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住房公积金个人住房贷款违约风险的研究 　　摘要：推进住房公积金贷款证券化是改善住房公积金体系流动性的重要手段，也是我国未来构建政策性住房金融体系的可能方向。研究住房公积金贷款的违约风险对于推进其证券化具有重要意义。基于2005-2013年某城市住房公积金贷款微观样本数据，采用生存模型定量考察了住房公积金贷款违约风险的基本特征和影响因素。研究表明，借款人支付能力不足是引发当前住房公积金贷款违约的核心原因，但房屋净权益水平所反映的违约代价也会对住房公积金贷款的违约风险产生显著影响，能够为住房公积金贷款证券化方案设计和风险防范提供重要参考。 　　关键词：住房公积金贷款，违约风险，实证研究 　　中图分类号：F832.45 文献标识码：A 　　文章编号：1001-9138-（2017）10-0064-74 收稿日期：2017-08-22 　　1 引言 　　住房公积金个人住房贷款（简称“住房公积金贷款”），即各地住房公积金管理中心面向住房公积金缴存职工发放的低息个人住房抵押贷款，是我国现行住房公积金制度中包含的最重要的政策性住房金融工具之一。自20世纪90年代住房公积金制度建立以来，住房公积金贷款在支持缴存职工购房方面一直发挥着重要作用。截至2015年年底，全国住房公积金系统累计发放住房公积金贷款2499.33万笔，在全国个人住房抵押贷款中的占比已经达到22.7%（数据来源：住房和城乡建设部、财政部、中国人民银行，《全国住房公积金2015年年度报告》）。但近期相当部分城市住房公积金系统流动性不足的问题快速凸显，上海、杭州、南京等城市住房公积金贷款率已经接近甚至超过100%，成为制约住房公积金贷款乃至整个住房公积金系统进一步发挥作用的主要瓶颈（数据来源：各城市住房公积金年度报告。公积金贷款率（俗称个贷率），等于年末住房公积金贷款余额除以年末住房公积金缴存余额）。 　　为改善住房公积金体系的流动性，提高住房公积金贷款的发放能力，2014年10月住建部与财政部、人民银行联合颁布的《关于发展住房公积金个人住房贷款业务的通知》（建金〔2014〕148号），就明确提出了“积极探索发展住房公积金个人住房贷款资产证券化业务”的要求，武汉、上海等城市随后进行了住房公积金贷款证券化试点。2015年11月国务院法制办公开征求意见的《住房公积金管理条例（修订送审稿）》中，也增加了可以“发行住房公积金个人住房贷款支持证券”的相关规定。 　　然而，从国外个人住房抵押贷款证券化的经验来看，对标的贷款的违约风险特征和主要影响因素的深入研究和准确把握，是证券化过程中开展信用增级方案设计、资产风险定价等工作的基础。但目前国内关于个人住房抵押贷款违约风险的研究整体上仍处于起步阶段，尤其是针对住房公积金贷款违约风险的定量研究几乎仍是空白，存在着理论研究与实践需求之间的明显脱节。 　　为此，基于中国某城市住房公积金贷款的微观数据（应数据提供单位要求，论文隐去数据来源城市的名称），对住房公积金贷款违约风险的基本特征和微观规律进行实证研究。 　　2 文献回顾与理论假设 　　2.1 文献回顾 　　国外关于个人住房抵押贷款违约风险的研究主要从理论和实证层面揭示影响借款人违约的关键因素。根据已有文献，整体上可将这些因素划分为支付能力因素和权益因素两类。 　　支付能力因素反映借款人在还款过程中由于出现财务困难而被迫违约的可能性。许多实证研究表明，还款收入比（Payment-to-income ratio）（还款收入比等于抵押贷款分期还款额除以借款人的家庭收入）或家庭债务相对于家庭财产的比重越高（Williams等，1974；Elmer和Seelig，1999），家庭资产或储蓄越少（Gerardi等，2013；Tian等，2016），借款人违约的可能性越大；而还款过程中遭遇失业、收入降低等触发事件也会显著提高违约概率（Gerardi等，2013；Tian等，2016）。此外，Gardner和Mills（1989）、Gerardi等（2013）?提供了由于离婚、疾病或死亡等触发事件导致逾期和违约的经验性证据，但相对于其他因素而言并不十分重要。 　　权益因素反映借款人在还款过程中由于房屋价值下跌而选择策略违约的可能性。对于理性的借款人，当房屋的净权益为负――即房屋价值下跌到抵押贷款价值（扣除交易成本）以下时，主动选择违约可以增加其财富水平（Vandell和Thibodeau，1985；Foster和Order，1985）。实证研究中，Schwartz和Torous（1993）利用初始贷款价值比（Initial loan-to-value ratio）（初始贷款价值比等于贷款发放时的贷款额度除以房屋价值。初始贷款价值比越高，在还款过程中出现负权益的可能性越大，违约概率越