《财务管理》15 公司价值评估（国家级课程）.ppt

2008-04-18 《公司理财》 刘淑莲 孙晓琳 公司价值评估与管理 主要章节 公司价值评估 学习目的 了解公司价值决定的基本因素 掌握股权自由现金流量和公司自由现金流量的调整方式及其相互关系 熟悉自由现金流量、增长率与折现率的确定原则 掌握价格乘数的类型、适用行业及估价程序 熟悉剩余收益模型与股利折现模型的关系，掌握剩余收益的调整方法 第一节 现金流量折现法 一、现金流量折现法基本模型 公司价值是由预期现金流量和相对风险水平决定的，价值评估就是通过对公司的盈利能力和成长能力、风险情况进行多角度、全方位地定性和定量分析，进而寻找公司固有的内在价值的过程。 图15-1 决定公司价值的因素 二、股权自由现金流量 ◎ 股权自由现金流量（Free cash flow to equity, FCFE）是指归属于股东的剩余现金流量，即公司在履行了所有的财务责任（如债务的还本付息），并满足其本身再投资需要之后的“剩余现金流量”，如果有发行在外的优先股，还应扣除优先股股息。 ◎ 计算公式： ★ 以净收益为起点调整股权自由现金流量 2. 调整资本性支出 资本性支出是指当年发生的非流动资产投资 3. 调整经营性营运资本支出 在实务中，公司保留一定现金的原因： 1。现金股利稳定性偏好 2。未来投资的需要 3。税收因素的影响 4。信号传递作用 三、公司自由现金流量 公司自由现金流量是指公司在支付了经营费用和所得税之后，向公司权利要求者（普通股股东、公司债权人和优先股股东）支付现金之前的全部现金流量。 FCFE与FCFF之间的转换关系 四、自由现金流量估价模型 (一) FCFE估价模型 稳定增长模型 应用条件： 预期FCFE的增长率将一直保持稳定状态时，特别是增长率等于或稍低于名义经济增长率 计算公式： 二阶段增长模型 应用条件： 公司当前处于高增长阶段，并预期在今后一段时期内仍保持这一较高的增长率，随后支持高增长率的因素消失，增长率维持在与名义经济增长率持平的水平 计算公式： 股权价值等于高增长阶段FCFE现值加上期末价值的现值 三阶段模型 应用条件： 被估价的公司预期经过以下三个阶段：高增长率的初始阶段、增长率下跌的过渡阶段和增长率稳定阶段。 采用FCFE估价时，需要注意的问题 （1）资本性支出在第一阶段的高速增长中可能会远远大于折旧，经过第二、第三阶段，两者之间的差距应该逐渐减少甚至为零； （2）公司风险随着FCFE增长率的下降而减少，β系数也逐渐降低。 （二）FCFF估价模型 五、自由现金流量估价模型应注意的问题 （一）预测自由现金流量 （三）折现率 在确定折现率时，除了按一般的原理计算资本成本外，还应注意以下几个问题： 1.折现率的选择应与现金流量相匹配 2.折现率的选择应与公司的风险相匹配 未来现金流量的不确定性越大，风险越大，所采用的折现率就越高。 3.折现率的选择应该与公司的存续方式相匹配 第二节 乘数估价法 一、乘数估价法在实务中的应用 二、价格/收益乘数（P/E） 公式中确定每股收益时应注意的问题： （1）对于那些偶发事件导致的非正常收益，在计算EPS时应加以剔除； （2）对于受商业周期或行业周期影响较大的企业，应注意不同周期（如成长期和衰退期）对EPS的影响； （3）对于会计处理方法变更引起的EPS的差异，应进行相应的调整； （4）如果公司有发行在外的认股权证、股票期权、可转换优先股或可转换债券，应注意这些含有期权性的证券行权后对每股收益的影响，即EPS稀释（Diluted EPS）。 股票估价： ● P/E乘数模型的评价 三、公司价值乘数（EV/EBITDA） ● EV/EBITDA乘数法的评价 表15- 2 青岛啤酒公司价值（EV） 四、销售收入乘数（P/S） 五、账面价值乘数（P/BV） Fernández（2001）总结出目前成熟市场上不同行业最常用的价格乘数 六、乘数估价方法 根据南京港2005年财务报表， （1）2005年每股收益（全面摊薄）为0.39元 P/E乘数法，以20－22倍的价格乘数计算： 股票价格区间为8.58－9.36元 （2）每股净资产为3.17元 P/BV，以2.5-3.5倍的价格乘数计算： 股票价格区间为7.