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CRT市场信用风险传染机制的研究 　　摘 要：本文依据信用风险相关理论和信用风险转移的已有研究成果，从CRT市场上信用风险本身和CRT交易过程中的潜在风险、信息不对称下微观银行CRT行为中的道德风险和逆向选择问题以及金融监管、货币政策和金融创新等宏观因素波动3个方面对CRT市场上信用风险传染的作用机理和生成机制进行了深入的理论探讨，以期为我国CRT市场发展和理论研究的进一步深入提供新的思路。 　　关键词：CRT市场；贷款银行；借款者；信用风险保护者；信用风险传染；作用机制 　　中图分类号：F830 文献标识码：A 文章编号：1674-2265（2013）10-0028-06 　　近年来，随着证券化工具和信用衍生品的出现，信用风险转移（Credit Risk Transfer，简称CRT）市场得到了快速发展，CRT工具和技术也日趋复杂，已引起了各国金融监管当局、国际组织和学者们的广泛关注，成为理论界和实务界研究的热点。虽然CRT市场的迅速发展给全球金融体系带来了实质性好处，但也带来了新的风险，为信用风险在各市场和行业间传染提供了新的渠道。许多看似不相关的行业也可能变成信用风险的携带者或传播者。鲍尔和约森斯（Baur和Joossens，2006）指出，CRT行为提高了银行间的联系，也使得各市场和参与主体之间联系更加紧密。在这种紧密联系的情况下极易产生信用风险的连锁反应，造成信用风险传染，威胁整个金融体系的安全和稳定。然而，已有的信用风险传染研究仅聚焦在金融系统很小的领域内，到目前为止对CRT市场信用风险传染问题研究只是简单的评述（艾伦和卡莱蒂，2006；桑托斯，2006；奈耶和海德，2010）。因此，对CRT市场信用风险传染研究的深入无疑具有重要的理论和现实意义。 　　一、CRT市场信用风险传染的潜在机制 　　在CRT过程中存在着许多不同类型的风险传染问题。但最明显的就是信用风险相互传染，它主要表现为CRT交易各方在不能履行约定合同的情况下产生的潜在风险暴露引起大面积的信用违约或企业财务危机等，导致信用事件①被触发，造成信用风险在整个CRT市场和参与者之间相互传染。除此之外，CRT过程中产生的法律风险和操作风险也将会引起信用事件发生，导致信用风险恶化，造成信用风险传染。这些潜在风险造成的信用风险传染无疑将会对银行业和金融系统的稳定性产生重要负面影响。 　　（一）交易风险 　　交易风险是指交易双方私下按照交易双方协定的定价方式进行衍生品交易过程中，交易一方发生信用违约甚至公司倒闭时，该衍生品价值可能大幅下降甚至降至为零的风险。交易风险的产生可能会导致交易另一方因信用资产大幅缩水或信用等级大幅下降而出现公司财务危机或信用危机甚至公司倒闭，引起信用事件发生，从而造成信用风险在CRT市场和参与者之间传染。在CRT市场中，交易风险会频频出现，交易中任何一方的信用等级大幅下降、信用资产缩水或公司财务危机等都会引发一定程度和范围上的信用风险传染，2008年美国的次贷危机就是一个很典型的实例。在现实的CRT市场交易过程中，信用风险卖方往往通过CRT工具将其拥有的信用风险转移给投资者（也就是信用风险买方），进而获得一定程度的信用风险保护，实现规避信用风险损失的目的。然而，在CRT过程中也会面临着信用保护卖方（即投资者）无法履约的风险，在信用违约事件发生后信用保护买方无法获得信用保护卖方合同中约定的信用风险损失支付，导致信用保护买方信用资产缩水或财务危机甚至公司倒闭，同时也会导致信用保护卖方信用降级或公司财务恶化甚至公司倒闭，最终这种信用风险会传染给与他们具有业务关联的企业；而信用保护卖方也会面临信用保护买方无法按合同要求支付固定费用的风险，导致信用保护买方信用降级和信用保护卖方的信用资产缩水，进而导致与信用保护买方有关联的企业或其他信用保护卖方发生信用违约。这两种情况均会使得信用风险转移合约的价值大幅下降，造成信用违约或企业间财务状况恶化等信用事件的连锁反应，引发信用风险在CRT市场与参与主体和关联企业之间彼此相互传染，严重时会引发金融危机。 　　（二）法律风险 　　法律风险是指，由于信用风险转移合同在法律范围内无效，或合约内容不符合法律规范，或由于税制、破产制度、法律内容变更等法律方面的原因造成的风险。法律风险的产生可能会导致交易双方信用违约或财务危机甚至公司倒闭等触发信用事件，进而引发信用风险在CRT市场和参与者之间相互传染。在CRT过程中，市场参与者的交易可能处于新旧法律变更时段，合同在旧法律范围内制定，但执行时却是在新法律框架下；市场参与者的交易也可能涉及到法律允许范围之外的金融机构贷款、证券类风险资产等，甚至参与主体是法律范围之外的非金融机构，这些使得CRT过程存在一定程度上的法律风险。同时，不同国家或地区对不同信用