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企业融资约束和职工薪酬相关性研究 　　【摘要】本文采用2007―2013年我国上市公司数据，对融资约束与企业职工薪酬之间的关系进行了分析。研究发现，融资约束较少的公司会更加倾向于有更高的职工薪酬支付，同时会抑制企业因为高额现金持有而带来相应的职工薪酬超额支付。企业本身的融资约束也降低了职工工资的薪酬激励效应。 　　【关键词】企业融资约束 现金持有 职工薪酬 薪酬激励效应 　　一、引言 　　近年来我国劳动力成本的上升使得企业职工薪酬成为成本管理的重要内容，引起了社会的广泛关注，也是学术领域重要的研究话题。职工薪酬成本管理也是重要的理论话题，依据美国管理行政学院的调查，职工薪酬成本管理是最重要的工作。职工薪酬成本管理之所以重要，既在于本身数额巨大，又在于能影响作为战略和成本最终驱动因素的人的积极性。正是由于职工薪酬的相对成本的增加，企业在支付大量职工薪酬导致现金流出时，最直接面临的问题是企业所拥有的融资环境现金量，不同融资约束的企业拥有对于企业现金资源不同的筹措调配能力，其支付职工薪酬的能力也显著不同。我国的资本市场目前仍然处于发展中，市场仍有结构性缺陷，这使我国上市公司面临融资约束。当企业面对较高的融资约束时，可能会减少职工薪酬来维持企业其他运营的投资。本文探讨的问题是：（1）企业的融资约束是否会降低企业的职工薪酬支付？（2）企业的融资约束对于企业现金持有和企业高额工资支付的关系是否有调节作用？（3）这种降低职工薪酬支付的行为是企业由于缺少现金而对人力投资不足的表现，还是企业提高了其投资效率减少了职工的高额支付？是否会因为企业的融资约束而直接影响到薪酬的激励效应。 　　二、文献回顾、理论分析与研究假设 　　（一）文献回顾 　　国家金融体系对于经济发展有着重要的作用，而好的金融环境下，企业也面临更少的融资约束，可以缓解企业融资的困难降低企业融资成本。其中，企业的融资约束便是企业融资需求和市场上融资供给的一种矛盾（王彦超，2009）。企业在当下资本市场的环境下，无法通过自身的融资渠道获得足够的现金满足企业投资和运营的需要。企业在资本市场完美假设下，公司的各种融资方式可以完全替代，投资行为与融资方式无关。然而Myers和Majluf（1984）认为，资本市场中的信息不对称可能是部分公司出现融资约束的一个原因。融资约束也表现在企业内部的一些性质，余明桂和潘红波（2010）就发现在我国，国有企业的融资约束要远远小于非国有企业。 　　Fazzari和Petersen（1987）认为企业的资金主要是来自于企业内部和外部，而具有融资约束的企业的资金更多的来自于企业内部，而融资约束较弱的企业则可以通过外部融资和其他的融资手段获得更多的外部资金。石晓军和张顺明（2010）也发现企业利用商业信用来减少融资约束并提高企业的投资效率。这种理论下，没有融资约束使得企业无法按照自己的需要获得资金从而降低企业的效率。另外，有理论认为融资约束本身对于企业来讲，可以提高企业的投资效率，雷鹏（2015）发现融资约束可能提高企业RD费用的利用效率，理论上融资约束会提高企业的边际投资的成本，从而被动的使企业放弃较差的投资机会，提高投资效率。 　　Cronqvist等（2009）研究发现，具有较多控制权的管理层会支付给职工较多薪酬，但是较多的现金流会减少此行为。Pagano（2005）研究发现，当管理层和股东之间的利益冲突较大时，具有高控制权的管理层能够与职工形成天然同盟，从而利用向职工支付高工资，管理层和职工一同去抵御外部的恶性收购。陈冬华，陈富生，沈永建，尤海峰（2011）对上市企业管理层变更过程中的管理层控制权私利获取进行了检验，发现管理层继任后，管理层会显著提高职工薪酬，并且外部来源的管理层提高职工薪酬幅度会大于内部提拔的管理层。步丹璐（2013，2014）认为职工薪酬本身对离职和企业的经济效益都是有重要影响的。 　　Duygan（2015）研究了经济衰退期间的企业融资约束和企业员工失业的关系，发现企业的外部融资约束与企业员工的离职有显著的影响，其中更依赖于外部融资的企业在外部融资约束增加的时候更加倾向于减少雇员从而削减成本。 　　通过文献回顾发现，对于企业融资约束的经济后果并没有比较一致的研究结论，不同的研究显示出不同的结果。对于融资约束，以往的研究多集中在企业的固定资产投资，但是人力资本也有固定资本的特性，不能全部作为变动成本看待。 　　2002年国务院颁布《关于进一步做好职工代表大会民主评议国有企业领导人职工作的意见》，要求充分发挥以职工代表大会为基本形式的企业民主管理制度的积极作用，增加了职工代表大会对国有企业管理层的民主评议功能。2006年《企业会计准则第9号―职工薪酬》也规范了企业关于职工薪酬的核算与披露。而且为维护劳动者和职