策略专题：ROE视角看港股.docxVIP

目 录 TOC \o 1-1 \h \z \u 从 ROE 角度看港股 4 从 PB-ROE 角度看港股行业及龙头股 5 港股市场中高ROE 策略长期有效 6 图目录 图 1 港股、A 股、美股 ROE 均值和指数年化涨幅对比 4 图 2 恒生指数及 ROE 走势变化 4 图 3 恒生指数的估值盈利贡献率（截至 2019/7/22） 5 图 4 恒生指数和全部 A 股的 ROE 水平 5 图 5 恒生指数的 PB 和 ROE 变化 5 图 6 全球主要市场指数的 PB-ROE（截至 2019/7/19） 5 图 7 A 股与港股的 PB 水平对比（截至 2019/7/22） 6 图 8 A 股和港股的 PB-ROE 对比（截至 2019/7/22） 6 图 9 A 股与港股龙头股市净率对比（截至 2019/7/22） 6 图 10 A 股与港股行业龙头股 PB-ROE 对比（截至 2019/7/22） 6 图 11 以恒生指数成分股为基准的高 ROE 组合 7 图 12 筛选港股各行业 ROE 最高个股构建 ROE 组合 7 图 13 以沪深 300 为基础构建 A 股高 ROE 组合 7 图 14 以沪深 300 为基础构建 A 股高 ROE 龙头股组合 7 从绝对估值角度看，目前（截至 2019/7/22）恒生指数 PE（TTM，下同）为 11.2 倍、PB（LF，下同）1.26 倍，估值水平明显低于沪深 300 指数（PE12.3 倍，PB1.54 倍）。对比全球主要市场指数，港股也是估值洼地。但如果考虑企业盈利能力，港股性价比仍然高吗？本文主要从 PB-ROE 角度对比 A 股和港股，寻找港股中性价比相对更高的行业及个股。 从 ROE 角度看港股 拉长看， ROE 与股指涨幅相匹配。《投资世界长期属于乐观者中，我们分析到横向对比全球，各地股指年化涨幅与 GDP 名义年化增速表现出高度相关，经济增速越高的国家股市表现越强劲，比如中国 A 股自 1991 以来股指年化涨幅为 11.6%、 名义 GDP 年化增速为 14.2%；中国香港自 1964 年来分别为 10.4%、10.3%；德国自1970 年来分别为 6.7%、4.7%；美国自 1929 年来分别为 5.5%、6.1%；日本自 1970 年以来为 4.8%、4.2%。回顾港股历史，1973 年以来港股指数年化涨幅 8.2%，指数 EPS 年化增速 11.8%，指数 PE 年化涨幅-3.2%，长期看业绩是驱动市场上涨的主力。通常， 我们追踪股市业绩主要观察净利同比、ROE 等指标，两者历史走势大致趋同，但净利同比易受到基期影响而波动较大，相对而言 ROE 走势更平缓且更适宜跟踪长期盈利。而且，通过回溯 A 股、港股、美股市场行情及 ROE 走势，我们发现长期看 ROE 走势与股指基本趋同。在《ROE 决胜负中我们也分析过，长期看 ROE 走势与股指基本趋同，回溯美股、港股行情及 ROE 走势，自 1990 年以来标普 500 指数年化涨幅为 11.0%，对应 ROE（TTM，整体法，下同）均值为 13.1%；自 1995 年以来万得全 A 指数年化涨幅为 9%，对应 ROE 均值为 10%；自 1999 年以来恒生指数年化涨幅约 9%， 对应 ROE 均值为 12%。 2010 年以来港股 PB 与 ROE 同步下移。从历史数据来看，在 07 年以前 A 股与恒生指数的 ROE（TTM，下同）差异较大。而在 07 年之后，A 股与港股的 ROE 逐渐趋 同，这与 06-07 年大量中资企业被纳入恒生指数有关。在 06-07 年间，陆续有中国石油、中国石化、中国神华、建设银行、工商银行、中国银行以及中国人寿、平安保险等中资股纳入恒生指数，截至 07 年底这部分中资企业市值占比已经超过恒生指数总市值的45%。从 2010 年以来，恒生指数的 ROE 水平逐渐下降，恒指的 PB 中枢也随之下移。在 2000-2010 年期间，恒生指数的 PB 中枢维持在 2.05 倍左右，ROE 水平在 10.2%-19%之间来回波动；而从 2010 年以来，恒指 ROE 水平从 2011 年最高的 15.4%逐渐降至2016H1 最低的 8.92%，指数 PB 中枢也降至 1.41 倍左右。截至 2019/7/19，恒生指数PB-ROE 分别为（1.26 倍、10.26%），沪深 300 为（1.54 倍，11.3%）。对比全球主要市场指数，港股的性价比仍相对较高（详见图 6）（此处 ROE 均用 2018 年 ROE）。 图1 港股、A 股、美股 ROE 均值和指数年化涨幅