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公司债务治理效应总结 　　[摘要]公司治理是近代理论界和实务界共同关注的热点问题。负债融资作为现代企业融资的重要方面,是广义公司治理的必要因素。本文就债务的治理效应进行了理论综述,并在此基础上对我国上市公司债务治理效应现状与原因进行了综述分析。 　　[关键词]负债融资;治理效应;综述 　　 　　公司治理是近代理论界和实务界共同关注的热点问题。Blair(1995)认为公司治理有狭义和广义之分,狭义公司治理(即公司内部治理)指董事会的功能、结构,股东权利等公司内部的制度安排,广义的公司治理指公司控制权和剩余索取权分配的一整套法律、文化和制度安排。张维迎(1999)认为,资本结构(融资结构)是公司治理结构最重要的一个方面,公司治理结构的有效性很大程度上取决于资本结构。青木昌彦(1995)认为,融资结构之于现代公司的重要性,不仅体现在融资成本和市场价值方面,更重要的是影响着公司治理。所有这些观点表明,负债融资作为现代企业融资的重要方面,已构成广义公司治理的必要因素。本文就债务的治理效应进行了理论综述,并在此基础上对我国上市公司债务治理效应现状与原因进行了综述分析。 　　 　　一、 债务治理效应的理论综述 　　 　　(一) 债务的税盾效应 　　根据美国著名财务学者莫迪格莱尼和米勒的MM理论,有债务公司的价值等于有相同风险但无债务公司的价值加上债务的节税收益。也就是说,公司举债后形成的债务利息可以计入财务费用,符合税法相关规定的,可以作为抵减项目在税前予以扣除,起到了利润分配所不能的税盾效应,形成节税利益,由此可以增加公司的净收益,从而提高公司的价值。随着公司债权比例的提高,公司的价值也会提高。当然,随着公司债权比例的提高,公司的风险也会上升,因而公司陷入财务危机甚至破产的可能性也就越大,由此也会增加公司的额外成本,降低公司的价值。 　　(二) 债务的财务杠杆效应 　　财务杠杆也称筹资杠杆,是指企业在筹资活动中对资本成本固定的债权资本的利用。在企业资本规模和资本结构一定的条件下,企业从息税前利润中支付的债务利息是相对固定的,当息税前利润增多时,每1元息税前利润所负担的债务利息会相应降低,扣除企业所得税后可分配给企业股权资本所有者的利润就会增加,这就是企业债务给企业所有者带来的额外收益。当然,由于企业债务这一财务杠杆的作用,当息税前利润下降时,税后利润下降得更快,从而给企业股权资本所有者造成财务风险。 　　(三) 债务的代理成本降低效应 　　融资结构理论的开创者詹森和麦克林( Jensen Meckling, 1976) 通过构建一个代理成本模型进行分析, 指出如果公司总体投资额和经理层的投资额保持不变, 当公司增加债务融资时,经理拥有的股权比例相对提高,收益增加,促使经理层与股东的目标趋于一致,从而缓和股东说经理层的冲突,降低代理成本, 进而优化公司的治理。詹森( Jensen, 1986) 在他另一篇论文中指出, 公司债务可以抑制经理滥用现金流的行为。由于债务合约的存在,清偿到期债务本金与利息对支出企业的自由现金流量( Free Cash Flow)具有硬约束,这将抑制经理人的道德风险,迫使经理遵守承诺在未来支付现金流量, 从而减少企业自由现金流量, 进而减少公司的代理成本。 　　格罗斯曼和哈特( Grossman Hart,1982)则将债务视为一种担保机制。随着公司债权比例的提高,公司的财务风险也会不断上升,因而公司陷入财务危机甚至破产的可能性也就越大。对陷入财务危机的企业的处理可能有两种方式:一种是清算,即把企业的资产分开卖掉,或整体出售,拍卖所得按法律规定的债权优先原则分配,此时在位经理往往也被“清算”出企业;另一种是重组,即通过诸如债权变股权、延期债务、豁免债务本金和利息、注入新的资本等途径重新安排债务;也可通过剥离不良资产,引入新的管理制度,改变经营方向及采用更合适的生产技术。企业重组也可能包括更换企业的管理人员。因此,由于债务可能导致的企业破产威胁会促使经理多努力工作,少个人享受,并且可以抑制经理的过度投资行为,做出更好的投资决策,从而降低代理成本。哈里斯和雷维吾(Harris Raviv, 1990)指出,在停业清算对股东更有利的情况下,经理仍希望继续当前的企业运营,这种冲突可以通过债权人强迫进行停止清算而得到缓和。 　　(四) 债务的信号传递效应 　　罗斯( Ross, 1977 ) 在其建立的“激励一信号”模型中引入了管理者的行为。管理者选择企业的杠杆率从而确定企业的融资结构, 外部投资者将企业的杠杆率当作企业质量好坏的信号, 观察到企业传递的信号后再评价企业的价值。罗斯从分析中得出企业的市场价值与企业的杠杆率正相关的结论。利兰德和派尔(Leland Pyle) 认为,企业