卖空限制下非流通资产的定价1PricingofIlliquidAssets-郑振龙.PDF

卖空限制下非流通资产的定价1 Pricing of Illiquid Assets under Short Sale Constraints 林海 郑振龙 厦门大学经济学院金融系、王亚南经济研究院 作者简介： 林海，男，1977 年 10 月出生，汉族，福建连江人，金融学博士，厦门大学金融系和王 亚南经济研究院讲师，美国康乃尔大学经济系访问学者，新加坡管理大学访问教授和访问学 者，研究方向为资产定价、金融工程和风险管理，在 Journal of Financial Markets 、《经济学 季刊》、《金融研究》、《世界经济》等国内外刊物发表论文近30 篇，出版一本专著，改编一 本教材，为 Journal of Business and Economics Statistics (JBES), Journal of Banking and Finance (JBF), 《经济学季刊》等担任匿名审稿人。通讯地址：厦门大学金融系，厦门， 361005 。 联系电话：0592-5914484。电子信箱：cfc@ 。 郑振龙，男，1966 年 3 月出生，福建平潭人，金融学博士，厦门大学金融系和王亚南经 济研究院教授，美国加州大学洛杉矶分校富布莱特学者，英国伦敦经济学院高级研究学者， 厦门大学王亚南经济研究院副院长，在《金融研究》、《管理科学学报》、《世界经济》等 重要学术刊物上发表 100 多篇论文，研究方向为资产定价、金融工程和风险管理。联系地址： 厦门大学金融系，361005 ；联系电话：0592 －5920921电子信箱 zlzheng@ 。个人主页：. 1 感谢与美国加州大学洛杉机分校 (UCLA) F. A. Longstaff 教授的讨论。感谢教育部新世纪优秀人才支持计 划和厦门大学王亚南经济研究院 2005 年科研资助计划的资助。论文完成于合作者林海在美国康乃尔大学经 济系，合作者郑振龙在英国伦敦经济学院（LSE ）访问期间。当然，文责自负。 1 卖空限制下非流通资产的定价 Pricing of Illiquid Assets under Short Sale Constraints 内容提要：本文利用马尔科夫决策过程的随机动态规划原理，在 Kahl, Liu Longstaff (2003) 的模型框架下引入卖空限制，分析了存在卖空限制条件下非流通资产的定价问题。 定价结果表明，市场是否存在卖空机制，其非流通资产的价值会有很大的差异。当卖空受到 限制时，其非流通资产的折价比例要高于允许卖空条件下的折价比例。本文对非流通资产的 分析框架可以运用于对中国非流通股的定价。 关键词：非流通资产、资产定价、卖空限制 JEL 分类号：G12 Abstract: This paper applies the Stochastic Dynamic Programming theory of Markovian Decision Process (MDP) to price illiquid assets under short sale constraints following the framework of Kahl, Liu Longstaff (2003). The pricing results show that prices of illiquid assets are different depending on whether there are short sale constraints in the market. If the short sale is constrained, the discount ratios of illiquid assets will be higher than those under no short sale constraint. The framework