新绩效衡量指标与股票报酬关联性之研究.pdf

台 灣 管 理 學 刊 第 5 卷 第 1 期，2005 年 2 月 101  新績效衡量指標與股票報酬關聯性之研究 呂麒麟 長榮大學企業管理學系副教授 陳玉欣 崑山科技大學企業管理研究所碩士 摘要 一套有效的績效評估方法不僅能協助投資人制定買賣決策，亦可用來衡量公 司價值，進而可以幫助經理人擬定改善公司績效決策，創造公司價值或避免公司 價值的流失。而與公司價值變動最攸關的會計資訊為盈餘，故傳統上亦發展出一 套以盈餘為主的績效衡量指標，唯此類傳統指標完全忽略權益資金成本及公司風 險（Ehrbar, 1998 ），針對此點，近年來逐漸發展出異於傳統的評價方法來評估公司 的真正價值，以「現金流量投資報酬率」（CFROI® ）及「經濟附加價值」（EVA® ） 最受到廣泛討論與注意（Madden, 1998; Stewart, 1991 ）。唯相關的比較與討論仍 少，本研究即根據上述論點，探討 CFROI 、EVA 及其他績效衡量指標在臺灣股市 中對股票報酬的解釋能力，以說明資金成本觀念在績效衡量指標及市場評價之重 要性。實證結果發現以 EBEI 及 CFROI 對股票報酬的解釋能力為較優，其次為 EVA 、RI 及 CFO 。而在考慮資金成本的方法中，CFROI 明顯較 EVA 更具資訊內 涵，當公司管理者及投資大眾以盈餘評估企業經營績效的同時，CFROI 較 EVA 更 適合作為績效衡量的參考指標，在依公司特性進行的敏感性分析中，CFROI 仍明 顯優於 EVA ，與上述結果一致。 關鍵詞：現金流量投資報酬率、經濟附加價值、績效衡量指標 壹、導論 一經營成功的企業，其經理人利益、董事會利益及投資人利益必趨於一致， 以創造企業價值為其共同目標，公司價值的分析是一個過程，它的產出是對企業 真實價值的評估，因此，一套有效的績效評估方法不僅能用以支持投資人買進賣 出的決策，亦可用來衡量企業價值，進而幫助經理人擬定改善績效指標的方針， 創造企業價值或避免企業價值的流失。 近年來，紐約史登史都華財務顧問公司（Stern Stewart Co. ）將經濟附加價  致謝 ：作者感謝台灣管理學刊兩位匿名審查人提供的寶貴意見；惟本文若有任何謬誤， 當屬作者之責。 101 102 新績效衡量指標與股票報酬關聯性之研究/ 呂麒麟、陳玉欣 值（Economic Value Added, 簡稱 EVA ）的名稱註冊登記，並宣稱EVA 可取代盈 餘，成為內部管理的績效衡量指標及外部報導之財務績效衡量指標，Ehrbar （1998）及 Stewart （1991）明確指出 EVA 是一個優於盈餘的績效衡量指標，能 協助管理者及投資人透視真正的經營績效，而 Stewart （1994）的研究結果亦顯示 EVA 為衡量財富創造的最佳衡量指標，簡言之，EVA 就是針對一般人認為利潤及 每股盈餘（earning per share, EPS ）即代表公司績效時，提醒管理者及投資人同時 須對資金成本做一考量，所以 EVA 可謂是結合股東、客戶及管理者的最大利益來 共同透視經營成果之衡量指標。Lehn Makhija （1997）及 Chen Dodd