投资学第19章 财务报表分析.pptVIP

19.3 股本收益率（ROE） 税息前收益 总资产收益率 ＝税息前收益/总资产 If there is no debt or ROA = r, ROE will simply equal ROA(1 - t). If ROA r, the firm earns more than it pays out to creditors and ROE increases. If ROA r, ROE will decline as a function of the debt-to-equity ratio. A公司 B公司 A、B两家总资产为1亿的公司，若税息前利润(EBIT)相同，但财务杠杆不同，B公司债务融资4000万，利率8%，有320万美元的利息费用，A公司无负债，税率同为40％。 19.4 ROE的分解 杜邦系统（Du Pont system） 营业利润率 资产周转率 税收负担 利息负担比率 杠杆率 (1)(3)(4)不受资本结构的影响,(2)(5)受资本结构的影响 A公司 B公司 A公司 B公司 A公司 B公司 股本收益率＝税收负担×利息负担×营业利润×资产周转率×杠杆率 由于 资产收益率＝营业利润率×资产周转率 复合杠杆率因子＝利息负担×杠杆率 所以 股本收益率＝税收负担×资产收益率×复合杠杆率因子 财务分析实例 资产收益率(ROA)保持不变，但ROE不断下降，原因使用了不适当的财务杠杆。 大量的短期债务 2005 2006 2007 2005 2006 2007 新资产不能产生足够的现金流来支持由债务产生的额外的利息负担！ 财务政策分析 财务报表是公司重要政策的主要信息公布渠道，也是投资者进行重大投资决策的主要信息源。 公司的四大基本财务政策 资本结构政策 股利政策 资本运营政策 投资政策 损益表 资产负债表 现金流量表 股利政策 股东利益至上 是否发放股利？ 如何发放股利？ 投资政策 ——提高投资收益 如何寻求投资机会？ 项目投资效益如何？ 营运资本政策 ——提高资产流动性 如何减少应收账款？ 降低库存和预付款？ 资本结构政策 ——适度负债 如何发挥负债收益？ 如何控制负债风险？ 财务 战略 经济附 加值 可持续 增长 财务报表 分析 财务报表 分析 公 司 价 值 财务报表分析 财务政策分析 1. 资本结构政策：MM定理 资本结构的含义 资本结构与公司价值的关系 现代资本结构理论肇始于Modgiliani和Miller在1958年发表于American Economic Review的“ The cost of capital, corporation finance and the theory of investment”一文。之后众多金融学家循着MM理论的思路，在逐步释放MM理论诸多假设条件的基础上，发展了现代资本结构理论，较具代表性的有权衡理论等。至于新资本结构理论，其产生与发展也是建立在放松MM理论基本假设的基础上[更注重从信息经济学角度诠释资本结构问题]。因此，资本结构理论的历史沿革表明，现代资本结构理论与新资本结构理论是伴随着MM理论假设前提的不断释放而产生和发展的。 1.理论假设 信息完全、充分竞争的、市场环境是无摩擦[frictionless]； 企业不存在所得税； 企业不存在破产成本[bankruptcy cost]：购买企业的负债 [即购买企业发行的债券或向企业贷款]的收益率就等于无风险收益率； 企业的经营风险可用息税前收益EBIT衡量,具有相同经营 风险的企业处于同一风险等级；且投资者对企业未来的 EBIT预期一致 ?资本结构和公司价值无关 MM定理的修正：考虑企业所得税的情况 企业负债会因为税盾[tax shield]的作用而增加企业的价值，因此，企业的负债越多、企业价值越大。 后续理论发展：权衡理论 公 司 价 值 Ve FA TB Vs Vu 0 D* K 负债比率 2. 股利政策 股利政策的含义； 股利政策与公司价值的关系： （1）股利无关论: MM;企业价值取决于企业的基本盈利能力和风险程度，与股利政策无关（股东对现金股利和资本利得没有偏好） （2）“手中之鸟”理论(bird-in-hand)：Gordon and Lintner认为股东偏好现金股利，股利越多、投资风险越小，公司价值越大 （3）纳税差异理论：股利税率高于资本利得税率；股利支付率越高、股东要求报酬率越高、企业价值越小 （4）信号假说：MM理论认为企业不愿意调整股利发放，除非管理层预测到未来前景变化。 （5）代理成本理论：企业既发放股利还要发行新股筹集资金？发行新股的成本高于留存收益再投资成本。 低 中 低 短缺 现金 流量 有 高 高 充裕 无 盈利 能力 未