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周期性行 业产能过剩可能被高估.doc 14页

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最新整理资料 文档精选合集 策略研究 证券研究报告 策略专题报告 2016 年 12 月 14 日 《险资投资股票那些事儿》2016.12.07 《全球当期供不应求,糖价仍将高位运 行》2016.11.23 《尾声还是中继?2017 期货投资策略》 2016.11.23 《中小创占比仍高,行业结构微调——基 金一季报点评》2016.04.25 周期性行业产能过剩可能被高估 ——2017 年盈利分析系列(1) 分析师:荀玉根Tel:(021分析师:荀玉根 Tel:(021 Email:xyg6052@ 证书:S0850511040006 分析师:李珂 Tel:(021 Email:lk6604@ 证书:S0850513070004 投资要点: 核心结论:①15 年底以来大宗商品价格普遍上涨并非简单的货币现象,其根本原因来自供给端改善。②民营占比较高的行业,经历盈利恶化之后主动去产能,行业集中度和产能利用率均回升;国资占比高的行业,国改及供给侧改革共同推动行业产能收缩。③传统行业产品价格持续上涨,行业供给改善, 盈利有望迎来拐点。 推动价格变动的根本原因在供需关系。15 年底以来,从上游能源到下游农产品,商品价格出现普遍上涨,焦煤、PVC、锌、棉花价格最大涨幅分别达到 196%、73%、60%和 39%。产生这种现象并非简单货币现象或供给侧改革可以解释:14-15 年 10 年期国债收益率从 4.6%下行至 2.8%,然而商品价格却仍然在下跌,因而货币角度无法解释;16 年来供给侧改革主要围绕钢铁、煤炭等产能过剩行业展开,但是有色(锌)、化工(PVC、橡胶)价格也在大幅度上涨,因而供给侧改革角度也无法完全解释。经济增速下行背景下,投资持续回落并不支撑大宗商品需求回暖,因而需求角度也无法解释大宗商品价格的上涨,价格上涨应该从供给角度理解。 民营占比高的行业,供给自发收缩。依据统计局对于规模以上工业企业的统计,周期行业中如化工及轻工的部分行业民营资产占比在 25%-40%之间,国有资产占比平均水平不足 15%,这些行业市场化程度较高,12 年后,部分化工子行业及造纸行业盈利状况逐步恶化,行业在经历 3-5 年亏损之后自主去产能,造纸行业产能规模净增加逐年减少,15 年净减少 117 万吨;15 年底烧碱、复合肥、草甘膦、纸浆行业开工率较 11 年来高点分别降低 25 个、48 个、68 个及 59 个百分点。15 年以来民间固定资产投资增速持续下滑,16 年 7 月单月同比增速降为-1.2%,供给收缩明显。目前行业集中度较高及产能利用率明显回升,行业盈利有所改善。 国资占比高的行业,改革助力供给收缩。周期性行业中,钢铁、煤炭等行业国有资产占比较高,15 年底至今,黑色系多数品种上涨超过一倍,远超其他品种;而钢铁、煤炭行业国有资产占比分别高达 52%和 71%,民营资本占比较低,行业自发去产能效果不明显,16 年初以来的国改和供给侧改革助力行业产能逐步收缩,助推商品价格上涨。钢铁、煤炭行业上半年完成全年去产能 4500 万吨及 2.5 亿吨的目标不及三成,10 月底均已完成全年去产能,由此也可以反映出这两个行业有效产能过剩并没有想象中严重。如果钢铁、煤炭产能按计划退出,预计 2020 年产能利用率均可达到 80%。从 A 股上市公司层面衡量,煤炭、钢铁行业盈利年初以来整体改善,16Q3 煤炭、钢铁净利润同比及净利率分别为 148%、6%以及 140%、1%。 供给改善推动价格上涨,盈利有望迎来拐点。15 年底以来商品价格普遍上涨并非简单的货币现象或供给侧改革,折射出传统行业供需力量已经发生变化, 民企占比高的化工和造纸行业集中度高,行业自主去产能;钢铁煤炭行政去产能快,说明有效的过剩产能没有想象中严重,年初以来的国改和供给侧改革助力,行业去产能效果明显,助推商品价格上涨。传统行业产品价格持续上涨, 行业供给改善,盈利有望迎来拐点。 风险提示:经济加速下行,行业供给改善不及预期。 最新整理资料 文档精选合集 目 录 涨价的背后:供需关系改善 5 民营占比高的行业,市场化去产能已经发生 7 国资占比高的行业,供给侧改革助力产能去化 9 展望:周期性行业盈利有望筑底回升 11 图目录 图 1 部分商品价格 16 年来大幅上涨 6 图 2 商品价格 16 年来普遍上涨 6 图 3 国内商品价格与固定资产投资增速相关度较高 6 图 4 2015 年底以来固定资产投资增速整体下行 6 图 5 钢铁的主要需求构成为地产 6 图 6 民间固定资产投资增速 16H1 触底 7 图 7 部分行业民营资产占比(2

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