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主权债务管理模式选择宏观协调和金融稳定 　　[摘要]近年来的欧美主权债务危机表明，有效的主权债务管理有助于实现政府宏观经济职能和金融系统稳定。通过分析主权债务管理演变的历史经验，本文着重探讨了主权债务管理三种代表性模式选择的理论和现实基础；主权债务管理作为财政货币政策重要的联结点，如何实现主权债务管理与宏观经济政策的有效分离与协调}最后从债务存量、债务结构、投资者结构和债务资本市场结构四个层面分析了主权债务管理影响金融系统稳定的作用机制。 　　[关键词]主权债务管理；模式选择；宏观经济政策；金融稳定 　　[中图分类号]F815.45 [文献标识码]A [文章编号]1671―511X（2014）01―0044―07 　　2008年全球金融危机发生之前，主权债务管理一直被认为是一项纯粹的技术管理工作，对其他经济政策的影响有限且可控。然而随后的欧美主权债务危机及其采取的应对措施改变了主权债务国家各经济政策之间相互作用的机制和强度。为了有效应对危机，各国政府相继出台了大规模经济刺激计划，实施非常规的量化宽松货币政策大量购买政府债券，释放大量流动性。许多发达经济体的主权债务供给规模显著增长，债务余额的平均期限大大缩短，债务水平因此处于数十年来的最高点。最新的流动性审慎监管要求使得银行和其他金融机构对主权债务需求出现结构性变化。近年来，随着欧美主权债务危机规模及其影响的不断扩大，各国央行和政府出台的一系列刺激和救助政策引起了学术界对主权债务管理相关问题越来越多的讨论。所谓主权债务（Sovereign Debt），是指一国以自己的主权信用为担保，通过发行债券等方式向社会借款形成的债务。与主权债务含义相似的还有政府债务（Government Debt），国家债务（NationalDebt）以及公共债务（Public Debt）。由于这三种债务同样都是政府部门以政府信用（主权信用）作为担保进行融资，以未来财政收入作为还本付息的来源12]，所以本文将这三种债务统一纳入主权债务的管理范畴，结合主权债务管理的历史变迁，深入分析主权债务管理的选择模式、主权债务管理与宏观经济政策以及金融稳定的关系。 　　一、主权债务管理的历史变迁 　　主权债务管理最早出现于三百多年前，当时的英格兰银行已代为管理政府债务，瑞典在1789年成立国家债务管理部（National Debt office，NDO）管理中央政府债务。以1988年新西兰政府债务管理部（DebtManagement Office，DMO）和1990年爱尔兰国家财政管理署（National Treasury Management Agency）的成立为标志，主权债务管理逐渐呈现出专业化的发展趋势。数百年来，主权债务是政府用来为战争或其他极端事件融资的重要途径，而如今主权债务的发行更多的是出于对实际投资、医疗、教育等基础设施建设的考虑。主权债务管理随着主权债务的发展历经了两个主要发展阶段，具体如图1所示。 　　（一）传统的分散管理阶段 　　在现代主权债务管理改革发生之前，传统的政府债务由多个政府部门（包括中央银行、财政部、议会和商务部等）共同参与管理。其中，央行通常负责诸如竞价买卖债券以及交易清算等技术要求较高的工作，财政部和议会负责债务管理的策略和执行。当然也有一些国家的央行由于具有相对更大的权力而承担了整个债务管理工作。 　　该阶段的主权债务管理理论方法单一，主权债务的发行和融资决策仅仅基于债务成本最小化的原则，忽视了不同债务组合的总体风险、风险结构以及与财政、货币政策和金融稳定之间的协调。主权债务管理决策权和执行权的职责分离不利于信息传递的速度和质量，分散的管理机制造成了政策目标及框架缺失、部门利益交叉、职责边际模糊，容易导致主权债务的管理混乱，效率不高。 　　（二）现代投资组合管理阶段 　　上世纪80年代以来，全球金融自由化浪潮兴起，金融部门管制不断放松，金融产品创新日新月异，各金融市场因此实现了迅速发展，为货币政策与主权债务管理的权责分离提供了可能。债务管理者可以根据成本目标和风险偏好通过一级市场发行债务工具，中央银行在二级市场实行公开市场操作或者其他独立于一级市场的政策工具实现货币政策目标。随着金融全球化的不断推进，国际资本的跨国流动变得频繁，为了应对金融市场的大幅波动，大量结构复杂的金融产品问世，政府部门需要专业人员帮助他们调整政府资产负债组合的成本和风险特性。同时大量国际投资者为了投资国内证券市场，要求定期披露政府金融头寸，公布透明的债务管理策略，保证与国内投资者同等的市场地位。面对金融市场环境的这些变化，政府部门传统的债务管理框架已经不能有效地处理政府资产负债表风险，各国迫切需要专业化手段实现主权债务组合的高效管理，直接导致了主权债务管理体制的深度变革。因此，上世