理时，越能够增强投资者的信心，从而更容易获取投资。因此，提出： 　　假设3：董事会规模与上市公司融资能力正相关。 　　三、研究设计 　　（一）样本选择 　　本文通过国泰安数据库选取了上证A股制造业531家公司2011-2013年的数据样本，剔除 ST公司及数据不全的样本，经过整理，最后得到了1321个样本观测值，其中国有企业768个观测值，非国有企业553个观测值，用Stata12软件对其进行统计回归分析。 　　（二）变量与模型设计 　　因变量：资产负债率lev，计算公式lev=总资产/总负债。 　　自变量：管理层持股数lnstoc=管理层持股数量的对数；管理层薪酬lnsal=高管前三名薪酬总额对数；董事会规模board=董事人数对数 　　控制变量：收入增长率growth=本年收入增长额/上年总收入；净资产收益率roe=净利润/股东权益；托宾Q值tq=公司的市场价值/资产的重置成本；现金lncash=期末现金及其等价物对数；公司规模size=公司总资产对数；企业性质属性state，国有即取1，非国有即取0。 　　综述所述，建