第6部分16财务杠杆和资本左结构政策.pptVIP

* The cash flow to all stakeholders is made up of cash flow to stockholders plus cash flow to bondholders. * 投资者的全部现金流量 杠杆公司比无杠杆公司交的所得税少 因此，杠杆公司的负债与权益之和比无杠杆公司的权益更高。 这就是不同的切法能使公司价值这块饼显得更“大”——政府从这块饼中拿走的更少了！ S G S G B 无杠杆公司 杠杆公司 * 总结: 无税时 在无税环境下，公司价值不受资本结构影响 这就是MM 命题 I: VL = VU 命题I之所以成立是因为股东可通过自制杠杆自由地抵消公司的负债权益之比差别的影响 在无税环境下，MM命题II说明使用财务杠杆可增大股东的风险和期望收益率。 * 总结：考虑税时 在有税、但不存在破产成本的环境下，财务杠杆能增大公司的价值 这就是 MM 命题I: VL = VU + TC D 在有税的环境下，MM 命题II说明财务杠杆能增加股东的风险和期望收益率： * 16.5 财务困境成本 破产风险与破产成本 破产可行性的存在对公司价值会产生负面影响 但是减少公司价值的并不是破产风险本身 而是与破产有关的成本 这些成本是需要由股东承担的 * 16.5.1 财务困境成本的说明 直接成本 法律成本与管理成本 间接成本 经营能力受到影响（例如，会失去定单） 代理成本 利己策略1: 冒高风险的动机 利益策略2: 投资不足的动机 利益策略3: 撇脂 * 例：财务困境中的公司 资产 BV MV 负债 BV MV 现金 $200 $200 长期负债 $300 固定资产 $400 $0 权益 $300 合计 $600 $200 合计 $600 $200 如果这家公司现在就清算，会怎么样？ 债权人得到$200，而股东什么都得不到。 $200 $0 * 利己策略1: 冒高风险 赌局 概率 得到 大赢 10% $1 000 大输 90% $0 投资成本为$200 (公司的全部现金) 必要报酬率为 50% 这场赌局的期望现金流量为 = $1 000 × 0.10 + $0 ×0.90 = $100 NPV = –$200 + $100 (1.50) NPV = –$133 * 利己策略1: 冒高风险 投资人在这场赌局中的期望现金流量为： 债权人的 = $300 × 0.10 + $0 ×0.9 = $30 股东的 = ($1000 – $300) × 0.10 + $0 ×0.9 = $70 如果不参与赌局，债权人的期望现值 = $200 如果不参与赌局，股东的期望现值 = $0 $20 = $30 (1.50) 参与赌局后债权人的期望现值 $47 = $70 (1.50) 参与赌局后股东的期望现值 * 利益策略2: 投资不足 假定一项政府资助项目保证在1年后能有$350的现金流量 投资成本为$300 （公司现在只有 $200了）, 因此为投资该项目，股东还必须再投资 $100 必要报酬率为 10% 应该接受这个项目吗？ NPV = –$300 + $350 (1.10) NPV = $18.18 * 利益策略2: 投资不足 该政府资助项目的期望现金流量为： 债权人可期望的 = $300 股东可期望的 = ($350 – $300) = $50 不投资该项目时债权人可期望的现值= $200 不投资该项目时股东可期望的现值 = $0 $272.73 = $300 (1.10) 投资项目后债权人可期望的PV: – $54.55 = $50 (1.10) 投资项目后股东可期望的PV: – $100 * 利益策略3: 撇脂 支付额外股利 假定前例中的公司向股东支付 $200股利，这将导致公司发生清算，债权人什么也得不到，但前任股东却受益匪浅 不过这类策略通常会违反债券契约的规定 增加股东和/或管理层的津贴 * 16.6 最优资本结构 债务的抵税好处和因债务带来的财务困境成本之间是相互权衡的 但要用一个精确而严格的公式来表达它，则是很困难的 找到一个最优点，在这一点上，每1美元的债务所产生的税盾好处正好等于提高财务困境概率的成本。 * 最优资本结构 负债水平 (B) 公司的价值 (V) 0 债务税盾的现值 财务困境成本的现值 存在公司所得税和 负债情形下MM公 司的价值 VL = VU + TCB V = 公司的实际价值 VU = 无负债公司的价值 D* 最大公 司价值 最优债务额 * 16.7重提馅饼理论 可将所得税和破产成本看做对公司现金流的另一类要求权 用 G 和 L 分别表示