上海家化-市场前景及投资研究报告-品牌矩阵完整均衡，渠道运营提效.pdf

证券研究报告| 公司深度报告 日用消费 | 饰品化妆品 强烈推荐-A （首次） 上海家化600315.SH 当前股价：46.18 元 2020 年07 月13 日 品牌矩阵完整均衡 渠道运营提效业绩全面复苏可期 基础数据 家化拥有完整均衡品牌矩阵，研发基础扎实，品牌力及产品力在本土美妆品牌中 上证综指 3383 居于领先地位。此前由于管理层变动频繁导致内耗严重，创新力不足，运营效率 总股本（万股） 67125 及盈利能力偏低。2020 年5 月拥有多年化妆品从业经验的潘总上任后，有望带领 已上市流通股（万股） 67125 家化实现品牌焕新运营提效，放大公司多年来在产品技术方面所积累的优势。 总市值（亿元） 310 结合行业高景气背景，我们预计家化的业绩有望在2021 年迎来明显改善，当前 流通市值（亿元） 310 总市值310 亿元，对应21PE49X ，首次覆盖，给予“强烈推荐-A”评级。 每股净资产（MRQ ） 9.4 ROE （TTM ） 7.0 ❑ 本土多品牌/多品类/全渠道的美妆领军企业。上海家化专注于护肤/个人护理/ 资产负债率 43.3% 家居护理/婴幼儿喂哺产品的研发生产销售，品牌包括佰草集/双妹/六神/ 高夫/ 主要股东 上海家化(集团)有限公 美加净/玉泽/ 家安/启初/汤美星等品牌，通过差异化的品牌定位覆盖不同年龄 主要股东持股比例 司 47.25% 购买力人群。渠道遍及电商/特渠/百货/CS/商超等。2001 年至2019 年公司收 股价表现 入年 CAGR=10%，扣非归母净利润CAGR=9.7%，2019 年收入及扣非归母 % 1m 6m 12m 净利润分别为75.97 亿元/3.8 亿元。 绝对表现 13 46 46 ❑ 复盘资生堂看管理层变更对业绩/估值/市值的影响。2000 年至2013 年资生堂 相对表现 -4 32 21 增长乏力，产品创新力下降，营销投放减少致品牌老化，复杂层级汇报机制 (%) 上海家化 沪深300 致运营效率下降。期间收入CAGR=1%，营业利润率降至个位数，股价从2008 80 60 年至2013 年下降40%。首任外部CEO 鱼谷雅彦2014 年上任，推出高端品 40 牌优先发展/架构精简/发力研发及营销/加大中国及电商渠道投入等改革措施。 20 历经 12-18 个月调整，2015 年后业绩兑现，2014 年至 2019 年收入 0 CAGR=7.8%，受毛利率提升以及 SGA 费用率下降影响，经营净利润率从 -20 2014 年6.51%提升至2019 年10.08%。总市值增长超4 倍。 -40 Jul/19 Nov/19 Feb/20 Jun/20 ❑ 夯实产品优势实施渠道及营销变革，看好家化明年业绩复苏，首次覆盖给予 资料来源：贝格数据、招商证券 “强烈推荐-A”评级。家化研发基础扎实，在成分开发、配方创新方面拥有 相关报告 前瞻视角，辅以自主生产为主/外协为辅的优质供应链，是公司构建品牌金字 塔的基石。拥有十余各具特色的品牌，实现了从美容护肤到个护到家居护理 1、《化妆品行业深度（一）—百年资 生堂 科技与艺术之完美结合》 到孕婴童护理，从高端到大众的全覆盖。但由于渠道层级多结构复杂，存在 2019-09-25 运营效率偏低/ 费用率高的痛点。营销方式偏传统转化率低，不符合当前数字 2 、《化妆品行业