纺织服装行业：以史为鉴，从儒鸿金融危机前后市场表现看纺织制造龙头股价的可能演绎方向-20200420-广发证券.pdf

[Table_Page] 行业专题研究|纺织服装 2020 年4 月20 日 证券研究报告 [Table_Title] 纺织服装行业 以史为鉴，从儒鸿金融危机前后市场表现看纺织制造龙头股价的可能演绎方向 [Tabl 分析师： 糜韩杰 e_Author] SAC 执证号：S0260516020001 SFC CE.no: BPH764 021 mihanjie@ [Table_Summary] 核心观点：  儒鸿：台湾地区知名的纵向一体化针织布和成衣生产商。公司主要为 Nike、UA、lululemon 、target 等国际服 饰品牌提供针织面料和成衣，业务环节包括面料织造、染整、定型、成衣制造，目前在台湾地区、越南、柬埔寨 设有多个成衣和面料工厂，另有印度尼西亚织布及成衣厂建设中。2019 实现营收/净利润281.3/43.0 亿台币，同 比+2.0%/-1.8%，针织布/成衣收入占比约30%/70% 。  复盘2008：金融危机期间公司股价经历多轮调整，金融危机后公司业绩市值均创新高。2008 至今，公司市值最 低为 15.7 亿台币，最高达到 1344.5 亿台币。金融危机期间公司业绩和股价经历调整，金融危机后业绩和市场表 现双双实现飞跃。金融危机前、中、后三个阶段儒鸿的市值、业绩以及估值的变动关系可划分为：金融危机前： 业绩平稳增长，估值处于上升区间。公司产品竞争力强，业务规模扩张， 2005-2007H1 业绩稳健增长。这一阶 段业绩和估值双升 （PE(TTM) 中枢由7 上升到10 ），带动公司股价上行。金融危机中：股价先于业绩调整，后于 业绩见底。以 2008 年两次业绩发布时间为节点，公司股价调整可以分为三个阶段：（1 ）估值先于业绩调整 （PE(TTM)中枢由10 下降到8 ）（2 ）估值和业绩双杀（PE(TTM)进一步下滑至6 ），调整幅度加剧（3 ）业绩触 底后，股价进一步调整直至底部区间 （PE(TTM)指标失真）。金融危机后：估值逐步修复，业绩新高后估值抬升 实现双击。以2010 年H1 业绩披露时间为分界，危机后公司市场表现可分为两个阶段（1 ）估值、业绩修复驱动 股价上行 （PE(TTM)修复至 10 左右，回归金融危机前水平）；（2 ）营收及归母净利润创新高，业绩估值实现双 击 （业绩新高，PE(TTM)中枢上升到16 左右）。  投资建议。通过复盘儒鸿在 2007-2010 年期间的市场表现可以发现，虽然金融危机期间公司业绩和股价均经历 一定调整，但是公司核心竞争优势不改，行业出清反而带来了弯道超越的机会。一旦下游回暖，公司业绩及股价 都将迅速回升甚至再创新高。2020 年受新冠疫情蔓延全球影响，服装品牌纷纷关店，纺织服装行业下游品牌零 售及上游纺织制造均受重创。但是我们认为，对于具备长期核心竞争力的企业来说，此次疫情全球蔓延对行业造 成的影响是危也是机。建议关注申洲国际和健盛集团：申洲国际是全球最大的纵向一体化针织制造商，与Nike、 Adidas 、UNIQLO、PUMA 等品牌形成了紧密的合作关系，公司研发及技术积累深厚，自动化程度高，目前在国 内及东南亚越南、柬埔寨均建有生产基地，未来三年产能扩张计划明确。健盛集团主要产品包括棉袜和无缝服饰， 与 PUMA、优衣库、迪卡侬等全球品牌拥有长期合作关系，在主要品牌客户