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中金公司深度调研和分析报告:交通运输行业,机场,免税成为新投资维度.pdf 24页

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证券研究报告 2019 年 9 月 17 日 交通运输 机场:免税成为新投资维度,未来成长空间广阔 观点聚焦 投资建议 我们认为机场板块的投资逻辑 已经从判断资本开支周期,转为重估客流量带来的 商业价值。机场拥有天然的垄断性,且北京、上海、广州等大型国际机场的客流 量价值相对于其他机场更高。在海外消费回流的大背景下,我们认为机场受益于 免税消费增长,长期成长空间广阔,但短期我们覆盖的五家机场估值均已处于合 理水平。 理由 我们认为航空是少有的将维持较长时间增长的行业。受益于异地出行市场快捷 性的需求,我们认为航空在出行中的占比有望持续提升。中国航空市场渗透率仍 然较低,2018 年中国人均乘机次数仅 0.43 次,与美国 2.71 次相比差距显著。根 据 IATA 预测,2017 年到 2037 年,中国将新增 10 亿人次旅客,20 年复合增速超 过 5%。 沪深300 中金交通运输 免税成为机场投资新维度。我们认为机场的投资逻辑已经发生转变,从判断资本 140 开支周期到重估非航价值。此前我们认为机场投资逻辑为判断大型资本开支转固 130 的年份,在盈利低点买入,等待利用率提升。当前,我们认为机场进入到了流量 ) % ( 120 变现的阶段。在民航局“控总量、调结构”的大背景下,客流量的增速受到限制, 值 对 110 而当前北京首都机场、上海浦东机场和广州白云机场的免税业务利润占比均在七 相 成以上 (2019 年预测值),且机场的免税收入按免税销售额固定比例分成,因此 100 我们认为机场可享受到中国免税消费市场的增长的巨大红利。2018 年中国人在 90 海外的免税消费是境内消费的 4.5 倍,我们认为未来消费回流空间广阔。 2018-09 2018-12 2019-03 2019-06 2019-09 我们认为上海机场未来客流量的确定性在北、上、广三地机场中最高。北京大 兴机场对北京首都机场分流在即,广州未来也计划有第二机场,或也产生分流, 目标 P/E (x) 而上海两场格局早已确定,我们认为浦东机场将承接未来的客流增量,因此我们 股票名称 评级 价格 2019E 2020E 认为上海机场未来客流量的确定性最强。从当前国际旅客人均免税销售额来看, 上海机场-A 跑赢行业 90.00 27.5 24.9 上海浦东机场高于北京首都国际机场高于白云机场,客流量变现能力最强。 白云机场-A 中性 16.00 41.8 31.4

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