债权人能够影响高管薪酬契约的制定_省略_于我国上市公司债务成本约束的视角_熊剑.pdf

主题文章公司治理 债权人能够影响高管薪酬契约的制定吗 ——基于我国上市公司债务成本约束的视角* ○ 熊 剑 王 金 摘要 我国上市公司高管薪酬制度改革正逐步推进， 也就是说，当管理者外部监督机制比较严格时，公司可以 72 家央企也于2015 年1 月1 日正式公布并实施最新薪酬 适当降低其薪酬和业绩之间的敏感性，而债权人的监管 改革方案，而此时我国债权人法律保护亦不断完善，到 [1] 和约束便是公司众多外部监管机制之一。 底债权人对公司高管薪酬契约制定有何影响呢？本文基于 ② 有调查显示， 银行及金融信贷机构、债券投资者等 债务成本约束视角，利用近十年我国A 股上市公司的数 公司债权人作为理性经济人，通过经理人薪酬契约传递 据，实证研究了债权人对公司高管薪酬激励契约产生的影 的信息对公司及经营者实施监管，并采取相应对策，诸 响，结果发现：（1）当公司债务成本增加时，高管薪酬 如提高债务利息、缩短债务期限、增加限制性条款等保 与业绩之间的敏感性会降低，债务成本与高管薪酬—业 护自己的利益，最终导致公司债务成本提高。因此，在我 绩敏感性显著负相关；（2）进一步通过产权差异研究发 国债务融资工具单一、企业负债资金来源局限的情况下， 现，相对于民企，在国企中债务成本对高管薪酬—业绩 [2] 公司亦不得不关注债权人对公司治理的潜在影响。 敏感性的降低作用更为显著。研究结论表明，中国的上市 同时，在债权人法律保护方面，2013 年出台的《上 公司债权人能够对公司的治理决策产生影响，企业在制定 市公司监管条例》中对债权人利益及监管、中小投资者 管理人员薪酬契约时会考虑债权人的利益，并且在国企中 保护等方面进行了规定，这也是我国监管部门在加强债 会表现得更明显，债权人对高管薪酬激励在一定程度上 权人等投资者立法保护方面的有益尝试。自 2009 年 9 能够起到外部监管及治理的作用，其监管作用的大小会因 月16 日国家出台央企“限薪令”后，我国的企业薪酬制 债务成本的高低和产权性质而有差异。 度改革已成必然之势。在这样的经济发展大环境下，值 关键词 激励契约；债务治理；债权人监管 得我们思考的问题是 ：作为公司重要的投资者及外部监 * 本文受国家自然科学基金项目资助 管人之一的债权人，能够影响公司高管薪酬契约的制定 吗？针对我国企业特殊的产权性质、不同的债务成本约 引言 束，高管激励又会有何反应？ 2015年1月1日，《中央管理企业薪酬制度改革方案》 基于此背景，本文选取 2006-2014 年我国 A 股上 正式公布实施，改革首批涉及 72 家央企，包括中石油、 市公司为研究样本，研究债务成本（主要是银行借款成 中石化、中国移动等组织部门任命负责人的 53 家央企， 本）与高管薪酬契约之间的关系，并检验企业产权性质 ① 以及其他金融、铁路等 19 家企业。 然而，薪酬改革是 差异对二者关系的影响。研究发现，债务成本越高（约 否就能真正解决本质的问题呢？在现代企业“所有权与 束越大），则高管薪酬—业绩敏感性越低，作为一种公 经营权分离”特征下，高管激励和约束被认为是影响公 司的外部监管，债权人通过债务成本能够在一定程度上 司治理水平的重要机制，合理高效的薪酬契约就是将高 作为公司治理的一种替代 ；相对于民企，在国企中，债 级管理人员的薪酬与公司绩效紧密结合。因此，管理者 务成本对降低高管薪酬—业绩敏感性作用更显著，说明 外部监管和约束同薪酬激励一样，都