图解资源型城市城投平台的投资机会与风险.pdf

证券研究报告 从产业视角看城投 ——图解资源型城市城投平台的投资机会与风险（1 ） 1 3613916:52 结论 KEY POINTS ⚫ 一、我国资源型城市及发债城投平台概览 ➢ 我们梳理了各省资源型城市发债城投平台的数量——城投平台的归属主要以其第一大股东所属区域为依据，并按 照对应的行政级别进行划分； ➢ 数量上来看，成熟型城市的发债城投平台分布较多；从发债城投平台2018年可能形成的存量隐性债务规模来看， 安徽、江西、湖南等地排名居前。 ➢ 对于资源型城市的城投平台，除了通过传统逻辑——地方财政的视角，测算各地区城投平台可能形成的隐性债务 及当地政府财力维度下的偿债压力外，还可以从当地的资源型产业视角看发债城投平台的投资机会与风险： ✓ 资源型城市的自然资源较为丰富，城投平台与当地的资源型产业的兴衰往往具有一定的联动性； ✓ 城投债可能会受益于当地的产业发展而估值提升，同时也可能会因为当地产业处于下行周期而估值走低； ✓ 我们通过横向观察城投债估值与当地资源型产业债券的估值走势，来判断两者之间的关联度； ➢ 整体上来看，城投债估值与当地资源型产业的债券估值走势具有高度相关性。 2 2 3613916:52 结论 KEY POINTS ⚫ 二、图解不同地区资源型城市城投平台的投资机会 ➢ 本文我们主要分析了安徽、福建、广西、黑龙江、湖北、吉林、内蒙古、青海、山西等9省市的资源型城市城投平台， 其他省市的相关分析将在后续报告中推出； ➢ 各个地区、各个行政级别不同类型的资源型城市的债务压力差异大，各等级城投债的估值也有较大分化； ➢ 对于成长型与成熟型资源城市，由于资源储备丰富，对当地经济的带动力度较大，城投债估值可能会在其产业处于 上行周期时受益，同时可以综合考虑当地政府的偿债压力，对于债务压力不大、估值收益率尚有下行空间的成长型/ 成熟型城市的城投平台，投资者可以积极关注； ➢ 对于衰退型资源城市，由于资源趋于枯竭，当地的资源型产业往往处于下行周期，对于城投债估值可能会形成一定 拖累，尤其是债务压力较大的地区，投资者可以保持谨慎； ➢ 对于再生型资源城市，当地的资源型产业处于转型期，未来产业的转型发展对于城投债估值可能会形成较大影响， 投资者可以积极关注此类地区产业发展的边际变化。 风险提示：基本面变化超预期；地方债务相关政策变化超预期