银行业2019年中期投资策略：ROE继续寻底，估值长期发散.docxVIP

第 PAGE 1 页 共 NUMPAGES 3 页 目录 行业整体基本面稳健，ROE 仍在寻底阶段 4 全年行业整体业绩增速中枢预计 6% 4 宽信用进行时，规模扩张稳步加快 4 负债重定价红利临近尾声，息差难免回落 5 中收长期或延续改善，但节奏料趋缓 6 信用环境有改善，资产质量压力缓和 8 费用预计继续走高，集约化效应渐显 10 ROE 仍处于寻底阶段，个股有所回升 10 银行估值分化探讨：盈利模式的视角 12 当前 PB 隐含的 ROE 中枢过于悲观 12 十年间银行估值分化加剧 13 发散还是收敛？银行增长的三种路径 13 市场集中度持续下降，提升 RORWA 难度增加 15 战略转型方向多元，估值分化长期发散 16 投资建议：看好盈利模式更强的银行 18 图表目录 图 1：上市银行整体业绩归因分析 4 图 2：商业银行整体规模扩张增速 4 图 3：上市银行整体规模扩张增速 4 图 4：货币政策环境处于相对宽松周期 5 图 5：银行整体息差水平面临见顶回落压力（%） 5 图 6：分类型看，19Q1 股份行与城商行息差仍扩张 5 图 7：一季度上市银行整体非息业务收入同比增长 30.19% 7 图 8：一季度上市银行整体手续费及佣金净收入同比增长 13.17% 7 图 9：非金融石化类上市公司现金流承压 9 图 10：上市银行（2018）总体不良净生成率较前一年回升 9 图 11：上市银行（平均）拨备覆盖率水平提升 9 图 12：今年以来，社融增速震荡回升，信用环境逐步修复改善 10 图 13：一季度上市银行整体业务及管理费同比增长 8.08% 10 图 14：一季度上市银行整体成本收入比较去年同期下降 10 图 15：商业银行整体净利润增速自 2010 年以来随经济同步下台阶 11 图 16：商业银行整体 ROE 水平仍处于下行通道中 11 图 17：上市银行个股 ROE 情况 12 图 18：银行负债难度增加（单位：%） 15 图 19：中国存贷市场行业集中度仍在下降 16 图 20：中国银行业利润集中度快速下降 16 表 1：一季度上市银行整体息差延续回升，国有行先行见顶回落 5 表 2：2018 年上市银行非保本理财规模（单位：亿元） 7 表 3：上市银行整体不良率水平继续下降，不良余额有所上升 8 表 4：上市银行整体潜在不良暴露风险下降 9 表 5：上市银行（24 家）整体 ROE 杜邦分析 11 表 6：长期 10%的 ROE 对应银行 1.2 倍 PB 12 表 7：当前 A 股银行整体 PB 估值隐含的长期 ROE 为 8% 12 表 8：A 股上市银行十年来估值大幅下挫，平均跌幅超过 70% 13 表 9：上市银行 RORWA 也出现了大幅下滑 14 表 10：银行主要业务模式利弊分析 17 行业重点上市公司估值指标与评级变化 19 行业整体基本面稳健，ROE 仍在寻底阶段 全年行业整体业绩增速中枢预计 6% 相较于年初时点，当前影响银行基本面的核心矛盾，即资产端“质、价”压有新变化， 展望下半年，尽管银行负债端重定价红利临近结束，未来息差或难免趋于收窄，但短期影响或有限；更重要的是，宽信用政策效果逐渐显露之下，资产端“质”压将有明显减小，进而从成本端有效缓解业绩压力；此外，伴随银行在宽信用过程中规模扩张加快、以及资管新规对中收影响见底回暖，我们判断全年上市银行整体业绩增速大概率将继续保持平稳态势，增速中枢在 6%左右。 规模息差非息费用拨备 税收及其他 归属净利润图 1 规模 息差 非息 费用 拨备 税收及其他 归属净利润 10% 5% 0% -5% -10% -15% 18Q1 18H1 18Q3 2018 19Q1 2019E 资料来源：Wind, 宽信用进行时，规模扩张稳步加快 宽信用仍在进行时，银行规模扩张有望稳步加速。自去年年中，货币政策转向结构性宽松，以对冲宏观经济下行压力及信用风险后，作为承担向实体投放信用的主力，银行资产规模扩张步伐自 2016 年底去杠杆以来逐步见底回升。当前整体宏观内外部环境仍面临较多的不确定性因素，货币政策亦维持相对宽松的状态，我们认为，下半年银行规模扩张仍有望继续保持平稳加快的节奏，但上行幅度或有限。 资产增速（上市银行）图 2：商业银行整体规模扩张增速 图 3：上市银行整体规模扩张增速 资产增速（上市银行） 资产增速（银保监会，%） 资产增速（银保监会，%） 21 18 15 12 9 6 3 201 201 4-01 201 4-04 201 4-07 201 4-10 201 5-01 201 5-04 201 5-07 201 5-10 201 6-01 201 6