论企业融资构造的最好抉择.docxVIP

论企业融资构造的最好抉择 　　内容提要融资是企业经营活动的先导和重要环节，企业的总资产，按融资的来源可分为债务融资和股份融资两部分。 　　在其他条件既定的情况下，如何确定这两部分的比例，才能使所有者的投资实现风险与收益的最优组合？笔者以此为出发点，考察了各种资产结构条件下期望收益率、风险以及风险偏好的关系，建立了该模型。 　　第一部分为了便于分析，需要作出与该模型有关的假定条件1、根据融资来源，融资手段可分为债务融资和股份融资。 　　所以有下式融资总量=债务融资量直接融资量+股份融资量间接融资量2、假定融资总量一定，在此前提下展开讨论。 　　3、股份融资中，假设某一所有者主体占有绝大部分的股份，那么他就是企业利益的最大相关者，也是风险的最主要承担者，并且同时也是企业的决策者特别是在融资方式的决策方面。 　　所以，该所有者是全部股东利益的代表者和执行者。 　　下文中直接称其为所有者，以下所有分析都是从其利益出发的。 　　4、企业所有者在决定融资方式的组合时，应符合理性人的选择即收益对风险的边际替代率是递减的。 　　5、无论经营状况如何，企业都必须按约定向债权人支付债务利息即债权人风险为0。 　　6、假定税收为0。 　　第二部分引入以下几个变量，以便于建立模型。 　　1、为融资总量；为债务融资量；为股份融资量。 　　2、=，为反映资产结构的变量，这里称之为资产的融资结构系数一般地，0。 　　本文的任务就是分析该变量是如何决定的。 　　3、为债务的利息率，表示债权人应从企业索取的回报率。 　　一般的，其值是事前决定而外生的，这里假定为一个定值。 　　4、为融资总量的收益率偿付债务利息以前的，其直接反映了一个企业运营状况的好坏。 　　一般的，与无关5、为所有者的投资收益率，直接地取决于两个因素和两个变量。 　　引入以上变量后，可以得到以下结论=+1=2第三部分在以上结论及假定的基础上，导出与的关系模型因为=?—?3又由1式得=—4把4式代入3式，得=[?——?]即为=—+5又因为==—所以+1=6把6式代入5式，得=+1?—+7下面是对7式的一点说明对7式求偏导，可得=+10因为0可见一个单位的波动，会带来的大于一个单位的波动；且值越大，相对于的波动就越大。 　　也就是说一定幅度的波动，由于值的存在，会带来更大幅度的波动，从而对所有者的风险起到了放大的作用。 　　第四部分基于以上的前提和结论，导出债务—股份市场融资曲线，并对其进行有关的说明。 　　这条曲线是各种值情况下所有者期望收益率与承担风险的组合。 　　以下几点需先做说明1、以的期望值来衡量所有者的收益率，表示为，即各种可能收益的加权平均数。 　　2、风险是所有者投资的收益遭受损失的可能性，即各种可能的收益与期望收益之间的离差。 　　这里用б来描述与相对应的风险。 　　由7式得=+1—+8令=,则8式可变为=+1—+即为=+1?—?9由7式又得=+12?10从而有б=+1?б11令б=，则11式变为б=+1?12下面，以为纵轴以为单位，以б为横轴以为单位，建立平面直角坐标系。 　　由9、12两式得=+1?—?*①13=+1?*②14消去上式中的值=-1，得债务—股份市场融资线方程为=—?+15如图1所示，射线即代表债务—股份市场融资线点代表值为0的极端情况，即融资总量中不含负债。 　　由17式，参照图1，可发现当=′=0时，││=—1?18对上式的说明=1，2，3……。 　　-1代表与或点对应的值。 　　可见，在相同的风险条件下，曲线上的期望收益率与′曲线存在着一种有规律的差距，这个差距与成正比。 　　具体来说，值每增大一个单位，两者之间的收益率差距就增大个单位。 　　因此，随着值的增大，与′在收益率上的差距也越来越大。 　　在此情况下，把所有者这种因债务融资而产生的收益率的损失称为债务融资的收益率的损失，用││来表示。 　　角度二相同收益率下，风险不同的分析。 　　根据14、16式以及由图1，在同样的收益率0条件下即=′=0，此时有││=—′=—′-1=—?=+1?—[+1?—??]即此时││=—′=??-1019对上式的说明=1，2，3……。 　　-1代表与或点对应的值。 　　上式的意义是所有者为了使自已得到相同水平的收益率，分别用、′两种方式融资，则其承担的风险情况是前者比后者大。 　　而且，值每增大一个单位，两者的风险差距就随之增大??个单位。 　　在此情况下，把所有者这种因债务融资而产生的风险增大称为债务融资的风险代价，用││来表示。 　　第六部分有关的重要结论。 　　下面用第四、五两部分的结论来描述最优选择点的产生。 　　企业融资是为了获得资本的流动性。 　　为此，必须付出两种代价，即